Как выпустить облигации: советы не только для богатых

Цели выпуска облигаций

Решение о выпуске облигаций должно приниматься исходя из долгосрочной программы развития компании. Следовательно, прежде чем осуществить эмиссию, компания должна определить ее цели.

Как правило, выпуск облигаций преследует две цели:

1. привлечение финансовых средств (например, для финансирования крупных инвестиционных проектов);
2. формирование положительной кредитной истории и позитивного имиджа компании для дальнейшего привлечения больших объемов финансовых ресурсов на рынке корпоративных облигаций, выпуска акций или выхода на международные рынки капитала. Как правило, формирование кредитной истории является основной целью любого эмитента, впервые выходящего на рынок корпоративных облигаций.

Независимо от целей эмиссии руководство компаний, планирующих выпуск облигаций, должно помнить о некоторых основных условиях успешной эмиссии. При соблюдении этих условий надеяться на успешное привлечение финансовых ресурсов путем эмиссии корпоративных обязательств могут не только крупные и известные компании.

Основные условия успешной эмиссии облигаций

Поскольку основным источником погашения облигаций является прибыль компании, полученная за период обращения облигаций, то объем эмиссии следует определять исходя из уровня этой прибыли. Соответственно, главным условием выхода на рынок корпоративных облигаций является прибыльность эмитента.

Еще одно условие, которое необходимо принимать во внимание, - это зависимость ликвидности выпуска облигаций от его объема.

Ликвидность эмиссии облигаций очень важна для эмитента. Чем более ликвидна ценная бумага, тем меньший уровень доходности по ней устраивает покупателя облигаций - инвестора, поскольку более высокий уровень ликвидности предполагает меньший уровень риска. Это, в свою очередь, означает меньший уровень затрат по обслуживанию облигаций для эмитента.

Минимальный объем эффективной эмиссии - 250-300 млн руб.¹ Именно такой объем обеспечивает необходимую ликвидность выпуска облигаций, поскольку ценные бумаги распределяются среди достаточно широкого круга инвесторов. Некоторые из них в дальнейшем будут стремиться продать облигации, другие будут готовы их приобрести.

Для того чтобы компания, выпустившая облигации, имела возможность выполнять свои обязательства по ним, при объеме эмиссии 250-300 млн руб. она должна располагать ежегодным объемом выручки не менее 2,5 млрд руб.

• Личное мнение

  Екатерина Новокрещенных, директор департамента инвестиционной банковской деятельности Инвестиционной компании "Тройка - Диалог"

  Рыночные выпуски облигаций предполагают более выгодные условия обслуживания займа, чем банковское кредитование. Разместить такой выпуск сможет эмитент, имеющий хорошую репутацию на рынке и ежегодный объем продаж не менее 50 млн долл. США. Эта цифра получена в результате наблюдения за рынком.

  Оптимальный объем займа, который может стать ликвидным на рынке, составляет 500 млн руб. Но компания должна быть в состоянии не только выпустить облигации, но и обслуживать, а в конце срока и погасить их. Поскольку сейчас эмитенты, как правило, предлагают инвесторам годовую оферту, то они должны иметь возможность погасить свои обязательства за счет прибыли одного года. Таким образом, ежегодная прибыль до налогообложения должна быть около 15 млн долл. США. Исходя из того, что уровень рентабельности на российском рынке редко превышает 30%, для получения прибыли 15 млн долл. США ежегодный оборот должен быть не менее 50 млн долл. США.

В то же время на российском рынке корпоративных облигаций можно найти и примеры совсем небольших эмиссий - объемом, например, 2-5 млн долл. США и менее. В этом случае выпуски облигаций (даже распространяемые по открытой подписке), как правило, размещаются среди узкого круга инвесторов, договоренность с которыми достигается эмитентом еще при планировании эмиссии. Предварительная договоренность с инвесторами является в этом случае важным условием успешного размещения облигаций.

• Личное мнение

  Игорь Бондаренко, главный специалист по корпоративным финансам Инвестиционной группы "Атон"

  Российский опыт содержит примеры успешного размещения облигаций компаниями, не входящими в число крупнейших. Однако у такой компании к моменту размещения должно быть имя на рынке, круг потенциальных инвесторов, заинтересованных в покупке ее облигаций, либо она должна входить в крупную финансово-промышленную группу.

Важно помнить, что чем меньше объем выпускаемых облигаций, тем ниже их ликвидность, а значит привлекательность для инвесторов.

Кроме того, следует четко представлять, что привлечение средств на рынке корпоративных облигаций будет стоить весьма недешево², и оценить, принесут ли столь серьезные затраты экономический эффект.

• Пример 1

  Одна из крупных компаний пищевой промышленности России в начале 2000 года предприняла попытку привлечь на рынке корпоративных облигаций финансовые ресурсы в объеме 15 млн руб. Ставка купона по облигациям была привязана к ставке рефинансирования. Важно отметить, что эмитентом в данном случае была прибыльная, успешно развивающаяся компания, имеющая безупречную кредитную историю и определенную известность на рынке.

  Годовой оборот компании в период подготовки и регистрации эмиссии облигаций составлял около 40 млн долл.США. Целью эмиссии было финансирование крупного инвестиционного проекта, направленного на расширение производства. Объем эмиссии определялся исходя из потребности в финансовых ресурсах на расширение производства и пополнение оборотного капитала. В то же время учитывались возможности компании погасить весь объем планируемых к погашению обязательств.

  Эмитент не прибегал к помощи инвестиционных компаний и банков в размещении эмиссии. Не было у него и предварительной договоренности с инвесторами, заинтересованными в покупке облигаций.

  Возможно, именно поэтому компания смогла разместить лишь небольшую часть запланированного объема эмиссии. Было размещено облигаций на сумму чуть более 1 млн из запланированных 15 млн. руб.

  С учетом затрат на проведение эмиссии (около 3% от размещенного объема) и выплат владельцам бумаг купонного дохода привлечение финансовых ресурсов на облигационном рынке обошлось эмитенту дороже, чем получение банковского кредита.

Если компания приняла твердое решение выпускать облигации, то ей необходимо выбрать андеррайтера - банк или инвестиционную компанию, - который поможет определиться с параметрами займа, осуществить официальную процедуру эмиссии и размещение облигаций среди инвесторов.

• Личное мнение

  Игорь Бондаренко

  На мой взгляд, ключевыми параметрами выбора организатора эмиссии являются: репутация на фондовом рынке; независимость от крупных финансово-промышленных групп (ФПГ); наличие соответствующей клиентской базы.

  Обычно эмитент выбирает ведущего менеджера эмиссии и консорциум андеррайтеров, которые берут на себя обязательство разместить выпуск среди своих клиентов. Уровень комиссионного вознаграждения за размещение облигаций в России пока не сформировался. Исходя из западного опыта, можно предположить, что в перспективе размер комиссионного вознаграждения при размещении будет составлять 1-2% от объема эмиссии.

  Инвестиционные банки, входящие в крупные ФПГ, как правило, дают гарантию размещения всего объема эмиссии для компаний, так или иначе связанных с финансовой группой.

Исходя из размеров компании и целей выпуска облигаций, эмитент совместно с андеррайтером выбирают оптимальные в данном случае параметры займа.

Выбор андеррайтера

Выбор андеррайтера должен осуществляться исходя из его опыта работы в области подготовки и размещения эмиссий корпоративных облигаций. Уровень профессионализма оказываемых андеррайтером услуг зависит от того, сколько эмиссий уже было им размещено³.

Другим важным критерием качества работы андеррайтера является уровень доходности при размещении облигаций. При прочих равных условиях андеррайтер всегда должен стремиться разместить облигации клиента с возможно более низкой доходностью. Соответственно, чем ниже доходность облигаций, тем ниже затраты эмитента.

Определение параметров эмиссии

Цели эмиссии облигаций в значительной степени определяют ее параметры, такие как объем выпуска, срок до погашения, вид и доходность и др. Так, если финансовые ресурсы привлекаются под инвестиционный проект, то объем эмиссии будет зависеть от его стоимости, а срок обращения облигаций должен быть согласован со сроком окончания работ по проекту.

При определении параметров эмиссии необходимо достичь компромисса между интересами эмитента и инвесторов.

Рассмотрим основные параметры эмиссии.

Объем выпуска. Мы уже упомянули о подходах к определению объема эмиссии. Обратите внимание, что размер облигационного займа не может превышать размер уставного капитала компании-эмитента или сумму обеспечения, предоставленного ей третьими лицами⁴.

• Пример 2

  ОАО "Нижнекамскнефтехим", один из крупнейших эмитентов корпоративных облигаций, начал свою публичную кредитную историю с выпуска в ноябре 2001 года облигаций объемом 300 млн руб. и сроком обращения один год. В процессе обслуживания займа компания своевременно выплатила два купона и исполнила обязательства по оферте. Зарекомендовав себя в качестве добросовестного заемщика, в мае нынешнего года компания осуществила выпуск второй серии облигаций, подняв его объем в пять раз - до 1,5 млрд руб. Срок обращения этих облигаций - три года. При этом объем заявок в ходе аукциона в полтора раза превысил объем эмиссии.

• Личное мнение

  Игорь Бондаренко

  Возможность успешного размещения облигаций зависит от объема эмиссии. Разброс эмиссий по объему велик, большинство из них находится в пределах от 20 млн до 3 млрд руб. Инвестиционные банки, как правило, интересуют эмиссии объемом не менее 300 млн руб.

Виды облигаций. Сейчас на рынке распространены купонные и дисконтные⁵ облигации, причем преобладают купонные. Это обусловлено тем, что, выпуская дисконтные облигации, компания при размещении получает финансовые ресурсы в размере номинальной стоимости эмиссии за вычетом дисконта, а налог на операции с ценными бумагами должна заплатить со всего объема эмиссии в размере 0,8% от этого объема⁶. Очевидно, что это повышает стоимость заимствования.

• Личное мнение

  Игорь Бондаренко

  Из-за нестабильности процентных ставок в России облигации с переменным купоном являются наиболее перспективными. Процентная ставка по облигациям, как и сам номинал облигации, может предусматривать привязку к некоторому финансовому индикатору, например к курсу валюты, темпу инфляции или ставке рефинансирования.

  Интерес представляют конвертируемые облигации, которые дают значительные преимущества для эмитента. Во-первых, эмитент имеет право зафиксировать минимальную цену, по которой будет проходить конвертация облигаций в акции. Во-вторых, возможность конвертации снижает процентные платежи.

  Выбор прочих параметров эмиссии (досрочное погашение, переменная ставка купона и другие параметры) индивидуален и зависит от конкретной экономической ситуации компании-эмитента (целей привлечения средств, размера и характера бизнеса).

Период выплаты и ставка купона. Для инвестора предпочтительны ежеквартальные выплаты, ставка которых устанавливается исходя из конъюнктуры рынка на момент эмиссии. Пожалуй, наиболее распространены сейчас облигации с переменным купоном, по которым эмитент фиксирует купонную ставку на разном уровне для разных купонных периодов, например 20% - для первого купонного периода, 18% - для второго и т. д.

Срок до погашения. Средний срок обращения облигаций на российском рынке составляет 2-3 года, но для новых эмитентов рекомендуется выпуск облигаций сроком на один год. Если первым выпуском облигаций эмитент зарекомендует себя как надежный заемщик, то следующий выпуск он сможет разместить под меньшую доходность, то есть с меньшими для себя затратами. Определяя срок обращения облигаций, следует учитывать, что инвесторы заинтересованы в покупке более краткосрочных облигаций. Сделать среднесрочные облигации (2-3 года до погашения) более привлекательными для инвестора можно с помощью оферты.

• Личное мнение

  Игорь Бондаренко

  Срок обращения облигаций обычно зависит от целей заимствования, размера и перспектив развития компании-эмитента и от ее кредитного рейтинга.

  Необходимо отметить, что срок обращения непосредственно связан с процентной ставкой: чем продолжительнее срок обращения, тем выше процентная ставка. В настоящее время разместить облигации на срок более трех лет достаточно сложно, так как инвесторы считают слишком рискованными вложения на такой длительный срок.

  С другой стороны, издержки обращения при выпуске краткосрочных облигаций выше, чем при выпуске среднесрочных и долгосрочных, что делает краткосрочные облигации менее привлекательными для эмитентов. Компромисс между интересами эмитентов и инвесторов может быть найден, в частности, при размещении долгосрочных облигаций с правом досрочного погашения.

Наличие оферты. Оферта - это обязательства компании досрочно выкупить облигации у инвесторов на определенную дату по определенной цене с возможностью их дальнейшего обращения, снижает для инвесторов риск инвестиций (для эмитентов - стоимость заимствований). Обычно оферта назначается через год после размещения облигаций, а для новых эмитентов - через полгода.

Способ размещения. Возможно размещение как среди заранее определенного круга инвесторов (закрытая подписка), так и среди неограниченного круга (рыночная эмиссия). Первый способ, как правило, предполагает внебиржевое размещение облигаций, второй- размещение на бирже среди широкого круга инвесторов, привлекаемых андеррайтером эмиссии.

Цена размещения может быть зафиксирована или определяться в ходе аукциона по первичному размещению. Первый вариант предпочтительнее для компаний, только начинающих работу на фондовом рынке, а второй - для компаний, уже имеющих опыт выпуска облигаций или широко известных инвесторам.

После определения параметров займа эмитент может приступать непосредственно к процедуре выпуска облигаций.

Этапы выпуска облигаций

В соответствии со Стандартами эмиссии облигаций и их проспектов эмиссии, утвержденными постановлением ФКЦБ от 19.10.01 № 27 (далее - Стандарты эмиссии облигаций), эмиссия облигаций включает несколько этапов (см. рисунок). Рассмотрим их подробнее.

1. Решение о размещении облигаций принимается советом директоров или общим собранием акционеров эмитента и содержит информацию о сроках и способах размещения облигаций, цене размещения и других параметрах ценных бумаг. После принятия решения соответствующие сведения должны быть опубликованы в официальном печатном органе ФКЦБ - Приложении к Вестнику ФКЦБ России⁷.

2. Утверждение решения о выпуске облигаций. Для акционерных обществ и обществ с ограниченной ответственностью это решение утверждается советом директоров или общим собранием акционеров (участников) эмитента не позднее чем через шесть месяцев с момента принятия решения о размещении облигаций.

Решение о выпуске облигаций (далее - Решение) должно содержать следующую основную информацию:

• вид выпускаемых облигаций (купонные, дисконтные и т. д.);
• номинальная стоимость;
• сроки и способы размещения;
• цена размещения (или порядок определения цены);
• порядок и сроки выплаты дохода по облигациям, возможности и условия досрочного погашения.

Решение также содержит порядок реализации закрепленных ценной бумагой прав, определяет размер (порядок определения размера) доходов по облигациям.

Кроме того, Решением должны быть определены действия владельцев облигаций в случае отказа эмитента от исполнения обязательств. Должен быть установлен порядок раскрытия информации о неисполнении или ненадлежащем исполнении обязательств по облигациям. Эта информация должна включать объем неисполненных обязательств, причину неисполнения обязательств, а также перечисление возможных действий владельцев облигаций по удовлетворению своих требований.

Если для выпуска облигаций предоставляется обеспечение, то к решению о выпуске должны прилагаться условия соответствующего договора или банковская гарантия.

3. Подготовка проспекта эмиссии. Проспект утверждается советом директоров или общим собранием акционеров (участников) эмитента и содержит подробную информацию об эмитенте и его ценных бумагах.

Он состоит из пяти разделов:

• данные об эмитенте (полное наименование эмитента и дата его государственной регистрации; сведения об учредителях, дочерних и зависимых структурах; перечень руководителей; основной вид деятельности, позиция предприятия на рынке, анализ отрасли и конкурентов и др.);
• данные о финансовом положении эмитента (годовая финансовая отчетность компании за последние три года);
• сведения о предыдущих выпусках ценных бумаг (описание всех предыдущих выпусков, их условий, способов размещения и т. п.);
• сведения о размещаемых ценных бумагах (полная информация о облигациях, включая объем эмиссии по номиналу и информацию об андеррайтере);
• дополнительная информация (ограничения в обращении облигаций, прочие особенности и условия выпуска и др.).

Подготовка проспекта эмиссии является наиболее трудоемкой задачей во всем процессе выпуска облигаций. Это под силу лишь опытным андеррайтерам и требует от эмитента максимальной открытости перед своим андеррайтером. Как правило, подготовка проспекта эмиссии занимает около месяца, после чего комплект необходимых документов отправляется на регистрацию в ФКЦБ.

4. Регистрация проспекта эмиссии и решения о выпуске облигаций. Регистрация этих документов осуществляется одновременно с государственной регистрацией выпуска облигаций. Отметим, что регистрация проспекта эмиссии предусмотрена Стандартами эмиссии облигаций в том случае, когда размещение облигаций проводится путем открытой подписки. При закрытой подписке на облигации регистрация необходима, если число их приобретателей превышает 500 и (или) номинальная стоимость выпуска облигаций превышает 50 тыс. МРОТ.

Для регистрации выпуска облигаций эмитент должен представить в ФКЦБ следующий комплект документов:

• заявление на регистрацию;
• анкету эмитента;
• копию документа, подтверждающего государственную регистрацию эмитента;
• решение о выпуске ценных бумаг;
• протоколы собраний уполномоченного органа эмитента, на которых приняты решения о размещении и выпуске ценных бумаг;
• копию устава эмитента;
• проспект эмиссии облигаций;
• документ об уплате налога на операции с ценными бумагами и другие документы.

Документы на государственную регистрацию выпуска облигаций должны быть представлены не позднее одного месяца после утверждения решения об их выпуске.

Государственная регистрация не может быть осуществлена до полной оплаты уставного капитала акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью.

ФКЦБ обязана осуществить государственную регистрацию выпуска облигаций или принять мотивированное решение об отказе в государственной регистрации не позднее чем через 30 дней с даты представления всех документов. Однако если у ФКЦБ возникают замечания к представленным документам, они могут быть возвращены на исправление. После исправления выявленных нарушений ФКЦБ принимает документы на повторное рассмотрение. Таким образом, процесс регистрации может занять не 30 дней, а более длительное время.

В случае если ФКЦБ принимает положительное решение относительно регистрации выпуска облигаций, эмитент обязан обеспечить доступ к информации, содержащейся в проспекте эмиссии. Он должен опубликовать уведомление о порядке раскрытия информации в периодическом печатном издании тиражом не менее 50 тыс. экземпляров (обычно это газеты "Ведомости", "Коммерсантъ", "Известия" и др.).

После регистрации эмиссии андеррайтер может начать подготовку к размещению облигаций: переговоры с потенциальными покупателями, организацию и проведение презентаций для инвесторов, заключение договора с биржевой площадкой, на которой будет проходить размещение (если решением о выпуске предусмотрено размещение облигаций на бирже). Все эти маркетинговые мероприятия необходимы для того, чтобы создать спрос на облигации эмитента и обеспечить их размещение в полном объеме.

5. Размещение облигаций. Этот процесс может быть осуществлен не ранее чем через 14 дней после раскрытия информации о государственной регистрации выпуска. Размещение облигаций должно быть закончено эмитентом не позднее истечения одного года с даты утверждения решения о выпуске облигаций. Средства, полученные в процессе размещения облигаций, сразу поступают на счет эмитента. Однако, с точки зрения регистрирующего органа, выпуск облигаций на данном этапе еще не считается завершенным.

6. Регистрация отчета об итогах выпуска облигаций. В течение 30 дней после размещения облигаций (срок размещения указывается в решении о выпуске облигаций) Совет директоров эмитента должен утвердить отчет об итогах выпуска облигаций, который также направляется на регистрацию в ФКЦБ.

ФКЦБ обязана зарегистрировать отчет об итогах выпуска в течение двух недель. После этого эмитент публикует в периодическом печатном издании, в котором он уведомлял о регистрации выпуска облигаций, сообщение о регистрации отчета об итогах выпуска.

После официального раскрытия информации инвесторы вправе совершать сделки с облигациями эмитента на вторичном рынке. С формальной точки зрения, на этом про-цесс эмиссии завершен. Он может занять 1,5-2 месяца.

Дальнейшие шаги по выводу облигаций на биржевую площадку (РТС, ММВБ, СПВБ) и включение их в биржевые котировальные листы зависят только от желания эмитента и андеррайтера выпуска. Как правило, вывод облигаций на биржу позволяет эмитенту расширить круг их держателей и повысить ликвидность выпуска, что приведет к снижению стоимости последующих займов.

Итак, в зависимости от возможностей компании выпуск облигаций может преследовать различные цели. Если грамотно подготовиться к непростой процедуре эмиссии, то ее результаты даже могут превзойти ожидания. Это значит, что важный инструмент финансирования освоен вами успешно.

Корпоративные облигации - наиболее оптимальный метод привлечения средств

Интервью с заместителем генерального директора по экономике ОАО МГТС Виктором Червоным

- Какова была цель выпуска облигаций вашей компанией?

- Для начала отмечу, что в настоящее время на российском рынке ценных бумаг обращаются два выпуска облигаций ОАО МГТС общим номиналом 1,6 млрд долл. США. Первый был осуществлен в 2000 году на сумму 600 млн руб., второй - в 2001 году на сумму 1 млрд руб., срок обращения и по первому, и по второму выпуску составлял три года.

МГТС эмитировала облигации с целью привлечения среднесрочных заемных ресурсов для осуществления своей инвестиционной программы: модернизации таксофонной сети в Москве, завершения работы по пуску и наладке оптико-волоконной сети, введения в действие сети передачи данных общего пользования. Все эти планы были реализованы к началу 2002 года.

- Почему руководство Вашей компании в качестве способа привлечения финансовых ресурсов выбрало именно эмиссию облигаций?

- В настоящий момент корпоративные облигации являются наиболее оптимальным методом привлечения рублевых средств для крупных компаний, имеющих хорошую кредитную историю. Причина этого прежде всего в том, что облигации позволяют получить значительные и относительно дешевые финансовые ресурсы сроком на 3-5 лет.

Пересмотр доходности облигаций производится с помощью оферты. Большинство эмитентов, выпуская средне- и долгосрочные облигации, предлагают инвесторам полугодовую и годовую оферту. Например, МГТС для своего первого облигационного займа предложила трехмесячную оферту, а для второго - полугодовую. При оферте эмитент может предложить выкуп облигаций по цене выше номинала, если объявленная им ставка купона меньше, чем существующая на рынке, или по цене ниже номинала, если ставка купона по его облигациям выше средней доходности, предлагаемой рынком.

- Облигации какого вида эмитировала ваша компания и почему?

- Все облигации ОАО МГТС как первого, так и второго выпусков являются процентными, бездокументарными. С точки зрения специалистов МГТС это наиболее удобная форма выпуска.

По процентным бумагам легче рассчитать доходность, такие бумаги эффективны и с точки зрения налогообложения прибыли. Бездокументарная форма обращения подразумевает централизованное хранение - таким образом, держатели облигаций имеют дело с одним депозитарием⁸.

- Чем вы руководствовались при установлении параметров эмиссии?

- Мы исходили из двух критериев: объема привлекаемых финансовых ресурсов и конкурентоспособности облигаций на рынке. Чтобы облигации были конкурентоспособными, мы стремились подготовить такую структуру выпуска, которая обеспечила бы стопроцентное размещение. Учитывались, прежде всего, потенциальная ликвидность облигаций и возможный уровень их доходности.

- Как вы определяли цену размещения?

- В ходе аукциона инвесторы подавали заявки, указывая желаемую ставку купона и количество облигаций, которое они хотели бы купить. Наша компания удовлетворила только те заявки, уровень доходности по которым нас устраивал. Например, 10 инвесторов подали заявки на приобретение облигаций с доходностью 18%, 10 - с доходностью 20% и 10 - с доходностью 22%. Мы удовлетворили заявки тех, кто предлагал купить облигации с доходностью 18 и 20%.

- Каким образом был установлен уровень процентной ставки?

- Ставка купонов по первому выпуску была привязана к средневзвешенной ставке доходности ОФЗ, по второму - назначена руководством нашей компании.

- Какой этап эмиссии облигаций Вы считаете наиболее значимым?

- Наиболее сложным и ответственным этапом является, на мой взгляд, регистрация проспекта эмиссии в ФКЦБ и непосредственная подготовка к размещению облигаций. На этом этапе ищут инвесторов, договариваются с ними и, таким образом, к моменту проведения аукциона уже известно, кто именно и с каким объемом средств будет в нем участвовать.

- Расскажите о вашем подходе к выбору андеррайтера?

- Мы считаем, что банк-андеррайтер должен быть достаточно крупным, иметь хорошую клиентскую базу и разветвленную сеть региональных филиалов, что необходимо для эффективного размещения эмиссии в регионах и последующего поддержания ликвидности вторичного рынка облигаций.

- Планируете ли вы эмиссию в ближайшие годы?

- Да. В первом квартале 2003 года МГТС предполагает выпустить облигационный заем, параметры которого уточняются.

Нужно не уговаривать наших банкиров, а действовать самим

Интервью с генеральным директором компании "Фармгарант"⁹Германом Бардюжей

- Какова была цель выпуска облигаций вашей компанией? Было ли это началом долгосрочной программы заимствования или же единовременной акцией?

- Мы выпускали облигации в первую очередь для привлечения дополнительных денежных средств на развитие компании. Начиная с третьего квартала 2001 года мы разместили четыре выпуска облигаций, из которых первые три были пробные, сроком на 3-6 месяцев. Полученный опыт показал - этим стоит заниматься дальше. В феврале 2002 года мы достаточно быстро разместили четвертый выпуск облигаций сроком на два года (была объявлена оферта на срок раз в полгода). Этот момент и стал началом долгосрочной облигационной программы заимствований.

- Чем Вы руководствовались, определяя объем эмиссии? Была ли у Вас договоренность с инвесторами о покупке облигаций?

- Мы выпустили облигации в объеме 4 млн руб., поскольку облигации на сумму не более 50000 МРОТ (5 млн руб.) можно выпускать без регистрации проспекта эмиссии.

Договоренности с инвесторами о покупке не было, поэтому выпуски пришлось рекламировать.

- Каковы были ваши затраты на эмиссию?

- Затраты на эмиссию включали заработную плату специалистам, которые готовили и обслуживали выпуски, плюс расходы на рекламу. Если первые три эмиссии мы выпустили, чтобы получить опыт, то четвертый и все последующие (в 2003 году их планируется 5) преследуют в первую очередь коммерческие цели.

- Оправдал ли Ваши ожидания результат размещения облигаций?

- Безусловно, наши ожидания оправдались, ведь компания не только получила инвестиции, но и обрела в лице инвесторов надежных партнеров.

- С какими проблемами Вы сталкивались при первичном размещении облигаций и что бы Вы посоветовали начинающим эмитентам?

- Во-первых, при размещении облигаций не нужно надеяться на помощь банкиров, а нужно действовать самим. Небольшие компании, пользующиеся известностью в своем регионе, могут разместить малые по объему облигационные займы, не имея предварительной договоренности с инвесторами (страховыми компаниями, физическими, юридическими лицами и т. д.). Проблема при первом размещении одна - доверие к вашему предприятию со стороны потенциальных инвесторов. Но бояться этого не нужно: если ваша компания приносит прибыль, вы всегда найдете инвесторов.

Беседовала Анна Чернецкая

Повысить ликвидность облигаций могут маркет-мейкеры

Интервью с руководителем Управления развития новых рынков РТС Анной Трифоновой

- Каким образом можно повысить ликвидность эмиссии облигаций, особенно если эта эмиссия невелика по объему?

- Одним из самых эффективных способов является привлечение маркет-мейкеров рынка облигаций¹⁰. На RTS Bonds¹¹ работают 14 маркет-мейкеров, каждый из которых берет на себя обязательства по поддержанию двусторонних котировок по выбранным бумагам с узкими спредами¹² на период не менее 80% торгового времени. Таким образом, минимальная ликвидность по бумаге, обслуживаемой маркет-мейкером, гарантирована.

- Каким образом стоимость будущих выпусков облигаций для эмитента зависит от ликвидности облигаций, обращающихся на бирже в настоящий момент?

- Если выпуск облигаций в настоящее время ликвиден и создана положительная кредитная история компании-эмитента, то стоимость следующих заимствований для эмитента будет ниже, чем у предыдущих выпусков. Однако обратное правило не работает - при неликвидном выпуске высокая доходность последующих выпусков не обеспечивает ликвидности новой эмиссии.

- Планирует ли РТС сформировать какую-нибудь систему проверки надежности облигаций, допускаемых к торгам? На основании каких факторов, на Ваш взгляд, могут быть оценены надежность и качество облигаций?

- Качественную систему проверки надежности российских облигаций в настоящее время вряд ли удастся создать. Рынок этот очень молодой, и за два-три года ситуация может серьезно измениться, не говоря уже о том, что на положение эмитентов существенное влияние будет оказывать общеполитическая и экономическая ситуация в России и мире, которая сейчас крайне нестабильна.

В этих условиях мы считаем более важной работу над повышением прозрачности этого рынка. Одним из инструментов такой работы является развитие системы комплексного раскрытия информации СКРИН (www.skrin.ru), в которой раскрываются данные по более чем 7000 эмитентам, в том числе сопровождающие выпуск и размещение облигаций. В СКРИН составляется собственный рейтинг эмитентов долговых инструментов, который призван повысить прозрачность деятельности компаний, имеющих обращающиеся на рынке долговые инструменты (облигации и векселя), и дать сравнительную характеристику их надежности и привлекательности. На основании данных рейтинга в принципе возможен даже расчет лимитов на заемщика¹³.

Что касается факторов, определяющих надежность и качество облигаций, то, очевидно, что большую роль играет финансовое состояние и экономические показатели развития эмитента, кредитная история заемщика. Немаловажное значение имеет уровень корпоративного управления компанией.

При оценке качества облигаций следует рассматривать такие показатели, как обеспечение, оферты и купоны, срок обращения. Возможность привлечения средств с финансового рынка путем выпуска облигаций у надежных компаний возрастает, а стоимость привлечения средств становится более справедливой и предсказуемой.

Беседовала Наталья Шабрамова

________________________________________________________

¹ Подробнее об этом см. статью «Облигация – альтернатива кредиту?», «Финансовый директор», 2002, № 2
² Об основных затратах, возникающих при выпуске облигаций, см. статью «Облигация – альтернатива кредиту?», «Финансовый директор», 2002, № 2
³ Рейтинг инвестиционных банков, занимающихся размещением корпоративных облигаций, опубликован в журнале «Финансо- вый директор», 2002, № 2
⁴ Пункт 3 ст. 33 Федерального закона от 26.12.95 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах».
⁵ Купонные облигации гарантируют владельцу право получения дохода в виде купонных выплат, определяемых как процент к номинальной стоимости облигаций. Дисконтные облигации размещаются по цене ниже номинала, поэтому инвестор получает доход (дисконт) за счет разницы между ценой погашения облигации (номиналом) и ценой приобретения.
⁶ В ближайшее время Госдума планирует понизить ставку этого налога с 0,8 до 0,1-0,2% от объема эмиссии, но не более 10 млн руб.
⁷ Постановление ФКЦБ России при Правительстве РФ от 07.05.96 № 8 «О порядке и объеме информации, которую акционерное общество обязано публиковать в случае публичного размещения им облигаций и иных ценных бумаг».
⁸ Процентная облигация – то же, что и купонная, см. сноску 2 на с. 15.
Бездокументарная форма облигаций подразумевает, что владелец облигации устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев облигаций (в случае депонирования – на основании записи по счету «депо». – Примеч. редакции.
⁹ Крупное аптечное предприятие Приангарья (г. Иркутск).
¹⁰ Маркет-мейкеры (от англ. market maker – дословно «делатель рынка») выставляют котировки на покупку и продажу ценных бумаг и осуществляют операции с ними. При этом маркет-мейкеры следят за тем, чтобы разница котировок на покупку и про- дажу не превышала определенной величины. Чем меньше разница котировок, тем выше ликвидность выпуска.
¹¹ RTS Bonds – торговая площадка РТС для проведения торгов по корпоративным и муниципальным облигациям.
¹² Спред – разница между ценами спроса и предложения.
¹³ Рейтинг надежности корпоративных облигаций см. в этом же номере - Примеч. редакции.