Как поставить диагноз компании

3547
Что нужно сделать финансовому директору, чтобы до подписания сделки о покупке готового бизнеса оценить его финансовое состояние

Уже стало общепринятой практикой при покупке бизнеса проводить процедуру финансового Due Diligence с целью формирования достоверного и обобщенного представления об экономическом положении компании (подробнее о том, что поможет оценить финансовые перспективы покупки бизнеса см. «Финансовый директор» № 2, 2010. – Прим. ред.).

Из реального опыта можно привести следующую ситуацию, когда Due Diligence принес вполне осязаемые результаты. Акционеры крупного холдинга приняли решение приобрести группу профильных компаний. Для определения рыночной стоимости, юридической устойчивости бизнеса к поглощению, налоговых рисков были привлечены внешние консультанты. Проведенный анализ показал, что исследуемая группа компаний обладает стабильными темпами роста. При этом были обнаружены существенные ретроспективные налоговые риски, а также небезопасная схема налоговой оптимизации. Это позволило существенно снизить цену. К тому же по результатам Due Diligence была выработана стратегия реформирования холдинга, что в будущем позволило минимизировать как юридические, так и налоговые риски.

Сделки по слиянию и поглощению не единственный случай, когда востребована процедура Due Diligence. Оценка финансового состояния может потребоваться финансовому директору при создании совместных предприятий, реорганизации холдинга, а также когда нужно доказать экономическую состоятельность предприятия инвестору или разобраться в делах компании на новом месте работы.

Финансовый Due Diligence предполагает проведение анализа:

  • товарно-денежных потоков;
  • деятельности менеджмента;
  • заключенных договоров;
  • финансовой отчетности;
  • рынков сбыта;
  • взаимосвязей между предприятиями (если речь идет о холдингах);
  • сценариев развития компании и т. д.

В отличие от аудита процедуры финансового Due Diligence законодательно не регламентированы, что делает его более гибким, «заточенным» под заказчика. Несмотря на это, сегодня сложились довольно стандартные процедуры проведения финансового Due Diligence. В то же время в каждом конкретном случае акцент делается на определенное направление деятельности предприятия, которое интересует заказчика. Как правило, больше всего интересует способность бизнеса стабильно генерировать прибыль при его юридической и хозяйственной самостоятельности. Особое внимание уделяется возможным налоговым рискам.

Важно понимать, что результат такого исследования не подтверждение достоверности отчетности, а оценка стоимости, обобщенная информация об особенностях работы компании, существующих рисках и рекомендации по их устранению. В итоге заказчик получает всестороннюю оценку реального положения компании и в большинстве случаев после Due Diligence наступает период реформ.

Анализируй это

Финансовый Due Diligence, как правило, состоит из экономического, инвестиционного и финансового анализа, а также включает исследование налоговых рисков. По итогам этой работы формируется заключение о способности отдельных предприятий и холдинга в целом генерировать доход. Целесообразно проводить финансовый анализ одновременно с аудитом, чтобы выводы, сделанные в ходе Due Diligence, основывались на достоверной информации.

В процессе такого исследования изучаются активы предприятий и история их появления, система финансового планирования и контроля, финансовые показатели. Кроме того, оцениваются вероятность банкротства, риск поглощения предприятий третьими лицами, налоговая составляющая деятельности компании. Исследование налоговой нагрузки дает представление о ретроспективных и прогнозных рисках, а также о применении схем оптимизации налогообложения.

Таким образом, финансовый Due Diligence позволяет сформировать представление об эффективности управления предприятиями холдинга, выявляет узкие места и недочеты системы управления в целом.

Моделируем бизнес

На первом этапе финансового Due Diligence необходимо составить схему юридической подчиненности и экономических связей (товарно-денежных потоков) между предприя-тиями холдинга. Это позволит в дальнейшем диверсифицировать риски за счет перераспределения функций между компаниями. Как правило, конечная цель любой реструктуризации холдинга – создание операционных, инвестиционных, финансовых и «акционерных» компаний. Операционные единицы – производственные или торговые функции (заводы, магазины, центры оптовых продаж и т. д.). Под инвестиционными компаниями подразумеваются предприя-тия, основная задача которых – покупка и продажа ценных бумаг, проведение сделок по слияниям и поглощениям и т. п. Финансовые – централизованное финансирование, предоставление займов, покупка и продажа долгов (факторинг). «Акционерные» компании – бизнес-единицы, во владении которых находятся акции предприятий холдинга, например это может быть управляющая компания холдинга.

На втором этапе определяется акционерная структура холдинга. От нее будет зависеть возможность применения различных инструментов оптимизации налогообложения. Например, акции могут быть «распылены» между акционерами, для того чтобы «обойти» требования статьи 84.2 закона «Об акционерных обществах» о приобретении 30% акций. Это не позволит использовать инструмент финансовой помощи (при определении налоговой базы дочернего предприятия не учитывается имущество, полученное безвозмездно от материнской компании, если ей принадлежит более 50% акций (долей); подп. 11 п. 1 ст. 251 НК РФ).

Кроме того, анализ акционерной структуры позволяет установить подконтрольность предприятий, а также их защищенность от поглощения.

Можно рекомендовать также четко определить реальный фактический орган управления и его статус. Как правило, в холдингах действует управляющая компания, которая не является акционером производственных активов, а управление осуществляется на основании заключенных договоров. Эта модель управления наиболее гибкая и в то же время рисковая для покупателя бизнеса.

Сколько стоят ваши компании

После того как прояснены все вопросы с бизнес-моделью холдинга, следующий шаг – оценка стоимости операционных компаний (подробнее о том, какие факторы влияют на цену сделки купли-продажи бизнеса см. «Финансовый директор» № 6, 2008. – Прим. ред.). С одной стороны, это достаточно стандартная процедура, с другой – на достоверность результатов оценки существенно влияют внутригрупповые обороты (реализация между предприятиями холдинга, внутригрупповое финансирование, схемы оптимизации налогообложения).

Как показывает практика, зачастую нестабильное положение предприятий является результатом оптимизационных схем. Поэтому независимо от выбранного способа оценки при исследовании потребуется достоверно определить исходные параметры работы предприятий: рыночные цены реализуемой продукции и приобретаемых материалов, условия работы с покупателями и поставщиками, ставки процентов по заемным средствам и т. д. Другими словами, необходимо привести большинство параметров к рыночным и уже их использовать при оценке стоимости операционных компаний.

Как правило, оценка стоимости компаний проводится на основе модели дисконтированных денежных потоков или по учетным операциям (см. врезку).

Особое внимание в исследовании нужно уделить источникам финансирования деятельности предприятий. Как правило, из большинства операционных компаний «выводятся» временно свободные средства. Например, операционная компания может предоставлять займы под 8% годовых, в то время как сама получает кредиты по ставке 10%. Пассив баланса, как правило, наполняется заемными средствами от компаний холдинга. Если использование финансовых инструментов для понижения ликвидности применяется не напрямую, а через сложные механизмы, это существенно снижает налоговые риски. Тем не менее их также надо учитывать при проведении финансового Due Diligence.

Оцените заявленные планы

Очевидно, что, проводя финансовый Due Dilligence, нужно оценить и проанализировать не только существующие денежные потоки, но и будущие выгоды от реализуемых инвестиционных проектов. Исследование инвестиций заключается в оценке деятельности холдинга по расширению, модернизации, а также созданию новых производств (направлений деятельности). Финансовый Due Diligence инвестиционной деятельности сводится к проверке и подтверждению «заявленных» холдингом результатов инвестиционных проектов.

Оценка реализуемых инвестиционных проектов проводится по достаточно стандартным показателям, таким как:

  • срок окупаемости;
  • чистый дисконтированный доход (NPV);
  • ставка доходности (ROI);
  • внутренняя норма рентабельности (IRR).

Нужно составить пессимистический и наиболее вероятный прогноз. Полученные результаты сравниваются с расчетами менеджмента исследуемого холдинга. Может выясниться, что заложенные вами в основу анализа допущения существенно отличаются от конкретных условий работы. Если отклонения существенны, необходимо их детально проанализировать. Зачастую они могут быть вызваны не плохим управлением проектами или неэффективными инвестициями, а используемыми схемами оптимизации налогообложения. Например, прибыль от инвестиционного проекта может быть искусственно занижена за счет привлечения от других компаний холдинга дорогих заемных средств.

Если инвестируемые средства направлены на совершенствование или модернизацию действующего производства, то целесообразно использовать факторный анализ. Его суть сводится к сравнению показателей деятельности компании до и после инвестиций. Результаты исследования дают возможность оценить влияние инвестиций на общее изменение эффективности предприя-тия (см. таблицу).

Как движутся деньги

Еще одна важная составляющая финансового Due Diligence – анализ финансовой деятельности. Суть – исследование движения денежных средств в холдинге и определение «финансовых центров». Финансовые центры – компании холдинга, играющие роль банков, которые накапливают средства, поступающие от предприятий, и в дальнейшем перераспределяют их среди компаний группы.

В ходе оценки этой деятельности необходимо определить формы и инструменты заимствования средств, возможные риски как для предприятий, так и для финансовых центров. Особое внимание стоит уделить способам и инструментам предоставления средств предприятиям.

В зависимости от масштабов холдингов в цепочку финансирования могут быть включены зарубежные компании, что позволяет использовать международные соглашения об исключении двойного налогообложения.

Здесь важно дать всестороннюю оценку особенностям финансовой деятельности, что в итоге повлияет на стоимость предприятий холдинга.

Еще раз о налогах

Определение финансового положения, а также моделирование развития холдинга будет неполным без изучения налоговой составляющей. Именно особенности оптимизации налогообложения и связанные с этим риски сегодня существенно влияют на стоимость предприятий.

Условно все налоговые риски можно разделить на ретроспективные и прогнозные. В свою очередь они подразделяются на риски, связанные с методологией применения законодательства, и риски, порождаемые налоговой оптимизацией. При этом ретроспективные риски представляют собой прямой расход и учитываются при определении стоимости компании. В отношении прогнозных рисков существует неопределенность. Это связано с тем, что компании не пользуются длительное время одними и теми же схемами оптимизации налогообложения. Поэтому точно оценить будущие риски можно только в том случае, если в холдинге будут использоваться одни и те же инструменты оптимизации и хозяйственная деятельность останется неизменной. Во всех остальных случаях необходимо планировать возможные потери на налогах и экономию с учетом их вероятности, которая может быть определена только экспертным путем.

Важно также выявить так называемую заниженную величину налоговой нагрузки каждого предприятия. Понятно, что для покупателя это дополнительные риски, а значит, и возможность снизить стоимость приобретаемого предприятия.

В результате исследования налоговой составляющей, в зависимости от сценариев развития предприятий холдинга, получится несколько вариантов налоговых рисков. Именно эти варианты должны быть учтены при оценке рыночной стоимости компаний группы.

Итоговый отчет

По окончании финансового Due Diligence заказчику представляется отчет, содержащий обобщенные сведения о деятельности холдинга, схему функционирования всех предприятий (товарно-денежные потоки) и оценку их стоимости, прогноз развития, анализ налоговых рисков, рекомендации по совершенствованию бизнес-процессов.

На основании результатов Due Diligence заказчик составляет план по улучшению (в некоторых случаях оздоровления) финансового состояния холдинга. Как правило, такой план включает долгосрочные и краткосрочные процедуры, направленные на повышение эффективности использования активов (повышение прибыльности с одновременным снижением рисков).

В случае исследования холдинга с целью приобретения оценка может использоваться как инструмент торга (обоснование реальной стоимости холдинга).

Оценка стоимости по учетным операциям

Оценка предприятий по учтенным операциям основывается на принципе учета доходов и расходов в привязке к факту их отражения в учете, а реальное движение денежных средств не принимается во внимание. Расчет стоимости компании выполняется по формуле:

V = C + MVA,
где
C – балансовая стоимость капитала (собственного и заемного) на дату оценки;
MVA – рыночная добавочная стоимость на дату оценки

(MVA = ∞∑t=1 EVA/(1 + i)t ) .

С экономической точки зрения MVA представляет собой дисконтированную экономическую добавленную стоимость (EVA) предприятия за определенный период:

EVA = EBIT – Taxes – CC,
где
EBIT – операционная прибыль до уплаты процентов за кредит и налогов;
Taxes – налог на прибыль и другие налоги, выплачиваемые из прибыли;
СС – сумма расходов на обслуживание капитала.

Факторный инвестиционный анализ

 

Показатель Формула расчета Обозначения
Дополнительный выпуск продукции в расчете на рубль вложенных средств (ВП1 – ВП0) / И ВП0, ВП1 – валовой объем производства продукции при исходных и дополнительных инвестициях соответственно;
И – сумма дополнительных инвестиций;
С0, С1 – себестоимость единицы продукции при исходных и дополнительных инвестициях соответственно;
Q1 – годовой объем производства продукции в натуральном выражении после дополнительных инвестиций;
ТЕ0, ТЕ1 – затраты труда на производство единицы продукции до и после дополнительных инвестиций соответственно;
F – годовой фонд рабочего времени в расчете на одного рабочего;
П0, П1 – прибыль на единицу продукции до и после дополнительных инвестиций соответственно
Снижение себестоимости продукции в расчете на рубль вложенных средств Q1 х (C0 – C1) / И
Сокращение затрат труда на производство продукции в расчете на рубль вложенных средств Q1 х (ТЕ0 – ТЕ1) / И
Относительное сокращение количества рабочих в результате дополнительных инвестиций Q1 х (TЕ0 – TЕ1) / F
Увеличение прибыли в расчете на рубль инвестированных средств Q1 х (П1 – П0) / И

Срок окупаемости инвестиций (по прибыли)

И / (Q1 х (П1 – П0))

 

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Рассылка



© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать документ, зарегистрируйтесь на сайте!

Это бесплатно и займет всего 1 минуту.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Внимание! Вы читаете профессиональную статью для финансиста.
Зарегистрируйтесь на сайте и продолжите чтение!

Это бесплатно и займет всего 1 минут.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль