Рисковые бумаги российских эмитентов

96
Ноты. На фоне бума выпуска еврооблигаций внимание российских компаний обращается к более интересным и сложным долговым инструментам - Credit Linked Notes (CLN) - сертификаты участия в кредите, или ноты.
Только за последний год АФК "Система" и ОАО "Объединенные машиностроительные заводы" (ОМЗ) выпустили CLN на общую сумму $130 млн.

Существующие на рынке ноты российских компаний фактически эмитированы известными западными финансовыми институтами, а вот сумма, вырученная от размещения эмиссии, передается в виде кредита заемщику. При этом торговля CLN осуществляется аналогично суверенным еврооблигациям РФ - через международную клиринговую систему Euroclear, что минимизирует операционные риски для инвесторов.

"Банк - эмитент кредитных нот предоставляет заемщику кредит, параметры которого совпадают с параметрами нот, - пояснила журналу "Финанс." Ольга Гороховская, кандидат экономических наук, главный специалист управления ценных бумаг с фиксированной доходностью Альфа-банка. - Эмитент обслуживает кредитные ноты в той мере, в которой заемщик обслуживает кредит. Как правило, банк не несет ответственности по нотам и выступает в данном случае посредником. Однако по ним могут предусматриваться дополнительные гарантии в виде, например, поручительства третьих лиц".

"Рынка еще нет". По мнению Ольги Гороховской, оценивать конъюнктуру этого рынка достаточно проблематично, поскольку сам рынок пока не сформирован. "Я могу отметить два публичных выпуска - АФК "Система" и ОМЗ. Может быть, были и другие, но, поскольку размещение нот нигде не регистрируется, отследить их, если об этом не заявляют, довольно сложно", - продолжает она. Кроме того, CLN часто использовались в схемах привлечения иностранных инвестиций на рынок ГКО и в другие высокодоходные российские финансовые активы.

Тем не менее ноты - достаточно перспективный инструмент для российских компаний. Их выпуск позволяет привлечь средства при ограниченном раскрытии информации в более сжатые сроки и с меньшими издержками, чем выпуск еврооблигаций. К тому же они позволяют увеличить доходность вложений инвесторов за счет принятия дополнительного кредитного риска. Так, по словам директора департамента корпоративного финансирования "Русала" Олега Мухамедшина, среди $1,5 млрд заимствований компании на CLN приходится $200 млн, что в принципе является довольно большой суммой для такого рода производного инструмента.

Как объясняет Ольга Гороховская, у нот объемы выпусков намного меньше. "Стандартный объем выпуска нот - до $100 млн, это, как правило, около $30-50 млн, тогда как обычный объем эмиссии еврооблигаций составляет $200-700 млн. Поэтому ликвидного рынка кредитных нот российских заемщиков пока нет. Хотя для западного рынка ноты являются стандартным инструментом", - говорит она.

По доходности ноты, как правило, торгуются с премией к корпоративным еврооблигациям заемщиков с аналогичным уровнем кредитного риска, так как последние подразумевают публичное размещение и соответственно существуют стандарты по раскрытию информации как экономического, так и юридического плана. С другой стороны, доходность по еврооблигациям и должна быть несколько ниже. Однако при небольшом объеме еврозайма (менее $100 млн) более привлекательная для заемщика процентная ставка перекрывается высокими фиксированными затратами на организацию его выпуска. Сюда входит юридическое сопровождение, аудит, раскрытие информации, road-show и т. д.

Первый выпуск ОМЗ. В конце прошлого года ОМЗ первыми вышли на внешние рынки заимствований путем размещения CLN. Конечно, и до этого были случаи привлечения денежных средств таким образом, например "Русалом", но ОМЗ стали практически первыми, кто публично об этом заявил и на кого общественность обратила внимание. Кстати, размещение нот стало для компании первым шагом в выходе на внешние рынки заимствований. Дело в том, что до этого ОМЗ успешно разместили несколько выпусков облигаций только на российском рынке.

CLN ОМЗ выпущены на $30 млн, имеют срок обращения два года, а банк ING, выступил непосредственным эмитентом этих бумаг. Другими организаторами выпуска стали также российские Альфа-банк и Внешторгбанк. По оценкам специалистов, доходность нот ОМЗ при размещении находилась на рыночном уровне: цена размещения - 100%, купон - 11,25% годовых. Как рассказал журналу "Финанс." вице-президент по казначейству и собственным ценным бумагам ОМЗ Дмитрий Зайченко, доходность, по которой размещены кредитные ноты, вполне соответствует кредитному риску компании. В любом случае их обслуживание существенно дешевле аналогичных по сроку кредитных ресурсов.

Что касается покупателей обязательств, то, как рассказал журналу "Финанс." заместитель начальника казначейства Внешторгбанка Игорь Пьянков, потенциальный круг инвесторов - это те, кто хорошо разбирается в ситуации на российском долговом рынке и знаком с компаниями, в частности с ОМЗ. В данном случае основными покупателями займа выступили российские банки (включая дочерние структуры иностранных банков), имеющие соответствующие лицензии для приобретения валютных активов, и западные компании, которые входят в группы, имеющие бизнес в России.

Невольно возникает практичный вопрос: если основными покупателями CLN стали российские банки, то с чем связан тот факт, что бумаги выпускаются вне России. Организаторы связывают это в первую очередь с формированием ОМЗ кредитной истории на еврорынке, держа в уме возможность более крупных выпусков в будущем. "Мы считаем, что выпуск нот - хороший опыт для компании с целью дальнейших заимствований на западном рынке", - заявил журналу "Финанс." старший вице-президент Альфа-банка Артур Сарибеков. С помощью средств, полученных от размещения, ОАО "ОМЗ" рефинансировало свой внутренний облигационный заем и пополнило оборотный капитал.

Риски и гарантии. По сути, кредитные ноты предназначены для управления кредитными рисками. Они позволяют отделить последние от всех других видов риска, присущих конкретному инструменту, и перенести их от продавца к покупателю. Так, начальник отдела анализа рынка долгового капитала банка "Зенит" Алексей Третьяков определил CLN как сертификат, эмитированный покупателем гарантии, которая подлежит погашению по своей номинальной стоимости по достижении срока платежа только в том случае, если заранее оговоренное сторонами событие в отношении определенного актива не наступило. Если оно все же наступило, то CLN погашается в течение фиксированного периода времени за вычетом сумм компенсации (например, разницы между номинальной стоимостью облигаций и реально взысканными с должника суммами по займу).

Примечательной особенностью кредитного сертификата является то, что выплата основной суммы и процентов в полном объеме не гарантированы инвестору. Если в течение срока долгового обязательства у компании-заемщика наступает одно из следующих событий: процедура банкротства, реорганизация или дефолт по какому-либо обязательству, то банк начисляет процент не на весь срок действия долгового обязательства, а лишь на период до наступления события. При этом номинал сертификата будет погашен не денежными средствами, а ценными бумагами компании. В результате данный вид ценных бумаг является одним из наиболее рискованных - инвестору не гарантированы ни получение основной суммы, ни выплата фиксированного процента. Также подобные бумаги наименее ликвидны - котировки на вторичном рынке обновляются примерно раз в месяц.

CLN на $100 млн. После того как в начале этого года "дочка" АФК "Система" - компания "МТС" удачно вышла на рынок внешних заимствований, использовать благоприятный момент решила и материнская компания, разместив годовые CLN на $100 млн с доходностью 10,75%. Совместными организаторами выпуска выступили ING Bank N.V. London Branch и АКБ "Доверительный и инвестиционный банк" (ныне банк "Траст").

Еще до проведения презентации спрос на бумаги оценивался в $50 млн, однако в дальнейшем он значительно превысил предложение, в связи с чем было решено увеличить объем выпуска до $100 млн. При этом 70% кредитных нот были размещены среди российских инвесторов, а оставшиеся 30% - среди иностранных.

"Успех данного проекта означает признание АФК "Система" международным инвестиционным сообществом в качестве одного из наиболее надежных российских заемщиков. Для нас этот выпуск является последовательным развитием программы по привлечению инвестиций с использованием всего набора инструментов, доступных на рынке", - прокомментировал итоги размещения выпуска первый вице-президент АФК "Система" Алексей Буянов.

Его уникальность также заключается в том, что российским банком впервые использовалась технология выпуска CLN c созданием собственной инфраструктуры, необходимой для выпуска подобных инструментов. Исполнительный вице-президент банка "Траст" Арташес Терзян уверен: успех выпуска позволяет надеяться на то, что для российских компаний появился новый эффективный инструмент заимствований на глобальных рынках капитала.

Порядок выпуска и условия обращения CLN на примере выпуска ОМЗ. ING Bank предоставляет компании кредит в долларах США и выпускает кредитные ноты, связанные с ним. Проценты по кредиту и купоны по нотам выплачиваются один раз в полгода. Исполнение обязательств ОМЗ по кредиту влияет на исполнение обязательств ING Bank по нотам. В случае если обязательства ОМЗ по кредиту будут выполняться своевременно и в полном объеме, держателям нот будут выплачены купоны и сумма погашения в определенные условиями выпуска нот сроки. В случае наступления в период обращения нот события, определенного условиями выпуска как Risk event, y эмитента есть выбор - либо выплатить владельцам так называемый Recovery Amount, либо переуступить права требования по кредиту, с которым связаны кредитные ноты.

К событиям Risk event относятся, в частности, банкротство заемщика, отказ платить по своим обязательствам, а также другие события, предусмотренные условиями выпуска нот. Таким образом, приобретатели нот принимают на себя кредитный риск ОМЗ.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Рассылка




© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы скачать образец документа

В подарок, на адрес электронной почты, которую Вы укажете при регистрации, мы отправим форму «Порядок управления дебиторской задолженностью компании»

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании Прочитать книгу «Запасной финансовый выход» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль