Как управлять стоимостью компании

«Чтобы стоимость компании увеличивалась, темпы ее роста должны превышать средние темпы роста по отрасли»

Интервью с менеджером
проектов компании A.T. Kearney
Антоном Порядиным

– Антон, скажите, почему сейчас так популярна стратегия максимизации стоимости бизнеса?

– Ориентированность компании на рост экономической стоимости – стратегия поведения бизнеса, принятая в большинстве мировых корпораций. Особенно эта концепция популярна в США, где практически любой бизнес развивается по следующей схеме: создание и обеспечение роста, а затем продажа более крупному игроку или вывод на фондовый рынок. Очевидно, что в таком случае акционер, который основал бизнес и вложил немало сил в развитие, хочет продать его за наибольшую сумму, а инвестор, купивший акции, в свою очередь заинтересован в их росте и возврате от вложенных средств. Именно поэтому необходимо максимально увеличивать стоимость компании на любом этапе ее жизненного цикла.

– Как Вы считаете, какая стратегия позволит это сделать?

– К сожалению, универсального ответа нет. В противном случае все бы знали, что надо делать для того, чтобы добиться наилучших результатов. Однако можно выделить основные факторы увеличения стоимости бизнеса. Наша компания проводила исследование успешных стратегий развития бизнеса и установила следующую закономерность: 78% его стоимости зависит от такого фактора, как рост бизнеса. Под ростом понимается в первую очередь увеличение объема продаж, расширение бизнеса за счет открытия или покупки новых подразделений.

Другими словами, чем интенсивнее растет компания, тем дороже она будет стоить. Но при этом важно учитывать, что рост должен быть стабильным. В России в быстрорастущих отраслях для компаний, стремящихся максимизировать свою стоимость, основная проблема не в том, чтобы обеспечить рост, так как рынок во многих отраслях еще не насыщен и есть куда развиваться, а в том, что темпы ее роста должны превышать средние темпы роста по отрасли.

Поэтому я могу понять стратегию тех российских предприятий, которые наращивают объемы продаж и захватывают рынок даже в ущерб сиюминутной прибыльности. Если компания сможет стать одним из лидеров отрасли, то в дальнейшем это компенсируется более выгодной позицией при консолидации, увеличивающимися возможностями для продолжения роста и, следовательно, повышением стоимости бизнеса. Оставшиеся 22% от стоимости бизнеса зависят от статических факторов, таких как рентабельность.

– А как финансовый директор может управлять стоимостью компании?

– На мой взгляд, один из наиболее эффективных инструментов управления стоимостью бизнеса, который может быть использован финансовыми директорами на практике, – это концепция экономической добавленной стоимости (Economic Value Added, EVA)¹.

Методология EVA, возможно, несовершенна, но лучших аналогов пока не придумали.

– В чем плюсы и минусы концепции EVA?

– К очевидным плюсам можно отнести то, что показатель EVA позволяет учесть не только текущие затраты и выручку компании, но и эффективность используемого капитала, переданного менеджменту в управление, а также его стоимость. Немаловажно, что значение показателя EVA не будет существенно снижаться, если компания проводит научно-исследовательские работы: согласно одной из корректировок, которая была предложена автором модели – компанией Stern Stewart & Co, чистая прибыль должна быть скорректирована с учетом затрат на НИОКР. Значит, руководители компаний, стараясь максимизировать EVA, не будут экономить на создании новых технологий и продуктов.

Что получит компания, внедрив EVA

По мнению Антона Порядина, концепция экономической добавленной стоимости диктует следующие простые правила:

1. Получай больше прибыли.

2. Покупай меньше активов, а продавай больше.

3. Больше инвестируй в НИОКР.

4. Снижай стоимость капитала.

Однако у этого метода управления стоимостью компании есть свои недостатки, например, он не вполне подходит для растущих компаний. Я уже говорил, что основным фактором роста стоимости мы считаем увеличение объема продаж, которое при этом не всегда соответствует росту прибыли, особенно на ранних стадиях развития компании. А значит, может возникнуть парадоксальная ситуация, когда бизнес, развиваясь, требует значительных инвестиций, окупаемых в будущем, а не в период, к которому относится EVA. При этом прибыли небольшие (инвестиции еще не «заработали»), а показатель EVA низкий. Если к показателю экономической добавленной стоимости привязана система мотивации менеджмента, то, скорее всего, менеджмент не будет заинтересован в развитии бизнеса, так как это повлечет снижение EVA и в результате уменьшение получаемых менеджером бонусов.

Нужно знать все недостатки концепции EVA, чтобы на совещаниях у генерального директора было ясно, какое подразделение не добавило стоимости компании (показатель EVA не вырос по сравнению с предыдущим отчетным периодом), а какое – создает стоимость, но показатель добавленной стоимости низкий, так как подразделение растет.

– Что Вы можете посоветовать финансовым директорам, которым уже сегодня предстоит участвовать в работе по увеличению стоимости бизнеса?

– Как это ни парадоксально, я могу посоветовать принимать финансовые решения, оглядываясь на стратегию развития компании, а не зарываясь в цифры, за которыми можно не увидеть главного. Финансовый директор – не бухгалтер, а стратег, понимающий влияние внутренних и внешних факторов на развитие и рост бизнеса. Вот почему мы советуем совмещать методику EVA с интегрированными стратегическими показателями, которые помимо финансовых включают аспекты ориентации на рынок и клиентов, функциональной эффективности и непрерывного совершенствования, выстроенные в стратегическую схему.

«Использование концепции EVA позволяет учесть все факторы, от которых зависит стоимость компании»

Интервью с финансовым директором
ЗАО «СЖС Восток Лимитед»
Дмитрием Филатовым

– С чем связано внедрение системы управления стоимостью в вашей компании?

– В 2002 году наша головная компания Societe Generale de Surveillance (SGS) сделала акцент на повышении эффективности и производительности работы с учетом стоимости вложенного капитала. Акции группы SGS котируются на фондовой бирже в Женеве, поэтому топ-менеджменту предприятий, входящих в состав группы, были поставлены такие стратегические цели, как рост стоимости компании и максимально эффективное использование основного и оборотного капитала. Для того чтобы контролировать процесс выполнения поставленных целей, на различных предприятиях группы был внедрен показатель CerTIVVA (Certification, Testing, Inspection & Verification – Value Added). CerTIVVA может расшифровываться как формирование добавленной стоимости за счет выполнения услуг по сертификации, тестированию, инспектированию и верификации, то есть по основным направлениям деятельности группы SGS. В основе этого показателя лежит концепция создания экономической добавленной стоимости.

– Есть ли принципиальные различия в методиках расчета показателей CerTIVVA и EVA?

– В традиционной модели определения экономической добавленной стоимости, предложенной компанией Stern Stewart & Co, показатель EVA определяется как разница между скорректированной чистой операционной прибылью (net operating profit adjusted taxes) и стоимостью капитала компании.

Методика расчета CerTIVVA во многом схожа с подходом к определению EVA, но есть два принципиальных отличия.

Во-первых, вместо чистой операционной прибыли используется показатель денежного потока компании, рассчитанный косвенным методом (см. врезку «Методика расчета показателя CerTIVVA»).

Во-вторых, при определении стоимости капитала компании учитывается разница между капитализацией и стоимостью ее активов. Эта корректировка позволяет измерять прирост добавленной экономической стоимости в результате эффективного управления сверх ожиданий инвесторов (уже отражены в цене акций, капитализации компании) и в соответствии с ним создавать систему мотивации.

На наш взгляд, такой подход позволяет точнее оценить вклад каждой операционной единицы компании в формирование стоимости группы, поскольку учитывает денежные потоки, используемые активы, деловую репутацию, то есть все факторы, которые учитываются инвесторами и аналитиками при фундаментальном анализе деятельности компании и оценке стоимости ее акций.

– Как организовано управление стоимостью компании на основе CerTIVVA?

– Любое управление предполагает постановку задач и контроль их исполнения. Поэтому ежегодно головной компанией для каждой операционной единицы группы SGS устанавливается целевое значение показателя CerTIVVA как процент улучшения по сравнению с показателем предыдущего года. В «СЖС Восток Лимитед» ответственность возложена на управляющего директора по России, руководителей департаментов, финансового директора. В течение года ежемесячно проводится мониторинг промежуточных результатов, а также планируются мероприятия, которые позволят выполнить поставленные задачи. По итогам года в зависимости от достигнутых результатов каждому из менеджеров, от эффективности решений которых зависит значение CerTIVVA, рассчитываются и начисляются премии.

– Какова методика определения вознаграждения менеджерам?

– Вознаграждение любого менеджера нашей компании состоит из фиксированной части – оклада и бонуса – премии. Оклад устанавливается в соответствии со штатным расписанием в момент приема на работу сотрудника или при его переходе на другую должность. Премия состоит из нескольких частей. К примеру, управляющий директор может получить по итогам года 20% от фонда своей годовой заработной платы. При этом 60% этой премии будет зависеть от выполнения плана по прибыли, 40% – от достижения целевого значения CerTIVVA.

Используется также прогрессивная шкала расчета бонусов. Например, если по плану показатель CerTIVVA должен был увеличиться на 1,5% по сравнению с предыдущим годом и эта задача выполнена, то менеджер получит определенный в контракте бонус – 20% от годовой заработной платы. Но в случае существенного перевыполнения плана, к примеру за год показатель вырос на 11,5%, бонус будет увеличен еще на 30%, и премия составит 50%.

– Какая информационная система используется для расчета показателя CerTIVVA?

– Информационная система «СЖС Восток Лимитед» построена на основе программного обеспечения SUN (финансовая отчетность) и Hyperion (бюджетирование). Модули системы SUN позволяют вести финансовый и управленческий учет, а также консолидировать финансовую отчетность всех подразделений, действующих на территории России. Отдельный модуль в системе Hyperion отвечает за консолидацию данных по всем центрам прибыли компании. Таким образом, расчет показателя CerTIVVA выполняется автоматически.

Методика расчета показателя CerTIVVA

Расчет значения показателя CerTIVVA выполняется по формуле:

CerTIVVA = CF – IC .WACC,

где СF (cash flow) – денежный поток, рассчитанный косвенным методом, который определяется на основании прибыли компании по формуле: CF = EBIT + D - M ± CNW ± CP ± T, где EBIT (earnings before interest and tax) – валовая прибыль компании до уплаты процентов и налогов; D (depreciation) – амортизация;
M (maintenance capex) – резерв под возобновление основных средств, рассчитывается как сумма амортизации, умноженная на процент инфляции (установлен внутренним документом головной компании в размере 8%);
CNW (change in net working capital) – изменение стоимости чистого оборотного капитала (текущие активы минус текущие обязательства) за год;
CP (change in provisions) – изменение суммы начисленных резервов в соответствии с международными стандартами учета; T (tах) – налоги;
IC (invested capital) – стоимость инвестированного капитала. Инвестированный капитал по каждому центру прибыли включает стоимость основного и оборотного капитала, а также разницу между капитализацией компании и стоимостью ее активов (Цена акции . Количество акций в обращении - Инвестированный капитал);
WACC (weighted average cost of capital) – средневзвешенная стоимость капитала компании. Устанавливается для каждой операционной единицы группы головной компанией SGS с учетом страновых рисков.

– Что можно посоветовать компаниям, планирующим использовать в своей практике управления стоимостью бизнеса показатели, в основе которых лежит концепция EVA?

– Сложно давать какие-то рекомендации по управлению стоимостью компании, так как многое зависит от специфики бизнеса. Тем не менее на два важных момента мне бы хотелось обратить внимание.

Во-первых, для эффективного управления необходимо, чтобы менеджменту ставились конкретные задачи по достижению показателей, которые характеризуют стоимость бизнеса. А это значит, что сначала потребуется разработать стратегию максимизации стоимости бизнеса, потом определить долгосрочные и среднесрочные значения ключевых показателей и инструментарий управления.

Во-вторых, поскольку значение EVA во многом зависит от стоимости активов компании, переданных собственниками в управление, оценка эффективности работы управляющих не должна основываться на абсолютном значении этого показателя. Вознаграждение менеджмента должно определяться исходя из относительного показателя – прироста CerTIVVA по отношению к предшествующему году.

В заключение хотелось бы отметить, что CerTIVVA в нашей компании используется для сравнения эффективности работы различных подразделений, а значит, позволяет принимать решения по оптимизации структуры бизнеса и определению приоритетных направлений для дальнейшего развития. Концепция экономической добавленной стоимости дает возможность не только учесть все факторы, от которых зависит стоимость компании, но и эффективно управлять ими.

Материал подготовлен экспертом журнала Анастасией Борисовой

¹ См. статью «Современный финансовый директор: от управления финансами к управлению стоимостью компании». - Примеч. редакции.
² Подробнее об использовании этой концепции см. статью «Управление компанией с помощью EVA». - Примеч. редакции.