С тяжелым чувством долга

118
Очерк. Осенью в «Аптечной сети 36,6» произошла смена генерального директора. Валерии Солок в наследство от бывшего топ-менеджера «Вымпелкома» Джери Калмиса досталась финансово оздоровленная компания.

Бизнесмены Артем Бектемиров и Сергей Кривошеев начинали с поставок компьютерной техники и лекарств в столичные больницы. На вырученные деньги в середине 90-х купили два фармацевтических завода в Воронеже и Белгороде, затем площадку во Владимирской области. На базе этих активов появился «Верофарм» – ныне производитель лекарств № 5, выпускающий пластыри, дженерики и онкопрепараты. А за год до августовского дефолта 1998 года бизнесмены задумали создание вертикально-интегрированного фармацевтического холдинга, включающего в себя производство, дистрибуцию и розницу.
Идея собирать маржу на всех этапах доставки товара к потребителю не нова. Например, как раз тогда завершалось формирование вертикально-интегрированных нефтяных компаний – аббревиатура ВИНК даже стала общеупотребительной. Другое дело, что Артем Бектемиров и Сергей Кривошеев довольно быстро отказались от дистрибьюторского бизнеса, считающегося ключевым в российской фарм-
отрасли (без логистических услуг обеспечить российские территории медикаментами невозможно). Да и 30% натурального (80% стоимостного) российского рынка обеспечивается импортом. И не все иностранные компании имеют свои представительства в России. До значимых масштабов не удалось развить собственное производство, хотя оно было фундаментом, на котором строился холдинг. «Верофарм» – стабильный, рентабельный бизнес, генерирующий достойные денежные потоки. Так, по итогам 2008 года его выручка составила $173 млн при EBITDA в $53 млн. А жемчужиной коллекции давних бизнес-партнеров оказалась «Аптечная сеть 36,6». Ее выручка в 2008 году превысила аналогичный показатель «Верофарма» в пять раз. Аптечное направление быстро пошло в рост: к 2003 году число точек достигло 60. А после IPO выросло еще в 20 раз.
Почему идея вертикальной интеграции не сработала на фармацевтическом рынке? Можно выделить две основные причины. Первая – слишком широкий ассортимент товаров. На собственное производство приходится лишь 20% лекарств, продаваемых в аптеках «36,6». Для «Верофарма» важен широкий сбыт по всей стране, а «36,6» до 2004 года была сосредоточена на Московском регионе. Наконец, у «Верофарма» значительная часть выручки приходится на госпитальные продажи – лекарства, которые поставляются напрямую в больницы.
Вторая причина кроется в особенностях работы фармдистрибьюторов. Фактически они предоставляют услуги по логистике. Иными словами, этот бизнес почти настолько же далек от производства лекарств и их розничной продажи, как дистрибуция фруктов или табачных изделий.

Болезненный рост.
С привлечением консультантов McKinsey была создана концепция бизнеса, и в 1998-м открылась первая аптека. Но истинным временем рождения «36,6» можно считать 2002 год, когда был зарегистрирован товарный знак, а сама компания прошла через реструктуризацию: розницу и производству развели по отдельным юрлицам. К 2003 году «36,6» насчитывала уже 60 аптек, выручка с которых составляла $75 млн. Но Артему Бектемирову и Сергею Кривошееву катастрофически не хватало денег для развития.
Партнеры выбрали модель роста через поглощение региональных игроков. Это удобно: вместе с готовой сетью получаешь базу клиентов, наработанную в регионе, систему логистики, местную управленческую команду людей. Как ни странно, «36,6» предпочитала не менять старый менеджмент, пытаясь оставить в управлении даже прежних владельцев сетей, каждый раз индивидуально обговаривая условия сотрудничества. Но главное приобретение – аптеки, расположенные в лучших местах города. «Для розницы успех выражается простой формулой location, location & location, – говорит представитель одной из конкурирующих сетей. – На эту базу «36,6» вносила свои технологии, преумножая уже созданное локальными сетями, и выводила их на новый уровень. Любая локальная сеть рано или поздно достигает своего потолка – границ монорегионального развития. Дальнейшее развитие возможно только после преодоления этого потолка. И он не преодолевается экстенсивно. Даже создание новых аптек перестает работать».
Но для покупки региональных сетей нужны деньги. Возникла идея продажи части акций для привлечения капитала. В 2003 году «Аптечная сеть 36,6» стала первой компанией фармацевтического сектора, предложившей свои акции широкому кругу инвесторов. Правда, удачным IPO не назовешь. Оно чуть не сорвалось и прошло существенно ниже планируемого ценового диапазона. Акции «36,6» были проданы не по $11–16, как предполагалось, а по $9. Вырученные $14,4 млн пошли в расширение сети.
Новый статус принес не только деньги. Железное правило: чем прозрачнее бизнес, тем охотнее банки его кредитуют. Инвестиции «36,6» ежегодно удваивались главным образом за счет заемных средств. Долг компании за 2003–2007 годы вырос в шесть раз до $271 млн, составив 11,6 EBITDA. Безопасным отраслевым максимумом тогда считались 4 EBITDA. Компания агрессивно скупала локальные сети. «36,6» обещала в очередной раз удвоить количество аптек и приблизиться к рубежу в 1,5 тыс. точек, заняв 5% рынка, к концу 2007 года. Конечной целью называлось 3,5–4 тыс. аптек и 10–15% рынка к 2010 году.
Бурное развитие повлекло потери эффективности: с 2005 года «36,6» несла лишь убытки. На такой скорости стало сложно «переваривать» и интегрировать новоприобретенные активы. Увеличивалось число торговых точек, не прошедших ребрэндинг, аптек с низкой или вовсе отрицательной маржой. А с началом кризиса на мировых финансовых рынках сверхвысокая долговая нагрузка стала всерьез угрожать стабильности компании.

Новый вектор.
Аптечную сеть требовалось выводить из долговой ямы, увеличивать прибыльность и эффективность. Первым делом поменялась управленческая команда. В декабре 2007 года на должность генерального директора был приглашен исполнительный вице-президент «Вымпелкома» Джери Калмис, заведовавший московским регионом. А в марте 2008 года к исполнению обязанностей финансового директора приступил Дмитрий Анисимов, экс-CFO «Вимм-Билль-Данна». Задачей нового менеджмента стало снижение долговой нагрузки и увеличение рентабельности.
Новое руководство оперативно приняло необходимые решения. В 2008 году «36,6» успешно продала непрофильные активы. Сеть частных клиник за $106,5 млн отошли основателю соковой компании «Нидан» Игорю Шилову. Также была продана часть паев ЗПИФ, владеющего помещениями аптек, – ранее он был организован по схеме sale-lease-back. В итоге долговая нагрузка снизилась до $149,5 млн.
Другим направлением работы стало повышение операционной эффективности. Появились продукты под собственной торговой маркой (СТМ), рентабельность продаж которых почти в три раза превосходит показатель других товарных позиций. По итогам 2008 года на СТМ пришлось 6% товарооборота, но обеспечили они 15% валовой прибыли.
Драйвером роста маржи стали централизация закупок и более эффективное ценообразование. Доля операционных расходов к выручке снизилась на 5 п.п. до 32% – новый менеджмент оптимизировал персонал, закрыл нерентабельные аптеки и сократил расходы на логистику. К сентябрю число торговых точек снизилось с максимумов конца 2007 года на 15% до 1036 пунктов. «Наша стратегия заключается в переходе от количественного роста к прибыльному», – отмечает коммерческий директор «36,6» Руслан Воробель.
В плюс сработало переключение на прямые контракты с поставщиками. Ритейлер сотрудничает напрямую с 60 производителями лекарственных средств. «Наценка дистрибьютора колеблется от 10 до 20% в зависимости от категории товара. Часть cost savings тратится на логистику, часть мы транслируем на полках, уменьшая цены, а часть достается нам – рентабельность по таким товарам увеличивается до 5%», – поясняет Руслан Воробель.
Итоги 2008 года наглядно проиллюстрировали результаты усилий. Валовая рентабельность розничного сегмента увеличилась на 4,6 п.п. до 28,1%. А EBITDA хоть и осталась в отрицательной зоне (минус $21,5 млн), но основные убытки пришлись на первые два квартала. Во II полугодии убыток по EBITDA составил всего $0,4 млн.

Чудес не бывает. «36,6» почти удалось выбраться на устойчивый тренд по выходу из долговой ямы, когда крах Lehman Brothers вызвал повсеместный кризис доверия и закрытие любых кредитных лимитов. Рефинансировать уже существующие обязательства оказались не в состоянии даже крупнейшие заемщики – им пришлось прибегнуть к помощи ВЭБа. Что говорить о втором-третьем эшелонах, к которым относится «36,6».
Более гибким оказался «СИА Интернейшнл». По неофициальной информации, чтобы обезопасить себя от просрочек по поставкам, дистрибьютор даже предложил аптекам работать на условиях договора комиссии. Схема предполагала, что дистрибьютор владеет товаром до момента его продажи, получает всю выручку и перечисляет сети комиссию, равную стандартной розничной наценке – порядка 30%. Впоследствии стороны назвали информацию не соответствующей действительности, отрицая сам факт ведения подобных переговоров. Тем не менее, на «СИА Интернейшнл» приходится половина поставок «36,6».

В конце июня «36,6» допустила дефолт по первому выпуску рублевых облигаций объемом в 3 млрд руб­лей. Купон был погашен, но выплатить тело долга не удалось. Деньги на это аптеки надеялись получить за счет продажи доли в компании. Акциями интересовался фонд Marshall Capital Partners, но в мае переговоры были приостановлены. Полученные в ходе due diligence результаты не удовлетворили потенциальных инвесторов.
Последним из крупных успехов топ-менеджмента «36,6» стали успешные переговоры о реструктуризации кредитного портфеля. Срок действия кредитной линии на $27 млн банка «Уралсиб» был продлен до 25 декабря 2010 года, а займы «Номос-банка» на 200 и 500 млн рублей пролонгированы до 31 марта и 30 декабря 2010 года соответственно. Аналитики не исключают, что при этом увеличилась процентная ставка. «Сеть действительно большая, лидер на рынке. Во многом это помогает в переговорах как с финансовыми организациями, так и партнерами-дистрибьюторами», – отмечает аналитик «Банка Москвы» Сабина Мухамеджанова.

Смена караула. Эпоха отрицательной EBITDA и сверхдолга закончилась. Джери Калмис досрочно покинул пост генерального директора. Новый CEO Валерия Солок, возглавлявшая дистрибьютора «Аптека-холдинг», принимает оздоровленную, но все еще слабую сеть. Проблемы с поставщиками и дефицит оборотных средств привели к оскудению ассортимента. По итогам первой половины 2009 года падение руб­левой выручки составило 17,6%. Это связано с сокращением сети числа аптек и уменьшением продаж like-for-like на 16%. Зато рентабельность компании продолжает увеличиваться: валовая маржа в аптечном сегменте составила 32,8% по итогам второго квартала по сравнению с 26% за аналогичный период прошлого года.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Ваша персональная подборка

    Подписка на статьи

    Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

    Рекомендации по теме

    Школа

    Школа

    Проверь свои знания и приобрети новые

    Записаться

    Самое выгодное предложение

    Самое выгодное предложение

    Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

    Живое общение с редакцией

    А еще...




    © 2007–2017 ООО «Актион управление и финансы»

    «Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

    Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
    информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
    Свидетельство о регистрации ПИ № ФС77-62253 от 03.07.2015;
    Политика обработки персональных данных
    Все права защищены. email: fd@fd.ru

    
    • Мы в соцсетях
    Сайт использует файлы cookie. Они позволяют узнавать вас и получать информацию о вашем пользовательском опыте. Это нужно, чтобы улучшать сайт. Если согласны, продолжайте пользоваться сайтом. Если нет – установите специальные настройки в браузере или обратитесь в техподдержку.
    ×
    Чтобы скачать документ, зарегистрируйтесь на сайте!

    Это бесплатно и займет всего 1 минуту.

    У меня есть пароль
    напомнить
    Пароль отправлен на почту
    Ввести
    Я тут впервые
    И получить доступ на сайт Займет минуту!
    Введите эл. почту или логин
    Неверный логин или пароль
    Неверный пароль
    Введите пароль

    Внимание!
    Вы читаете профессиональную статью для финансиста.
    Зарегистрируйтесь на сайте и продолжите чтение!

    Это бесплатно и займет всего 1 минут.

    У меня есть пароль
    напомнить
    Пароль отправлен на почту
    Ввести
    Я тут впервые
    И получить доступ на сайт Займет минуту!
    Введите эл. почту или логин
    Неверный логин или пароль
    Неверный пароль
    Введите пароль