О чем молчат «справедливые» оценки

55
Методы. Почему аналитики дают столь разные оценки справедливой стоимости для одной и той же бумаги? Как применять на практике их отчеты и прогнозы? Ответы - у автора очередного инвестиционного мини-исследования.
ДОСЬЕ. Ирина Бойкова. Сотрудник финансовой компании. На фондовом рынке с 2001 года.

«Часто приходится слышать упреки в сторону аналитиков в необъективности, ошибках, предвзятости и других грехах при оценке компаний и их акций. Есть в этом своя правда. Но, на мой взгляд, недоверие во многом происходит от непонимания того, что именно могут дать оценщики, какими инструментами они вооружены. А ведь их возможности ограничены, а методы изначально предполагают множество допущений.

Аналитики используют несколько подходов для определения стоимости компаний и их бумаг: доходный, сравнительный, затратный, а также метод, основанный на оценке реальных опционов. Наиболее часто используются доходный и сравнительный. Не загружая подробностями методик, остановлюсь на их основной идее. А заодно постараюсь показать, откуда берутся наиболее выраженные погрешности.

Доходный подход. Избрав его, аналитики исходят из предпосылки, что ценность имеет не сам актив, а те доходы (денежные потоки), которые он способен генерировать. Их величина определяется прежде всего показателями операционной деятельности. Оценка стоимости компании будет равна суммарной стоимости дисконтированных будущих денежных потоков. Дисконтирование происходит по сложному ссудному проценту (ставке дисконта), чтобы потоки в разные периоды были сопоставимы. На этой простой идее основан широко известный метод DCF (Discounted Cash Flow), метод капитализации прибыли и пр. Итак, для того, чтобы применить данный подход, аналитику нужно спрогнозировать денежные потоки в будущем. Причем метод предполагает исследование не только прогнозного периода (например, 3-5 лет), но и постпрогнозного (неопределенно долго). Для составления прогноза необходимо планировать будущие выручку и затраты. Вот тут и начинаются неопределенности и противоречия. Кто же, находясь в здравом уме, осмелится утверждать, что умеет заглянуть в будущее?

Сравнительный подход. Он построен на сравнении компании (акций) с компаниями-аналогами либо со средними значениями по отрасли. Часто встречаемая разновидность этого подхода - сравнение на основе финансовых коэффициентов-мультипликаторов (цена/прибыль, цена/балансовая стоимость и др.). Используют и специфические отраслевые мультипликаторы, чтобы полнее отразить особенности операционной деятельности. Достоинство сравнительных методов очевидное - простота оценки, ведь показатели, используемые для расчета мультипликаторов, как правило, доступны. Но погрешностей и субъективности здесь ничуть не меньше, чем при дисконтировании денежных потоков. Во-первых, всегда встает вопрос, к какому мультипликатору прибегнуть. Результаты использования разных мультипликаторов часто приводят к противоположным выводам. Возникает вопрос: каким из них доверять больше, а каким меньше? Мнения аналитиков на сей счет сильно расходятся. Второй вопрос: с чем сравнивать? Выбор аналогов весьма проблематичен. Одинаковых компаний нет. Поэтому использование сравнительных методов требует различных поправок, что также добавляет субъективизма. И уж конечно, оценки и выводы могут не совпадать с теми, которые получены при использовании доходного подхода. В одном случае акция оказывается недооцененной, в другом - переоцененной. Обычно аналитики, чтобы разрешить подобные противоречия, определяют средневзвешенную стоимость акции. Но и в этом случае весовые коэффициенты зачастую разнятся.

И еще об одном факторе - разной информированности аналитиков. Оценка может проводиться исключительно на основе общедоступной всем участникам рынка информации или же на основе данных, доступных лишь узкому кругу посвященных. Кроме того, оценщики имеют собственные независимые суждения, основанные на личном опыте в определенной сфере бизнеса.

Не стоит забывать, что ни один метод оценки не может дать ответ на вопрос, когда рыночная цена бумаги достигнет fair value (может, через месяц, а может, и через годыѕ) Поэтому таргеты, например, на 2005-2006 годы не совпадают со справедливой оценкой бумаг.

Так как же поступать инвесторам? На мой взгляд, несмотря на столь неутешительные выводы, игнорировать оценки фундаментальных аналитиков неразумно. Их можно использовать, чтобы «увидеть» недооцененные рынком активы. В большинстве случаев за оценками стоит профессиональная кропотливая работа. Для принятия решений стоит изучать работы сразу нескольких аналитиков, отбрасывая минимальные и максимальные значения и ориентируясь на средние. Такой подход в какой-то мере позволит избежать откровенных манипуляций справедливыми ценами. Можно также добавить элементы статобрабоки экспертных данных, используя, например, коэффициент вариации. При низких значениях коэффициента оценка будет более надежна».

«Ф.» благодарит компанию «Финам» за помощь в подготовке материала

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Опрос

Вы планируете менять работу в новом году?

  • Да, планирую 36%
  • Подумываю об этом 26.4%
  • Нет, пока никаких перемен 28%
  • Это секрет! 9.6%
Другие опросы

Рассылка



© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать файл, пожалуйста, зарегистрируйтесь

Сайт журнала «Финансовый директор» - это профессиональный ресурс для сотрудников финансовых служб и профессиональных управленцев.

Вы получите доступ не только к этому файлу, но и к другим статьям, рекомендациям, образцам регламентов и положений для управления финансами компании.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании
Прочитать книгу «Я – финансовый директор. Секреты профессии» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль