Прежде чем начинать подготовку компании к выходу на биржу, важно решить, действительно ли публичное размещение акций необходимо компании. Проведение IPO (от англ. Initial Public Offering – первичное публичное размещение) оправданно, если:
- компания нуждается в долгосрочном финансировании. IPO позволяет привлечь средства без необходимости уплаты процентов и возврата, как это положено в случае использования долгосрочных кредитов;
- в будущем предстоят дорогостоящие сделки по слияниям и поглощениям. Покупка бизнеса может быть профинансирована непосредственно за счет привлеченных средств либо осуществлена оплата акциями компании-покупателя, которые не были размещены на фондовой бирже и стоимость которых достоверно оценена;
- собственник планирует диверсифицировать свой портфель активов. Продажа акций на открытом рынке позволяет существующим собственникам компаний диверсифицировать свои инвестиционные портфели и снизить риски;
- необходимо упростить процедуру привлечения заемного финансирования. Выпуская акции в открытое обращение, компания увеличивает размер собственного капитала и, соответственно, свою способность привлекать дополнительные заемные средства, а также снижает стоимость такого финансирования.
Стоит также отметить, что в результате проведения IPO компания получает справедливую оценку своих акций, что немаловажно, поскольку, например, при покупке акций стратегическим инвестором стоимость компании, как правило, существенно занижается.
Что может помешать проведению IPO
Сама процедура листинга не займет много времени. Однако для того чтобы IPO стало возможным и акции были размещены по выгодной цене, потребуется выполнить комплекс подготовительных работ. В зависимости от состояния бизнеса на это может потребоваться от года до трех лет. При этом основная задача подготовительного этапа – обеспечить доступность максимально достоверной информации инвесторам о различных аспектах деятельности компании, таких как: стратегия компании, инвестиционные программы, качество менеджмента, структура собственности, производственная деятельность, корпоративное управление, организационная структура, персонал компании, социальная ответственность.
Именно поэтому еще на этапе принятия собственником бизнеса решения о проведении IPO потребуется обсудить с ним, в какой мере он готов раскрывать информацию о компании.
Во-первых, это сведения о самом собственнике. Необходимо быть готовым к тому, что собственнику придется предстать перед потенциальными инвесторами. При размещении невозможно скрыть информацию о конечном владельце за трастом или прочими юридическими лицами. Кроме того, инвесторам должна быть представлена история происхождения, становления компании и накопления капитала.
Во-вторых, нужно будет раскрыть основные принципы ведения бизнеса сначала внешним консультантам, а затем потенциальным инвесторам: например, взаимоотношения с конкурентами по бизнесу, среднесрочные планы компании, контроль эффективности операционной и инвестиционной деятельности, а также налоговую политику и многое другое.
В-третьих, предоставить инвесторам информацию о формально и неформально аффилированных с бизнесом структурах, которые оказывают на него существенное влияние.
Если собственник не видит проблем с раскрытием подобной информации, то задача финансового директора состоит в том, чтобы в процессе подготовки компании к публичному размещению акций решить ряд важных вопросов:
- насколько привлекательны для инвесторов ее финансовые результаты;
- какова юридическая структура;
- как будет формироваться финансовая отчетность по международным стандартам (или US GAAP);
Сколько будет стоить публичное размещение акций
В среднем затраты, связанные с размещением акций на Нью-Йоркской или Лондонской фондовых биржах, составляют 10 процентов от стоимости привлеченных средств. Однако они могут быть значительно выше. Обычно издержки складываются из следующего:
- вознаграждение андеррайтера. Стоимость услуг составляет для европейских бирж в среднем от 3 до 4 процентов от привлеченных средств, для бирж США – от 6,5 до 7 процентов;
- затраты на привлечение консультантов (юридический консалтинг, аудит, PR-консалтинг) – от 3 до 6 процентов от стоимости размещаемого пакета акций;
- стоимость листинга (оплата услуг биржи). Размер вознаграждения зависит от выбранной биржи, но, как правило, не более 0,1 процента от стоимости размещенного пакета акций;
- расходы на раскрытие информации перед публичными инвесторами;
- создание отдела по подготовке отчетности по МСФО. Эти расходы включают стоимость набора персонала (оценочно – до 50 тыс. долл. США).
Нужно учесть также косвенные издержки:
- увеличение налоговой нагрузки в результате создания прозрачной финансовой модели;
- налоговые потери при изменении юридической структуры компании;
- внедрение корпоративной информационной системы для автоматизации процесса подготовки финансовой отчетности;
- затраты на реорганизацию и совершенствование процедур корпоративного управления (оплата услуг независимых директоров, разработка кодекса корпоративного поведения);
- создание комитетов по компенсациям и вознаграждениям, внутреннему контролю, а также по связям с инвесторами.
Будут ли акции компании пользоваться спросом у инвесторов
Инвесторы судят о привлекательности компании главным образом по финансовым показателям ее деятельности, поэтому, планируя этапы и сроки подготовки компании к IPO, руководство в первую очередь должно ориентироваться именно на эти показатели.
Отметим, что основные показатели компании должны соотноситься со среднеотраслевыми. Например, если операционная рентабельность в среднем по отрасли составляет 10 процентов, то фактические показатели деятельности компании должны быть не меньше этого значения, а в бизнес-план на среднесрочный период, который отражает потенциал развития компании, операционная рентабельность должна быть заложена в размере более 10%. Только при таком соотношении компания будет представлять интерес для инвестора с точки зрения вложения капитала и может рассчитывать на размещение акций по выгодной цене.
К сожалению, на практике собственники бизнеса нередко заблуждаются относительно степени привлекательности своей компании для инвесторов. Основных причин несколько.
Агрессивная налоговая политика. Далеко не все компании готовы платить налоги, установленные законодательно. В результате применения различных схем оптимизации налогообложения показатели официальной финансовой отчетности сознательно искажаются (например, чтобы не уплачивать полную сумму налога на прибыль). В итоге представления владельца о прибыльности его бизнеса сильно расходятся с показателями официальной отчетности, на которую ориентируются инвесторы.
Отличия управленческого учета от бухгалтерского. Нередки случаи, когда собственники компании в силу недостатка финансового образования разрабатывают и применяют собственные интуитивные методики оценки эффективности бизнеса, которые иногда значительно отличаются от классических подходов. В качестве примера можно привести рентабельность, определяемую кассовым методом. В ряде отраслей с длительным циклом оборотного капитала этот показатель существенно отличается от значения рентабельности, определяемого по отгрузке. Это одна из причин, по которой иногда бывает сложно объяснить владельцу, что по официальным бухгалтерским отчетам у компании отрицательные чистые активы и убыток и ему рано думать о выходе на западную биржу, даже если в управленческом учете все выглядит более оптимистично.
Заблуждения относительно периметра группы. Зачастую акционеры и менеджмент группы компаний, в которых отсутствует процедура консолидации и аудита отчетности по МСФО, ошибаются относительно того, по каким компаниям будет составлена консолидированная отчетность для инвесторов. Например, часто в группе существуют убыточные компании, деятельность по которым не ведется. Такие предприятия не включаются в управленческие отчеты, и акционер и руководство не принимают их во внимание. На практике же при подготовке отчетности по МСФО все убыточные компании будут консолидированы в соответствии с требованиями стандартов, поскольку юридически группа отвечает по обязательствам таких предприятий.
При принятии собственником решения о проведении IPO постарайтесь не давать однозначных обещаний по срокам первого публичного размещения акций до проведения детального финансового анализа, а именно:
- сравнения консолидированных показателей, определенных на основании финансовой отчетности группы, с показателями конкурентов по отрасли, а также со среднеотраслевыми. По мнению автора, целесообразно проводить сравнение по следующим показателям: операционная прибыль (EBITDA), чистая прибыль, соотношение собственного и заемного капиталов, коэффициент покрытия процентов (EBITDA/расходы на выплаты процентов), чистые активы;
- сравнения нефинансовых показателей (темпы роста производства продукции, доля компании на рынке и прогнозы по ее увеличению, численность персонала и производительность труда).
Такой анализ поможет вам ответить на вопрос, насколько группа экономически привлекательна для потенциальных внешних инвесторов сегодня и сколько времени займет процедура финансово-экономического оздоровления, если полученные результаты неудовлетворительны.
Какой должна быть юридическая структура группы, планирующей размещать акции на бирже
Одна из основных проблем, препятствующих публичному размещению акций, заключается в запутанной юридической структуре активов группы. При этом, проводя реорганизацию в рамках подготовки к IPO, менеджмент нередко не придает значения ряду важных вопросов.
Прозрачность юридической структуры группы. При проведении IPO компания должна полностью раскрыть перед аудиторами и инвесторами юридическую структуру, в том числе информацию о тех компаниях, которые используются для оптимизации налогообложения (оффшорные и прочие «технические» компании). В любом случае наличие таких подразделений будет выявлено при последующих аудиторских проверках, что отмечается в заключении и отрицательно повлияет как на репутацию, так и на стоимость компании. Включить же их в периметр консолидации после выхода на IPO будет значительно труднее и обойдется дороже.
С организационной точки зрения проведение IPO предполагает, что в группе создана продуманная вертикальная структура активов, позволяющая аккумулировать все свободные денежные потоки для выплаты дивидендов на уровне головной компании. Именно акции головной компании размещаются на бирже. На практике встречаются ситуации, когда собственники группы планируют IPO для головных компаний, не учитывая при этом, что основная прибыль сосредоточена в «технических» компаниях, которые в холдинг не входят.
Оформленные права собственности на дочерние компании. До проведения IPO необходимо завершить оформление прав собственности на акции дочерних компаний. Отсутствие юридического оформления прав собственности не дает возможности консолидировать компании, что снижает стоимость и привлекательность группы для инвесторов. Зачастую группа неформально контролирует какой-нибудь бизнес или компанию, но при этом официально не может консолидировать данный бизнес в своей финансовой отчетности.
Существование в группе непрофильных активов. В рамках IPO инвесторам обычно предлагают приобрести конкретный бизнес, поэтому наличие в юридической структуре непрофильных активов в большинстве случаев не будет способствовать повышению стоимости компании. Прежде чем приступить к проведению IPO, необходимо продать непрофильные активы либо передать их не участвующей в IPO аффилированной компании.
Несмотря на то что большая часть работ по изменению юридической структуры бизнеса будет выполняться юридической службой компании, финансовому директору также придется принимать в этом процессе активное участие. По мнению автора, для того чтобы заранее предотвратить возможные проблемы на этапе листинга, нужно выполнить следующее:
- четко определить активы, которые планируется выводить на биржу;
- сформировать прозрачную юридическую структуру, которая позволила бы инвесторам видеть, каким образом головная компания будет аккумулировать дивиденды по всем активам;
- провести внутренний юридический due dilligence и проверить, все ли имущественные права на компании группы оформлены должным образом (имеются выписки из реестров акционеров, отсутствует обременение прав собственности и т. д.). Если эта работа будет проводиться силами внешних юридических консультантов, Ваши расходы на IPO значительно увеличатся;
- назначить менеджера по непрофильным активам, задачей которого будет вывод их за периметр группы и при необходимости предпродажная подготовка и реализация.
Какие требования к отчетности предъявляют биржи и потенциальные инвесторы
Проведение IPO многократно увеличивает требования к качеству и количеству подготавливаемой финансовой информации. При размещении на западных фондовых биржах необходима подготовка отчетности по МСФО (либо US GAAP для Нью-Йоркской фондовой биржи) минимум за три предшествующих периода. После проведения IPO компания должна представлять бирже и инвесторам аудированную годовую финансовую отчетность не позднее чем через шесть месяцев после окончания финансового года (требования Лондонской фондовой биржи) и неаудированную полугодовую отчетность не позднее чем через четыре месяца после окончания полугодия.
Менеджменту компании необходимо понимать, что подготовка как первой, так и последующей отчетности по МСФО потребует значительного вовлечения не только ключевого персонала финансовых служб, но и других основных подразделений.
Для того чтобы отчетность по международным стандартам успешно проходила аудиторскую проверку и составлялась в установленные сроки, необходимо выполнить следующее:
- создать отдел подготовки отчетности по МСФО, который может либо подчиняться финансовому директору, либо существовать в рамках бухгалтерии (в зависимости от уровня главного бухгалтера). Количество сотрудников в отделе МСФО напрямую зависит от объема операций, а также от числа дочерних предприятий и составляет от трех до пяти человек;
- сократить время на составление отчетности по РСБУ для компаний группы и на выверку внутригрупповых операций. Для этого потребуется четко регламентировать документооборот с контрагентами, все хозяйственные операции проводить методом начислений (на основании бухгалтерской справки), унифицировать учетные политики, а также разработать единый для всех формат предоставления данных, необходимых для составления отчетности по МСФО;
- проанализировать используемую информационную систему на предмет ее эффективности и при необходимости либо внести изменения в существующую систему, либо внедрить новую.
Какой может быть дивидендная политика компании, планирующей проведение IPO
При проведении IPO одним из наиболее важных вопросов, которые интересуют инвесторов, является способность компании к выплате дивидендов и ее планы в этом отношении. На дивидендную политику во многом ориентируются аналитики и инвесторы. В среднем по российским компаниям сумма выплачиваемых дивидендов составляет сегодня около 20 процентов от полученной чистой прибыли (для американских компаний этот показатель равен 45 процентов). Поэтому при планировании IPO компания должна опираться на четко сформулированную и работающую дивидендную политику.
При разработке дивидендной политики необходимо учитывать ряд общепринятых рекомендаций, следование которым обеспечит стабильную цену акций:
- компания может не выплачивать дивиденды при реализации крупных инвестиционных проектов. Многие инвесторы рассматривают выплату дивидендов как отсутствие у компании перспектив развития и роста. Компания должна понимать, кто ее основные инвесторы. Если инвесторы в основном институциональные (например, инвестиционные фонды), то для них предпочтительнее развитие компании, нежели выплата дивидендов. И наоборот, если подавляющее большинство акционеров – частные лица с невысоким доходом, компании необходимо тратить существенную часть прибыли на выплату дивидендов;
- чем стабильнее доходы компании, тем выше должны быть выплачиваемые ею дивиденды;
- существование дешевых источников заемного финансирования также предполагает выплату высоких дивидендов, поскольку на развитие бизнеса компания может привлечь заемные средства, а не реинвестировать прибыль;
- при определении дивидендной политики необходимо учитывать ограничения, установленные кредитными соглашениями. Очень часто при предоставлении крупных сумм кредитов банки вводят в договор пункт об ограничении на выплату дивидендов.
В итоге компанией может быть принят один из вариантов дивидендной политики:
- постоянные дивидендные выплаты;
- выплаты дивидендов как процент от чистой прибыли;
- выплаты дивидендов по остаточному принципу, то есть как остаток средств после выплат кредиторам и на инвестиционные проекты.
Выбранная политика должна быть утверждена на уровне совета директоров, а информация о ней быть общедоступной. Необходимо учитывать, что любые отступления от дивидендной политики на практике могут привести к резкому снижению стоимости акций.
