Как застраховать компанию от колебаний курсов валют

С началом кризиса началась девальвация рубля по отношению к бивалютной корзине. Для многих российских компаний, чьи расходы номинированы в иностранной валюте (закупка импортных товаров (сырья и материалов), валютные кредиты, договоры аренды, привязанные к долларам, и т. д.), это обернулось серьезным увеличением расходов на фоне сокращающейся выручки.

Существуют различные способы защиты финансовых результатов предприятия от негативной динамики валютных курсов. Самое простое решение – так называемое натуральное хеджирование, привести доходы и расходы компании к одному знаменателю. Но подобный подход не доступен тем, кто работает на рынках товаров народного потребления. Не сработает натуральное хеджирование и в случае, если валютные расходы существенны, но их удельный вес в общей сумме затрат относительно невелик.

Другое решение – ввести в импортный (экспортный) контракт валютные оговорки. Например, «если на дату платежа курс доллара понизится по отношению к рублю более чем на 5 процентов по сравнению с курсом, зафиксированным на момент подписания контракта, сумма платежа увеличивается пропорционально. Оплата осуществляется в рублях». Подобные условия пересмотра цен в зависимости от курса валют были широко распространены в практике российских компаний в докризисные годы. Сегодня убедить иностранного поставщика или покупателя включить в контракт валютную оговорку практически невозможно.

Разработка программы хеджирования рисков

В текущих условиях, чтобы свести к минимуму риски возникновения дополнительных расходов, связанных с негативной динамикой курсов валют, предприятию потребуется выстроить комплексную программу защиты. Расскажем подробнее о последовательности действий, которые также с успехом могут быть применены при хеджировании рисков плавающих процентных ставок по кредитам, цен на сырье и т. д.

Идентифицировать угрозы. Формирование программы хеджирования рисков всегда и в любой компании начинается с их идентификации. Как правило, для того чтобы выявить валютные риски, риск-менеджеру, а чаще всего на предприятии его функции берет на себя финансовый директор, достаточно проанализировать, в каких валютах будут идти выплаты и поступления средств и каково их соотношение. Если пропорция не равная, компания несет валютные риски.

Что касается других видов риска, скорее всего придется прибегнуть к помощи профильных специалистов предприятия и провести среди них анкетирование. Его цель – выявить существующие риски, с которыми столкнется компания.

Назначить владельцев. Следующим шагом после сбора информации о присущих компании рисках должно стать определение их «владельцев» – сотрудников компании, ответственных за управление и минимизацию риска. Как показывает практика, если риск затрагивает несколько бизнес-процессов, определить его владельца бывает довольно сложно. Например, за формирование кредитного портфеля компании отвечает финансовый директор (в некоторых компаниях – руководитель департамента казначейства), следовательно, он является «владельцем» процентного риска и обязан им управлять. С определением владельцев валютного риска ситуация несколько сложнее, поскольку причиной его возникновения могут быть сразу несколько подразделений (см. табл. 1). В этой ситуации валютный риск может быть разделен на несколько составляющих, например, валютный риск, связанный с реализацией товаров, и валютный риск закупок, чтобы у каждой из этих угроз был конкретный «владелец».

Таблица 1 Распределение ответственности за риск и работу по его хеджированию

Оценить риск. В подавляющем большинстве случаев оценка рисков основывается на экспертных суждениях и самых приблизительных расчетах вероятных потерь. Что касается оценки валютных рисков, то здесь может быть применена достаточно прозрачная методология расчета.

Итак, существенность валютного риска для предприятия зависит от величины открытой валютной позиции – разницы между объемами входящих и исходящих платежей в иностранной валюте. В тех случаях, когда объемы доходов и расходов равны, валютная позиция считается закрытой. Если предприятие платит в валюте больше, чем получает, позиция открыта и называется короткой, если наоборот – длинной. Чем меньше сумма открытой валютной позиции, тем, соответственно, меньше будут возможные потери, вызванные колебанием курсов.

Открытая валютная позиция определяется на основании запланированных в бюджете платежей и поступлений в иностранной валюте. Горизонт расчета валютной позиции во многом зависит от того, насколько точно компания может спланировать движение денежных средств. Как правило, речь идет о периоде от 6 до 12 месяцев.

После того как валютная позиция определена, рассчитывается значение максимально возможных потерь, связанных с валютным риском. Как правило, для этого используется показатель Value at Risk (VaR). Показатель VaR дает ответ на вопрос: какой максимальный убыток будет получен с заданной степенью вероятности? Ключевые характеристики, используемые при вычислении этого показателя, – период времени, за который он рассчитывается, и доверительный уровень (вероятность). Предположим, абсолютное значение VaR, рассчитанное для валютной позиции компании за три месяца с вероятностью 95 процентов, составляет 100 тыс. рублей. Для финансового директора это будет означать, что лишь в 5 процентах всех случаев (достаточно низкая вероятность) потери компании на курсовых разницах по итогам квартала могут быть больше полученной цифры.

Значение VaR может быть рассчитано по следующей формуле:

VaR = – (– Zα х σ + µ) х В х К,

где µ и σ – среднее значение ежедневного изменения курса за период (в Excel для расчета можно использовать функцию «СРЗНАЧ») и стандартное отклонение ежедневного изменения курса валюты за период (в Excel – функция «СТАНДОТКЛОН»). Причем для коррект­ного расчета µ и σ применительно к данным о ежедневном изменении курса, например, доллара к рублю, выраженного в процентах;

Zα – коэффициент (квантиль нор­мального распределения), который показывает, во сколько раз потери для заданной вероятности больше стандартного отклонения. Чаще всего используются два значения:
2,33 (для вероятности 99%), 1,65 (для уровня достоверности 95%). Значения квантиля для различных уровней достоверности могут быть получены при помощи Excel и его функции «НОРМСТОБР»;

В – величина открытой валютной позиции, доллары (евро, фунты и т. д.);

К – курс валюты, установленный Центробанком на дату расчета риска, рубль за доллар (евро, фунт и т. д.).

Определить толерантность к рискам. После того как риск оценен, менеджменту предстоит определить максимальный размер возможных потерь, которые выдержит компания без значительного ущерба для основной деятельности (толерантность к риску). Как правило, руководству компании (генеральному директору) проще и понятнее, если толерантность к риску будет определена как процент от выручки или прибыли компании. Например, компания готова рискнуть 0,5 процента прибыли, которые могут быть потеряны на негативном изменении курса валют. Соответственно, все потери свыше установленного порога толерантности должны хеджироваться, или в отношении них применяются решения, позволяющие снизить или избежать рисков.

Составить программу хеджирования рисков. Завершающий этап – формирование программы хеджирования рисков, которая включает перечень конкретных инструментов срочных сделок, объемы хеджирования по каждой и даты их заключения и исполнения.

Причем здесь особое внимание стоит уделить используемым инструментам хеджирования валютных рисков. Как правило, это форвардные контракты на покупку (продажу) валюты или опционы.

Форвардный контракт может сыграть как на пользу компании, так и против нее. Например, экспортная компания подписала форвардный контракт на обязательную продажу доллара по курсу 26 рублей через два месяца. Курс доллара упал ниже установленной отметки, компания выгодно реализует валюту. Но может быть и обратная ситуация. Например, в результате девальвации национальной валюты курс доллара вырос до 36 рублей, экспортер, рассчитывавший на дальнейшее укрепление рубля, недополучал часть рублевой выручки.

Принципиально иная логика работы с опционами. Как правило, для хеджирования валютных рисков приобретается не один опцион на покупку (продажу) валюты, а создается опционная программа. Приобретая у банка одновременно опцион на продажу (put опцион) и покупку (call опцион), предприятие получает право продать банкирам фиксированный объем валюты по цене не ниже установленной (как правило, цена продажи на 3–5% меньше текущего курса). И одновременно продает кредитной организации обязательство по требованию реализовать такой же объем валюты по цене не выше установленной. Отклонение зафиксированных в опционах курсов продажи и покупки валют, а также суммы этих контрактов одинаковы. В итоге получается, что стоимость такой программы для компании практически равна нулю, так как опционная премия, уплачиваемая банку, равна той сумме средств, которую платит банк за право купить валюту.

Пример формирования программы хеджирования

Компания «Альфа» реализует свою продукцию как на зарубежных рынках, где цены установлены в долларах, так и российским покупателям – за рубли. В силу специфики своей деятельности предприятие регулярно закупает импортное оборудование, за которое платит в долларах. Согласно бюджету на год, расходы компании в долларах превышают доходы, номинированные в этой же валюте.

Величина открытой валютной позиции компании в августе – 50 млн долларов. По данным расчетов на основе динамики доллара (см. табл. 2), средний процент ежедневного изменения курса составил 0,068, а стандартное отклонение изменений курса – 1,148. Соответственно, было рассчитано, что вероятные потери в августе, связанные с динамикой курса доллара (на момент разработки программы – 31.07.09 – курс доллара – 31,75 руб.), с вероятностью 95 процентов не превысят 29,01 млн рублей (–(– 1,65 х 1,148% + 0,068%) х 50 х 31,75).

При этом, по данным бюджета доходов и расходов, прибыль в августе составляет 90 млн рублей. Еще в начале года менеджментом было принято решение, что программа хеджирования применяется в том случае, если вероятные потери превышают 10 процентов от запланированной прибыли месяца. То есть в августе порог толерантности к валютному риску компании составляет 9 млн рублей, а максимально возможные потери – 29,01 млн рублей. Это означает, что финансовый директор должен реализовать программу хеджирования.

По прогнозам аналитиков, в течение августа курс доллара может возрасти до 32 рублей за доллар. Соответственно, при таком прогнозе и текущем курсе доллара (31,75) компания рискует потерять 12,5 млн рублей (50 х (32 – 31,75)).

Чтобы хеджировать подобный риск (снизить его вдвое), финансовый директор компании покупает у банка опцион, по которому компания вправе купить у кредитной организации через месяц доллары по цене 31,88 рубля, то есть отличается от текущего курса на 0,39 процента ((32 – 31,75) : (31,75 х 2)). И вместе с тем продает банку опцион на продажу ему валюты по такой же цене. Стоимости опционов равны, и затрат, связанных с их покупкой, по сути предприятие не несет.

В итоге, если бы курс доллара, как и обещали аналитики, составил 32 рубля, предприятие воспользовалось бы опционом и приобрело валюту у банка. Соответственно, компания выиграла бы на курсовых разницах 6 млн рублей (50 х (32 – 31,88)). Однако предположим, фактический курс составил 31,8. Соответственно банк вос­пользовался своим правом продать предприятию доллары по курсу – 31,88. Потери предприятия в этом случае около 4 млн рублей (50 х (31,88 – 31,8)). Однако это опять же выгодно компании, так как если бы не использовалась программа хеджирования, при неблагоприятном развитии событий они могли достигнуть 12,5 млн рублей. То есть предприятие сэкономило около 8,5 млн рублей.

Таблица 2 Официальный курс доллара и динамика его изменения за июль 2009 г.