text
Открыть свежий номер журнала>> / Подписка со скидкой 40% >> ✆ 8 (800) 550-07-98
Журнал

Как оценить финансовую эффективность инвестиционного проекта

Оценка инвестиционного проекта с учетом его рисков производится методом дисконтирования денежных потоков. Ее основная цель – определить значения критериев эффективности проекта. Оценка включает следующие этапы:

Последовательность выполнения этапов может быть изменена, а в случае необходимости некоторые из них могут быть пройдены повторно.

Как определить класс инвестиционного проекта

Для выбора наиболее подходящего метода оценки финансовой эффективности инвестиционных проектов последние целесообразно подразделить на классы по следующим признакам:

Как выбрать метод оценки инвестиционного проекта

Чтобы выбрать наиболее подходящий метод оценки инвестиционного проекта, прежде всего необходимо определить структуру его финансирования, степень интеграции в реализующую компанию, масштабность и т. д., то есть определить его класс.

Можно выделить три основных метода оценки инвестиционных проектов:

Дисконтирование свободного денежного потока по стоимости собственного капитала. Этот метод подразумевает определение чистой приведенной ценности ( чистого дисконтированного дохода, NPV) проекта с использованием ставки дисконтирования, равной стоимости собственного капитала проекта. Метод применим только для проектов (как обособленных, так и интегрированных), финансируемых исключительно за счет собственных средств.

Формула 1. Расчет чистого дисконтированного дохода проекта по стоимости собственного капитала

Дисконтирование свободного денежного потока проекта по средневзвешенной стоимости капитала. Этот метод оценки подойдет компаниям, поддерживающим неизменный уровень финансового рычага на горизонте оценки (одинаковое соотношение собственных и заемных средств в планируемой перспективе). На практике для анализа проектов он используется только в весьма ограниченном количестве случаев. А именно когда незначительный масштаб инвестиционного проекта не позволяет существенно повлиять на структуру капитала компании, а сам проект при этом реализуется в той же сфере бизнеса, то есть имеет такие же риски (подробнее об этом см. Как оценить риски инвестиционного проекта), что и эта компания.

Формула 2. Расчет чистого дисконтированного дохода проекта по средневзвешенной стоимости капитала

Метод скорректированной приведенной стоимости. Подразумевает расчет чистой приведенной стоимости (ценности) активов проекта с учетом налоговых выгод и других эффектов финансирования. Применяется для оценки проектов со смешанной структурой капитала, для которых неприменима методика средневзвешенной стоимости, например, для масштабных проектов, реализуемых в новой для компании сфере бизнеса.

Формула 3. Расчет скорректированной приведенной стоимости проекта

Используемые обозначения Расшифровка Единицы измерения Источник данных
Скорректированная приведенная стоимость (Adjusted Present Value, APV) проекта руб. Результат расчета
Свободный денежный поток в t-ом году (квартале или месяце) руб. Расчет по формуле 4
Длительность прогнозного периода год (квартал или месяц) О том, как определить длительность прогнозного периода, см. Как выбрать горизонт прогнозирования при оценке стоимости компании доходным подходом.
Порядковый номер года (квартала или месяца) из прогнозного периода ед. Прогноз
Стоимость собственного капитала % в год (квартал или месяц) Рассчитывается по формуле 6 с использованием модели оценки долгосрочных активов CAPM (Capital Asset Pricing Model, подробнее об этом см. Как рассчитать ставку дисконтирования для оценки стоимости компании доходным подходом).
Ставка дисконтирования денежного потока налоговых выгод % в год (квартал или месяц) Если график предоставления и обслуживания долга согласован с кредитором, ставка равна стоимости заемного капитала, в противном случае – стоимости собственных средств
Денежный поток налоговых выгод в t-ом году (квартале или месяце) руб. Рассчитывается по формуле 5 и представляет собой высвободившиеся средства из-за сокращения налогооблагаемой базы за счет включения в расходы суммы процентов по кредиту

Как сформировать свободный денежный поток инвестиционного проекта

Свободный денежный поток можно сформировать прямым (на основании прогнозных показателей) или косвенным методом (на основании прогнозной бухгалтерской отчетности) в зависимости от состава исходных данных по проекту. При использовании прямого метода для каждого периода инвестиционного проекта используется следующая формула расчета.

Формула 4. Расчет свободного денежного потока прямым методом

Пример определения свободного денежного потока по инвестиционному проекту

Как рассчитать денежный поток налоговых выгод

Если для финансирования проекта планируется привлечь заемный капитал, при расчете эффективности следует учитывать наличие налоговых выгод. Для этого необходимо определить размер предоставляемого кредита и условия выплат по нему, а затем спрогнозировать денежный поток налоговых выгод. Последний образуется за счет уменьшения налогооблагаемой базы при привлечении заемных средств.

Решение о размере и условиях предоставления заемных средств (кредитная ставка, суммарные выплаты по кредиту) обычно принимает кредитор. Он назначает заемщику соответствующий коэффициент обслуживания долга в каждом периоде погашения. Как правило, значения этого коэффициента могут быть в пределах от 1,2 до 4 в зависимости от представлений кредитора об уровне рисков проекта и опыте его оператора (см. Пример расчета критериев финансовой эффективности инвестиционного проекта).

В зависимости от размера и условий предоставленного займа формируется денежный поток налоговых выгод, величина которого напрямую зависит от суммы процентных платежей по долговым обязательствам, отнесенной на расходы в соответствии с Налоговым кодексом РФ. Для каждого периода инвестиционного проекта этот поток определяется по формуле 5.

Формула 5. Расчет денежного потока налоговых выгод

Как определить ставки дисконтирования для разных денежных потоков по инвестиционным проектам

Ставка дисконтирования денежного потока отражает требуемую доходность поставщика соответствующего капитала (подробнее о выборе ставки в зависимости от структуры финансирования по проекту см. Как определить ставку дисконтирования для оценки инвестиционного проекта). Существуют три основных подхода к определению требуемой доходности:

  • произвольное требование поставщика капитала;
  • норматив компании или ведомства;
  • рыночная стоимость капитала для бизнеса с аналогичным уровнем риска.

Первые два подхода исключают расчет подходящей ставки дисконтирования и применяются только для внерыночных инвестиционных проектов. Третий подход характерен для проектов, реализуемых в конкурентной среде, ставка дисконтирования по ним чаще всего определяется с помощью модели оценки долгосрочных активов CAPM (Capital Asset Pricing Model) по формуле 6.

Формула 6. Расчет рыночной стоимости собственного капитала

Используемые обозначения Расшифровка Единицы измерения Источник данных
Рыночная стоимость собственного капитала % годовых Результат расчета
Безрисковая ставка % годовых База данных Economagic, сайт казначейства США
Коэффициент систематического риска инвестиционных проектов, финансируемых за счет собственного капитала (безрычаговая бета) ед. Сайты Асвата Дамодарана, Bloomberg (доступ платный)
Премия за риск вложения в акции в стране реализации проекта (учитывает страновой риск) % годовых Ежегодное издание Morningstar Inc. Ibbotson «Stocks, Bonds, Bills, and Inflation. Valuation Edition Yearbook», сайт Асвата Дамодарана – таблица «Risk Premium» столбец «Stocks – T.Bonds»
Премия за малый размер компании % годовых Отчет Ibbotson Associates, Duff & Phelps «Risk Premium Report 2011», сборник Morningstar Inc. Ibbotson «Stocks, Bonds, Bills, and Inflation. Valuation Edition Yearbook»
Премия за низкую ликвидность % годовых Определяется экспертным путем (индивидуальный риск, характерный для отдельной некотируемой компании от 0 до 3% годовых).

На развивающихся рынках, в том числе российском, еще не набрана представительная статистика по значениям расчетных показателей данной модели, поэтому целесообразно использование данных мирового рынка, в котором стоимость капитала определяется в номинальном выражении для доллара.

Валерий Темкин , доцент Высшей школы финансов и менеджмента РАНХиГС при Президенте РФ, к. т. н.

Продолжительность инвестиционного проекта по производству пищевых продуктов в России – 3 года, масштаб небольшой. Компания, его реализующая, – непубличная. Для расчета рыночной стоимости собственного капитала проекта специалистами были предприняты следующие шаги:

  • на сайте казначейства США было найдено текущее значение безрисковой ставки глобального рынка, а именно доходность государственных долговых ценных бумаг США со сроком до погашения примерно равным продолжительности проекта – 0,4 процента годовых;
  • в базе данных Асвата Дамодарана найдены наиболее близкие к текущей дате коэффициенты систематического риска для пищевой промышленности – 0,57 и для премии за риск вложения в акции для России – 8,25 процента годовых;
  • с учетом небольшого масштаба и непубличности компании установлены премии за малый размер – 5 процентов и за низкую ликвидность – 3 процента годовых.

На основании полученных данных по формуле 6 была определена рыночная стоимость собственного капитала – 13,1 процента годовых (0,4 + 0,57 × 8,25 + 5 + 3).

Рыночная стоимость заемного капитала инвестиционного проекта определяется по итогам изучения ставок требуемой доходности по долговым ценным бумагам аналогичных бизнесов или после переговоров с потенциальными кредиторами.

Как проверить соответствие видов денежных потоков и ставок их дисконтирования

Во избежание ошибок перед дисконтированием денежного потока по инвестиционному проекту рекомендуется проверить соответствие его вида и ставки дисконтирования.

Денежные потоки, сформированные на реальной основе (в постоянных ценах), должны дисконтироваться по реальным ставкам, а потоки, сформированные на номинальной основе, – по номинальным.

Если денежные потоки спланированы в определенной валюте, то и дисконтироваться они должны по ставкам для этой же валюты.

Если выявится несоответствие, следует пересчитать денежный поток или же перевести ставку из номинальных показателей в реальные или наоборот (подробнее об этом см. Как определить ставку дисконтирования для оценки инвестиционного проекта). Удобные показатели для указанных целей – депозитные ставки надежных банков для вкладов в соответствующих валютах.

Пример приведения показателей инвестиционного проекта к рублевым значениям

Валерий Темкин , доцент Высшей школы финансов и менеджмента РАНХиГС при Президенте РФ, к. т. н.

Стоимость собственного капитала – 13,1 процента годовых для доллара (подробнее об этом см. Пример расчета стоимости собственного капитала для инвестиционного проекта, финансируемого за счет собственных средств). Ставку требуется использовать для дисконтирования номинального денежного потока, сформированного в рублях. В надежном банке депозитная ставка для вклада в рублях – 8 процентов годовых, а для вклада в долларах – 4 процента годовых. При этих условиях пересчитанная стоимость собственного капитала равна 17,75 процентов годовых ((1 + 0,131) × (1 + 0,08) : (1 + 0,04) – 1)

Как определить критерии эффективности инвестиционного проекта

Основные критерии эффективности единичных инвестиционных проектов – чистый дисконтированный доход (см. формулу 1 и формулу 2) или скорректированная приведенная стоимость (см. формулу 3). Их нулевые значения указывают на возможность получения требуемой от инвестиционного проекта доходности, а положительные значения – на повышение ценности вложенных в проект средств. При отрицательных значениях этих критериев инвестиционный проект финансово не эффективен.

Кроме этого, в качестве дополнительного критерия, как правило, используется внутренняя ставка доходности, если она соответствует требуемой доходности, проект окупаем. В качестве вспомогательного показателя эффективности также применяется дисконтированный срок окупаемости, который позволяет заранее выявить и отклонить проекты, окупающиеся неприемлемо медленно.

Валерий Темкин , доцент Высшей школы финансов и менеджмента РАНХиГС при Президенте РФ, к. т. н.

Молокозавод планирует запуск новой линии по переработке молока, производству и упаковке молочных продуктов. У завода недостаточно собственных ресурсов для реализации этого инвестиционного проекта, соизмеримого с масштабом существующего производства, без заемных средств не обойтись. По проекту будет вестись отдельный учет, финансирование – адресное. Поскольку об экономической интеграции речи не идет, эффективность инвестиций оценивается по методу скорректированной приведенной ценности.

Финансовая часть бизнес-плана основана на следующих исходных данных:

  • новую производственную линию планируется эксплуатировать в течение трех лет. Затем она будет продана по остаточной стоимости, причем предполагается, что расходы на продажу, включая налоги, составят 30 процентов от цены реализации;
  • начальные инвестиции в долгосрочные активы составят 40 млн руб.;
  • инвестиции в рабочий капитал – 1 млн руб.;
  • среднегодовой объем продаж – 52 млн руб.;
  • среднегодовые текущие расходы (без процентов и амортизации) – 38 млн руб.;
  • ежегодная норма линейно начисляемой амортизации – 15 процентов;
  • ставка налога на прибыль – 20 процентов;
  • темп инфляции – 7 процентов годовых;
  • ставка надежного банка по депозитам в рублях – 8 процентов годовых;
  • ставка этого же банка по депозитам в долларах – 4 процента годовых;
  • безрисковая ставка – 0,4 процента годовых;
  • премия за риск собственного капитала в России – 8,25 процента годовых;
  • коэффициент систематического риска для пищевой промышленности – 0,57;
  • премия за малый размер компании – 5 процентов годовых;
  • премия за низкую ликвидность – 3 процента годовых.

Компания провела переговоры с несколькими банками, проявившими готовность предоставить заемный капитал под проект. Условия финансирования в среднем такие:

  • ставка по кредиту – 12 процентов годовых;
  • погашение кредита ежегодными аннуитетными платежами в течение трех лет;
  • коэффициент обслуживания долга должен быть не менее 2 в каждом году погашения. Показатель определяет максимальный размер суммы предоставляемого банком долга, от которой зависят суммы, направляемые в каждом году на обслуживание долга и, следовательно, проценты, относимые на себестоимость.

Расчет финансовой эффективности инвестиционного проекта приведен в таблице.

№ п/п Показатель Период, год
0 1 2 3
  Формирование свободного денежного потока
1 Инвестиции в долгосрочные активы, тыс. руб. -40 000      
2 Инвестиции в рабочий капитал, тыс. руб. -1000     1000
3 Среднегодовая выручка, тыс. руб.   52 000 52 000 52 000
4 Среднегодовые текущие расходы (без учета процентов и амортизации), тыс. руб.   -38 000 -38 000 -38 000
5 Норма начисляемой амортизации, % 15      
6 Начисляемая амортизация, тыс. руб. (стр. 1 (гр. 3) × стр. 5)   -6000 -6000 -6000
7 Остаточная стоимость долгосрочных активов (остаточная стоимость за предыдущий период минус начисляемая амортизация за текущий), тыс. руб. 40 000 34 000 28 000 22 000
8 Операционная прибыль до процентов и налогов, тыс. руб. (стр. 3 + стр. 4 + стр. 6)   8000 8000 8000
9 Ставка налога на прибыль, % 20      
10 Налог на прибыль (без учета налоговых выгод), тыс. руб. (стр. 9 × стр. 8)   -1600 -1600 -1600
11 Доходы от продажи активов, тыс. руб. (стр. 7 × (1 – 0,3))       15 400
12 Свободный денежный поток (в постоянных ценах), тыс. руб. (стр. 1 + стр. 2 + стр. 3 + стр. 4 + стр. 10 + стр. 11) -41 000 12 400 12 400 28 800
13 Темп инфляции, % 7      
14 Свободный денежный поток (с учетом инфляции), тыс. руб. (стр. 12 × (1 + стр. 13 (гр. 3)) ^ (номер периода)) -41 000 13 268 14 197 35 281
  Определение рыночной стоимости собственного капитала
15 Безрисковая ставка, % в год 0,40      
16 Премия за риск собств. капитала в России, % в год 8,25      
17 Коэффициент систематического риска для пищевой промышленности (безрычаговая бета), ед. 0,57      
18 Премия за малый размер компании, % в год 5      
19 Премия за низкую ликвидность, % в год 3      
20 Безрычаговая стоимость собственного капитала (валюта – долл. США), % в год 13,10      
21 Депозитная ставка (валюта – долл. США), % в год 4      
22 Депозитная ставка (валюта – руб.), % в год 8      
23 Безрычаговая стоимость собственного капитала, (валюта – руб.), % в год 17,45      
  Формирование денежного потока налоговых выгод
24 Ставка по кредиту, % в год 12      
25 Получение кредита, тыс. руб. 16 300  
26 Суммарные выплаты по кредиту, тыс. руб.   6786 6786 6786
27 Выплаты процентов, тыс. руб.   1956 1376 727
28 Выплаты тела кредита, тыс. руб.   4830 5410 6059
29 Остаток долга на конец периода (остаток долга на предыдущий период минус выплаты тела кредита в текущем периоде), тыс. руб. 16 300 11 470 6059 0
30 Денежный поток налоговых выгод, тыс. руб. (стр. 27 × стр. 9)   391 275 145
31 Коэффициент обслуживания долга, ед. (отношение суммы свободного денежного потока (стр. 14) и потока налоговых выгод (стр. 30) к суммарным выплатам по кредиту (стр. 26))   2,01 2,13 5,22
  Расчет критериев эффективности инвестиционного проекта
32 Чистый дисконтированный доход инвестиционного проекта, тыс. руб. 2363      
33 Дисконтированный денежный поток налоговых выгод, тыс. руб. 672      
34 Скорректированная приведенная стоимость инвестиционного проекта (стр. 32 + стр. 33) 3035  
Рекомендации по теме

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Мы в соцсетях
А еще:
×
Чтобы скачать документ, зарегистрируйтесь на сайте!

Это бесплатно и займет меньше минуты!

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
И получить доступ на сайт Займет минуту!
Зарегистрироваться

Зарегистрируйтесь или войдите на сайт:

Вы получите доступ к уникальному контенту, который закрыт для незарегистрированных пользователей!

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
И получить доступ на сайт Займет минуту!
Зарегистрироваться

Здравствуйте, меня зовут Александр
Давайте знакомиться!

Чтобы я открыл вам доступ, пожалуйста, пройдите короткую регистрацию

Вам будут доступны:

  • - 15 000 рекомендаций по управлению финансами;
  • - 1000 образцов положений и форм отчетов
  • - 300 финансовых Excel-моделей.

После регистрации пришлю Вам подарок
КНИГА "Cash is king. Управление денежными потоками"

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
...и получить подарки!
Зарегистрироваться

Здравствуйте, меня зовут Александр
Давайте знакомиться!

Чтобы я открыл вам доступ, пожалуйста, пройдите короткую регистрацию

Вам будут доступны:

  • - 15 000 рекомендаций по управлению финансами;
  • - 1000 образцов положений и форм отчетов
  • - 300 финансовых Excel-моделей.

После регистрации пришлю Вам подарок
КНИГА "Cash is king. Управление денежными потоками"

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
...и получить подарки!
Зарегистрироваться
×
Пожалуйста, войдите на сайт

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
И получить доступ на сайт Займет минуту!
Зарегистрироваться

Здравствуйте, меня зовут Александр
Давайте знакомиться!

Чтобы я открыл вам доступ, пожалуйста, пройдите короткую регистрацию

Вам будут доступны:

  • - 15 000 рекомендаций по управлению финансами;
  • - 1000 образцов положений и форм отчетов
  • - 300 финансовых Excel-моделей.

После регистрации пришлю Вам подарок
КНИГА "Cash is king. Управление денежными потоками"

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
...и получить подарки!
Зарегистрироваться
Пожалуйста, войдите на сайт

Зарегистрируйтесь или войдите на сайт:

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Я тут впервые
И получить доступ на сайт Займет минуту!
Зарегистрироваться
×

Сайт использует файлы cookie. Они позволяют узнавать вас и получать информацию о вашем пользовательском опыте. Это нужно, чтобы улучшать сайт. Посещая страницы сайта и предоставляя свои данные, вы позволяете нам предоставлять их сторонним партнерам. Если согласны, продолжайте пользоваться сайтом. Если нет – установите специальные настройки в браузере или обратитесь в техподдержку.