С низкого старта к высокой капитализации

3169
Вопреки расхожему мнению IPO доступно не только гигантам экономики, но и небольшим развивающимся предприятиям. Специально для таких компаний фондовые биржи упрощают условия листинга, создают альтернативные площадки. Первичное размещение на них позволяет значительно повысить капитализацию компании-эмитента и служит первым шагом к «большой» бирже.

Публичное предложение акций компании широкому кругу лиц – не единственный способ привлечения капитала, но за последние годы популярность именно этого инструмента среди отечественных компаний заметно выросла (рисунок). За два прошедших года IPO провели более 40 холдингов, свыше сотни компаний планируют первичное размещение акций до конца 2010 года.

В отличие от первой волны IPO, в которой приняли участие крупнейшие игроки российской экономики, будущие участники фондового рынка, как правило, компании второго и третьего эшелона средней и малой капитализации (не выше 5 млрд руб.). Осознавая преимущества публичности, эти компании испытывают определенные затруднения при выполнении требований бирж, чем и объясняется их растущий интерес к так называемым альтернативным площадкам. Последние ориентированы на работу именно с небольшими компаниями, в связи с чем их требования к потенциальным эмитентам существенно мягче.

Мнение эксперта
Олег Ёлшин, исполнительный директор, управляющий партнер ИГ «Ист Коммерц» (Москва)

Успешной быстрорастущей компании стоит проводить IPO в двух случаях: если исчерпаны возможности по финансированию дальнейшего развития за счет кредитов или долговых инструментов либо если первичное размещение создаст для компании стратегические конкурентные преимущества. Учитывая продолжающийся кризис на кредитных и облигационных рынках, а также рискованность стратегии роста, основанной на использовании только долгового финансирования, тема IPO витает в воздухе. Я полагаю, что можно ожидать значительного увеличения числа русских IPO в сегменте компаний с капитализацией до $1 млрд.

Где разместиться

Фондовые площадки для компаний средней и малой капитализации существуют во многих странах мира. Пожалуй, самые популярные из них – секции альтернативных инвестиций Лондонской фондовой биржи AIM (Alternative Investment Market), быстрорастущих и рисковых акций Токийской фондовой биржи Mothers и растущих предприятий Гонконгской фондовой биржи GEM (Growth Enterprise Market). Самой известной в России традиционно была и остается AIM. Еще 2–3 года назад российские компании малой и средней капитализации почти в 100% случаев заявляли о том, что именно здесь состоится первичное размещение их акций. Рост числа эмитентов AIM из стран СНГ позволил даже говорить о перспективах создания специального «русского отдела» на AIM.

Личный опыт
Артур Акопьян, финансовый директор Rambler Media (Москва)

Rambler Media – первая российская интернет-компания, разместившая акции за рубежом, на AIM. Выбирая фондовую площадку для IPO, акционеры и менеджмент Rambler Media оценивали интерес европейских и американских инвесторов к акциям компаний из аналогичного сектора, конъюнктуру и ликвидность ценных бумаг на каждой конкретной фондовой площадке, а также сложность и стоимость выполнения требований по листингу. 

Рисунок IPO российских компаний

С низкого старта к высокой капитализации
Источник: «Бейкер Тилли Русаудит»

Однако в 2007 году тенденция изменилась. На AIM разместился только один эмитент из России – Volga Gas. Все большую заинтересованность в размещениях российских компаний стали проявлять другие иностранные биржи, в первую очередь немецкая Deutsche Boerse. Последняя, в частности, договорилась о листинговом партнерстве с Санкт-Петербургской валютной биржей. Скандинавская OMX создает Международную фондовую биржу вместе с биржей «Санкт-Петербург».

В 2006 году ФСФР России инициировала создание котировальных списков с облегченными требованиями к листингу1. Список «В» допускает отсутствие истории торгов у эмитента, список «И» – невысокую капитализацию (от 60 млн руб.). Это стимулировало образование секторов для растущих компаний на российских фондовых биржах. Начала работу RTS Start для компаний малой и средней капитализации, на ММВБ для инновационных и растущих компаний открыли сектор ИРК. Первые торги на этих площадках состоялись в 2007 году: в январе на RTS Start разместились БФ «Коммунар», Косогорский металлургический завод, Нефтекамский автозавод, Сибирский горнометаллургический альянс, «Армада»; на ИРК в июне были предложены к торгам паи фонда венчурных инвестиций «Финам – Информационные технологии».

Таблица 1 Ключевые требования к эмитентам

AIM RTS Start ИРК
Количество размещаемых акций
Нет ограничений Не менее 10% эмиссии (для котировальных списков «В» и «И») Не менее 10% эмиссии (для котировальных списков «В» и «И»)
Срок нахождения акций в котировальном списке (с даты включения)
Нет ограничений Для списка «В» не более полугода, для «И» не более пяти лет Для списка «В» не более полугода, для «И» не более пяти лет
Срок существования эмитента
Нет ограничений Не менее трех лет; для списка «И» – без ограничений Не менее трех лет; для списка «И» – без ограничений
Капитализация эмитента
Нет ограничений Не должна превышать 5 млрд руб. Не меньше 100 млн руб. и не больше 5 млрд руб.
Оборотный капитал
Достаточный оборотный капитал в течение 12 месяцев. Требуется отчет о состоянии оборотного капитала Для включения в список «В» – отсутствие убытков по итогам двух из последних трех лет Для включения в список «В» – отсутствие убытков по итогам двух из последних трех лет
Формат отчетности
Отчетность по UK GAAP, US GAAP, МСФО, аудированная за последние три года Нет специальных требований Нет специальных требований

На ММВБ требования к капитализации могут быть изменены по решению дирекции биржи. – Прим. ред. Источник: Данные авторов; http://www.rts.ru/s779; http://www.micex.ru/off-line/stock_irk/info.doc

Личный опыт
Алексей Басов, директор департамента IT-инвестиций инвестиционного холдинга «Финам» (Москва)

Мы выбрали для первичного размещения ИРК благодаря нескольким факторам. Прежде всего, ИРК специально создавалась для размещений ценных бумаг инновационными высокотехнологичными компаниями. Мы учитывали и то, что большинство наших клиентов наиболее активны на ММВБ, кстати, в дальнейшем они и выкупили основной объем выпуска. Наконец, мы были первым эмитентом, поэтому биржа, заинтересованная в развитии нового сектора, предложила разные дополнительные услуги, которые нужны для привлечения инвесторов, – проведение мероприятий, информационную поддержку и пр.

Особые условия

Выбирая площадку для размещения, следует учитывать, что требования альтернативных сегментов бирж хотя и мягче по сравнению с основным сектором, но также обязательны к соблюдению. При этом подходы AIM, ИРК и RTS Start различаются (табл. 1).

Мнение эксперта
Олег Ёлшин, исполнительный директор, управляющий партнер ИГ «Ист Коммерц» (Москва)

При выборе площадки эмитент должен оценивать не различия в требованиях, они разумны и выполнимы, а три ключевых фактора: наличие инвесторов, возможность привлечь нужный объем средств при достижении желаемого уровня капитализации и ликвидность акций на вторичном рынке. Например, по данным Financial Times, в условиях финансового кризиса в Европе с начала этого года было проведено всего 47 IPO: 5 – на Deutche Bourse (Entry standard), 1 – на LSE, 41 – на AIM. Лидерство английской площадки объясняется наличием более 900 фондов, инвестирующих в акции компаний средней капитализации. Конкуренция между фондами приводит к значительно более высокой оценке ценных бумаг данных компаний при IPO.

Английская площадка весьма лояльна в части требований к акциям (количеству ценных бумаг, предлагаемому для размещения), срокам пребывания эмитента в котировальных списках и соблюдению норм корпоративного управления. Однако AIM довольно сурова в отношении раскрытия информации (см. ниже). Российские биржи подобных требований не выдвигают. В России требование предоставить, к примеру, отчетность по МСФО означало бы для эмитента значительные дополнительные затраты времени и денежных средств, а следовательно, стало бы препятствием к размещению. Напротив, в том, что касается управления компаниями, российские площадки действуют более жестко и формально. Соблюдение требований к корпоративному управлению является обязательным условием включения ценных бумаг в тот или иной котировальный список (см. Приказ ФСФР России от 22.06.06 № 06–68/пз-н). Напомним, одним из преимуществ площадок ИРК и Start является возможность получения биржевого листинга (к торгам могут быть допущены и ценные бумаги, не включенные ни в один из котировальных списков), что позитивно отразится на компании в будущем, например, при последующих размещениях на зарубежных площадках.

Личный опыт
Артур Акопьян, финансовый директор Rambler Media (Москва)

Пришлось потратить немало усилий на то, чтобы убедить иностранных инвесторов в наших возможностях. Непростым для выполнения оказалось и требование биржи о предоставлении аудированной международной финансовой отчетности. Задача осложнялась тем, что холдинг, объединяющий несколько операционных компаний, был сформирован относительно недавно. Отчетность мы подготовили, однако это потребовало длительной интенсивной работы по внедрению МСФО.

Остановимся подробнее на отдельных деталях требований бирж к эмитентам.

Отрасль деятельности эмитента. ИРК позиционирует себя как площадка для инновационных растущих компаний. Это означает, что существенная часть прибыли эмитента должна формироваться за счет деятельности в сфере инновационных и высоких технологий. Соответствие этому правилу определяется Экспертным советом биржи. Потенциальные эмитенты ИРК должны заниматься телекоммуникациями, интернетбизнесом, биотехнологиями, разработкой и инсталляцией программного обеспечения, НИОКР, наукоемким производством в области машиностроения или быть связанными с реализацией национальных проектов. На AIM и RTS Start ограничений по отрасли деятельности эмитента нет.

Минимальная капитализация. Основное преимущество AIM по сравнению с другими мировыми биржами – отсутствие требования о минимальной рыночной капитализации компании. Для сравнения: на LSE допускаются компании с капитализацией от С низкого старта к высокой капитализации700 тыс., на AMEX (American Stock Exchange) – $3 млн, TSX (Toronto Stock Exchange) – $4 млн, NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation) и NYSE (New York Stock Exchange) решения принимают индивидуально. В России RTS Start также не стала вводить подобное ограничение, а ИРК допускает к торгам эмитентов с капитализацией от 100 млн руб.

Таблица 2 Организационные расходы, $ тыс.

Статьи расходов AIM RTS Start ИРК
Консультанты 200–400 (Nomad) 60–130 (Финансовый консультант) 60–130 (Листинговый агент)
Юридическая поддержка 160–400 40–150 40–150
Аудиторы 100–250 60–150 60–150
Услуги андеррайтера, % от объема привлеченных средств 3–8 2–5 2–5
Вступительный взнос 8,7 до 2,0 до 2,3
Прочие расходы 30–60 20–40 20–40

Приведена примерная стоимость. Цены на услуги зависят от масштаба компании-эмитента, размера эмиссии и тарифов профессиональных участников. – Прим. ред. Источник: «Бейкер Тилли Русаудит»

Количество акций к размещению. На AIM нет ограничений по минимальному количеству акций, предлагаемому на открытых торгах (например, на LSE это 25% от их общего количества, на AMEX – 1 млн акций). Российские площадки ограничили минимальный пакет для котировальных списков «И» и «В»: в открытом обращении должны находиться не менее 10% акций.

«Возраст» эмитента. На альтернативных секторах российских бирж к торгам допускаются эмитенты, срок существования которых превышает три года с момента государственной регистрации (для списка «Б» – от года). Для включения в котировальный список «И» никаких условий по сроку существования компании-эмитента не введено, нет их и на лондонской AIM.

Доверяют, но проверяют

Чтобы стимулировать интерес инвесторов к акциям растущих компаний, биржи предъявляют к эмитентам дополнительные требования по раскрытию информации и не допускают размещения и обращения ценных бумаг без сопровождения этих процессов профессиональными участниками (расходы на эти и другие услуги в табл. 2).

Профессиональный эскорт

Уполномоченные консультанты, с одной стороны, оказывают постоянную поддержку эмитентам в процессе размещения и обращения ценных бумаг, с другой – обеспечивают выполнение требований бирж относительно раскрытия информации. На AIM эта роль отведена официальным (номинированным) советникам – (Nomad, Nominated advisor). На RTS Start и ИРК те же функции выполняют уполномоченные финансовые консультанты и листинговые агенты соответственно. Как правило, список специалистов, допущенных к работе с эмитентами, утверждается биржами и публикуется на их сайтах.

Институт официального консультанта на AIM позволяет существенно повысить доверие участников рынка к новой, молодой, малоизвестной компании.

Компания-эмитент не может быть допущена к торгам на AIM без положительного решения Nomad о ее соответствии требованиям биржи. Nomad обязан подтверждать бирже информацию, представленную эмитентом при вступлении на площадку, регулярно контролировать соответствие фактических результатов деятельности компании-эмитента прогнозным. По сути, Nomad является для эмитента одновременно и другом, и полицейским: с одной стороны, он вводит компанию в инвестиционное сообщество, несет персональную ответственность перед эмитентом за соответствие требованиям биржи. С другой стороны, он разъясняет компании, в чем ее обязанности, обусловленные правилами AIM и практикой работы на ней. Если Nomad прекращает оказывать услуги эмитенту, то биржа приостанавливает торговлю ценными бумагами компании. Если же эмитент спустя месяц не заключит договор с новым консультантом, то его ценные бумаги изымаются из обращения на AIM. Кстати, тот же принцип действует и на RTS Start, и на ИРК.

В настоящее время на AIM зарегистрировано порядка 70 консультантов, но только 25–30 из них активно работают, причем многие специализируются на компаниях определенных отраслей и размеров.

Личный опыт
Артур Акопьян, финансовый директор Rambler Media (Москва)

Я не участвовал в выборе Nomad, поскольку на тот момент еще не работал в компании. Рискну предположить, что выбирали по рекомендации участников процесса подготовки к размещению акций: IR-консультантов, инвестбанкиров, брокеров и юристов. После размещения компания поменяла уполномоченного советника на более известного на рынке.

На RTS Start уполномоченный финансовый консультант отвечает за регулярное, своевременное и полное раскрытие информации в течение всего срока обращения ценных бумаг. Он представляет бирже аналитический отчет, содержащий информацию о финансово-экономическом состоянии эмитента и факторах риска, краткую характеристику рынка и отрасли, оценку справедливой стоимости ценных бумаг, а также дополнительную информацию по своему усмотрению.

На ИРК листинговый агент оказывает услуги по подготовке комплекта документов для допуска ценных бумаг к размещению и обращению на бирже. Также он может выполнять функции уполномоченного финансового консультанта по обеспечению процесса раскрытия информации эмитентом при поддержании его ценной бумаги в секторе ИРК.

По мнению авторов, по сравнению с Nomad роль консультантов на российских площадках для компаний малой и средней капитализации более формализована, а уровень ответственности за достоверность представленной компанией информации существенно ниже. Как следствие, задача представления компании-эмитента инвесторам может быть выполнена не в полной мере, что в итоге сужает возможности привлечения средств с фондового рынка.

Откройте ваши тайны

По сравнению с RTS Start и ИРК требования к раскрытию информации эмитентом на AIM кажутся особенно жесткими (табл. 3).

Российские площадки в основном ограничиваются формальным соблюдением законодательно установленных правил2. AIM всегда может потребовать от компании-эмитента любых сведений в таком объеме и в такой форме, в которых она сочтет необходимым. Биржа может также настоять на публикации этой информации. Пристальное внимание уделяется персональным данным об акционерах и топ-менеджерах. Это объяснимо, поскольку от последних во многом зависит дальнейшая судьба бизнеса. Однако российские площадки не торопятся перенять подобную практику, что также объяснимо. Большинство российских собственников предпочитают оставаться в тени, что нередко является препятствием для выхода на площадку.

Количество российских компаний, представленных на фондовых иностранных и отечественных биржах, не превышает и сотни, тогда как общее число акционерных обществ в России около 200 тыс. Очевидно, что потенциал фондового рынка огромен. Прогнозировать, какие площадки предпочтут новые эмитенты, сложно. Однако фондовые аналитики склоняются к тому, что российские альтернативные площадки смогут составить реальную конкуренцию лондонской AIM лишь через пару лет.

Таблица 3 Необходимые документы и требования к раскрытию информации

AIM RTS Start ИРК
Документы, необходимые при размещении
Договор с Nomad.
Договор с брокером
Договор с уполномоченным финансовым консультантом. Договор с маркет-мейкером. Зарегистрированный проспект эмиссии Договор с уполномоченным финансовым консультантом (листинговым агентом). Договор с маркет-мейкером. Зарегистрированный проспект эмиссии
Раскрытие информации
Nomad должен представить «Документ о вступлении» (Admission document), содержащий:
– данные об эмитенте, его активах и обязательствах, сфере деятельности, прибылях и убытках, администрации, менеджменте, этапах развития компании и ее планах;
– оценку факторов риска;
– сведения о заключенных (блокированных) соглашениях;
– сведения о директорах компаний, их привлечении к административной и иной ответственности;
– сведения о задолженности компании на сумму более $18 тыс. в отношении любых лиц;
– сведения о лицах, владеющих 3% и более акций компании;
– сведения о наиболее крупных контрактах и клиентах;
– бизнес-план компании
УФК или маркет-мейкер должны предоставить:
– аналитический отчет, содержащий информацию о финансово-экономическом состоянии эмитента и факторах риска;
– краткую характеристику рынка/отрасли, в которой работает эмитент;
– оценку справедливой цены включаемых в сегмент RTS Start ценных бумаг, а также иную дополнительную информацию
Эмитентом должны быть представлены:
– инвестиционный меморандум;
– календарь корпоративных событий.
Документы подписываются уполномоченным финансовым консультантом
Личный опыт
Артур Акопьян, финансовый директор Rambler Media (Москва)

Ожидания акционеров нашей компании после размещения вполне оправдались. С одной стороны, удалось пробудить интерес инвесторов к интернет-сектору в России, с другой – выполнение требований для публичной компании значительно повысило качество управления. Мой совет коллегам: IPO связано со значительными затратами, поэтому решение о выходе на публичный рынок должно быть тщательно проработано менеджментом и продумано акционерами компании.

Алексей Басов, директор департамента ITинвестиций инвестиционного холдинга «Финам» (Москва)

Мы разместили весь объем предложенных инвесторам паев, при этом спрос на 7% превысил предложение, более половины объема размещения было приобретено частными инвесторами. Благодаря IPO фонд привлек 500,9 млрд руб., которые были направлены на покупку новых IT-активов. Компании малой и средней капитализации далеко не всегда могут самостоятельно качественно провести подготовительные мероприятия, правильно организовать коммуникационную политику.

Поэтому я бы посоветовал предприятиям, рассматривающим возможность выхода на фондовые рынки, выбрать грамотного консультанта. Начните готовиться к размещению хотя бы за год до проведения IPO – рынок должен знать эмитента, его стратегию, достижения. Это упростит продажу ценных бумаг. И нужно помнить, что с размещения все только начинается, после IPO нужно будет продолжать работу с инвесторами, поддерживать ликвидность своих акций.

Для компаний, разместившихся на рынках альтернативных инвестиций, существует два варианта дальнейшего развития событий: делистинг (уход с биржи по собственной воле или из-за нарушения требований) или переход в более высокие котировальные списки на основной рынок. В целом размещение на альтернативных площадках – это доступный многим механизм повышения стоимости, который позволяет накопить опыт и укрепить репутацию компании, заявить о себе среди инвесторов, в том числе иностранных, оценить их интерес и наладить отношения с прицелом на будущее.

1 Приказ ФСФР России от 12.01.06 № 06-4/пз-н «О внесении изменений в Положение о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг, утвержденное приказом ФСФР России от 15.12.2004 № 04-1245/пз-н». Приказ ФСФР России от 22.06.06 № 06–68/пз-н «Об утверждении положения о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг».
2 Приказ ФСФР России от 10.10.06 № 06-117/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг».
3 Об этом см. также статью «Как построить работу службы по связям с инвесторами» («Финансовый директор», 2007, № 10). – Прим. ред.
4 Подробнее об этом см. на с. 23. – Прим. ред.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Ваша персональная подборка

    Подписка на статьи

    Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

    Рекомендации по теме

    Школа

    Школа

    Проверь свои знания и приобрети новые

    Записаться

    Самое выгодное предложение

    Самое выгодное предложение

    Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

    Живое общение с редакцией

    А еще...




    © 2007–2017 ООО «Актион управление и финансы»

    «Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

    Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
    информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
    Свидетельство о регистрации ПИ № ФС77-62253 от 03.07.2015;
    Политика обработки персональных данных
    Все права защищены. email: fd@fd.ru

    
    • Мы в соцсетях
    Сайт использует файлы cookie. Они позволяют узнавать вас и получать информацию о вашем пользовательском опыте. Это нужно, чтобы улучшать сайт. Если согласны, продолжайте пользоваться сайтом. Если нет – установите специальные настройки в браузере или обратитесь в техподдержку.
    ×
    Чтобы скачать документ, зарегистрируйтесь на сайте!

    Это бесплатно и займет всего 1 минуту.

    У меня есть пароль
    напомнить
    Пароль отправлен на почту
    Ввести
    Я тут впервые
    И получить доступ на сайт Займет минуту!
    Введите эл. почту или логин
    Неверный логин или пароль
    Неверный пароль
    Введите пароль

    Внимание!
    Вы читаете профессиональную статью для финансиста.
    Зарегистрируйтесь на сайте и продолжите чтение!

    Это бесплатно и займет всего 1 минут.

    У меня есть пароль
    напомнить
    Пароль отправлен на почту
    Ввести
    Я тут впервые
    И получить доступ на сайт Займет минуту!
    Введите эл. почту или логин
    Неверный логин или пароль
    Неверный пароль
    Введите пароль