Валютные риски: управление, хеджирование и страхование на примере ММК

9557
Косарев Алексей
начальник отдела системного анализа и управления рисками Магнитогорского металлургического комбината
За прошедший год динамика курса доллара кардинально менялась дважды. Те, кто искренне радовался падению курса доллара, сегодня подсчитывают убытки. Стратегия хеджирования валютных рисков ММК позволила компании избежать этой участи и закончить год с положительной курсовой разницей

Впервые серьезность валютных рисков Магнитогорский металлургический комбинат (ММК) ощутил в 1999 году, когда потерял на колебаниях курсов 40 млн долларов. Комбинат провел эмиссию облигаций, номинированных в евро, которые погашались за счет долларовой выручки. На вырученные от продажи долларов средства холдинг приобретал евро. С момента проведения эмиссии курс доллара значительно «просел» по отношению к европейской валюте. К такому повороту событий не был готов никто. После этого на комбинате вопросам хеджирования валютных рисков стало уделяться большое внимание. Подразделением риск-менеджмента была разработана методика оценки валютных рисков и система их контроля. ММК стал первым из предприятий черной металлургии, на котором была утверждена политика в области управления рисками.

Необходимость управления валютными рисками обусловлена тем, что основная часть выручки компании номинирована в рублях и долларах в соотношении 2 : 1. А вот расходы ММК в основном рублевые. Но есть и ощутимые статьи затрат, зависящие от курса евро, – импортируемые материалы и оборудование в основном приобретаются на евро. Такое сочетание валют в доходной и расходной частях бюджета создает серьезные валютные риски для компании. Использовать натуральное хеджирование, уравновесив по объему входящие и исходящие валютные потоки компании, в полной мере холдинг не в состоянии. Исторически сложилось, что международный рынок металлопродукции живет в долларах независимо от того, куда поставляется продукция. Шансов убедить покупателей применять другую валюту при заключении контрактов на поставку металла практически нет.

РАЗДЕЛИТЬ ОТВЕТСТВЕННОСТЬ ВАЛЮТНЫХ РИСКОВ

Долгое время одним из основных инструментов управления рисками, позволявшим свести к минимуму потери комбината от колебаний валютных курсов, было использование в импортных контрактах валютных оговорок (см. «Применение валютных оговорок»). При этом риск-менеджеры руководствовались негласным правилом: боишься рисков – раздели их с кем-нибудь другим, например с поставщиком. Сейчас ММК все реже прибегает к этому инструменту. Несмотря на высокую эффективность валютных оговорок, договориться с поставщиком о введении их в контракт крайне сложно.

Если поставщики все же соглашаются на валютные оговорки, это означает, что уже им необходимо предпринимать меры, чтобы подстраховаться от колебания валютных курсов. При построении долгосрочного сотрудничества с поставщиками, которые уже потеряли часть прибыли на сделанной валютной оговорке, нужно учитывать, что они будут стремиться компенсировать понесенные убытки за счет повышения цен в будущем. Так, известная европейская компания-поставщик ММК, потеряв в результате изменения курсов валют около 200 тыс. долларов, обратилась к руководству комбината с просьбой не взыскивать соответствующую сумму. Основанием являлось заверение в том, что при продлении контрактных отношений повышения цены на продукцию компании не произойдет. Для того чтобы сэкономить на цене будущих поставок, комбинат был вынужден пойти на уступки.

Не стоит недооценивать поставщиков и покупателей, которые прекрасно владеют ситуацией и вполне могут оценить, чем могут обернуться для них все попытки хеджировать риски за счет валютных оговорок. Исключение могут составлять случаи, когда тот или иной поставщик выбран в ходе тендера, в котором одно из основных условий участия – включение в контракт валютных оговорок.

РИСКИ ХЕДЖИРОВАНИЯ ВАЛЮТНЫХ РИСКОВ

В условиях кризиса вопросы управления рисками выходят на первый план, становятся более актуальными, нежели в «мирное» время. Остро встает вопрос страхования валютных рисков. Что касается операций хеджирования, то важно отметить следующие факторы риска. Нельзя забывать, что хеджирование базируется на принципах Генерального соглашения ISDA (International Swaps and Derivatives Association – Международная ассоциация по свопам и производным ценным бумагам), сформированного в соответствии с требованиями английского права. Соответственно, компании должны осознавать ответственность, которую они принимают на себя, заключая срочные сделки, поскольку разница в решении споров хозяйствующих субъектов между российскими и европейскими судами очевидна.

Важно обращать внимание на так называемые случаи нарушения рынка. По сути, это описание форсмажорных обстоятельств, но в несколько более широком понимании – когда на исполнение или изменение условий сделки могут повлиять не «стандартный» перечень форсмажорных обстоятельств, но и, например, внешний негативный экономический фон. Случаем нарушения рынка может быть признано резкое изменение процентных ставок, дефицит ликвидности. Для договоров хеджирования целесообразно отдельно проговаривать наличие либо отсутствие этой нормы.

Заключая срочные сделки, например форвардные контракты, нужно учитывать кредитный риск. Партнер, казавшийся вам надежным, может перестать быть таковым через неделю или через год, но в течение периода действия вашей программы хеджирования. Тем не менее, как показывает практика, услуги по хеджированию предоставляют достаточно крупные организации, в том числе государственные, при возникновении проблем у которых они, как правило, получают государственную поддержку.

УСТАНОВИТЬ ЛИМИТЫ

То, насколько компания подвержена валютным рискам, зависит от величины открытой валютной позиции – разницы между объемами входящих и исходящих платежей в иностранной валюте. В тех случаях, когда объемы доходов и расходов равны, валютная позиция считается закрытой. Если предприятие платит в валюте больше, чем получает, позиция открыта и называется короткой, если наоборот – длинной.

Открытая валютная позиция в рамках одного календарного года определяется путем подсчета активов и обязательств компании, как фактических на дату расчета валютной позиции, так и планируемых – на период расчета валютного риска. Как правило, будущие потоки платежей на период до одного года могут быть запланированы с достаточной точностью исходя из бюджета компании.

Натуральное хеджирование, когда выполняется расчет валютной позиции, причем не только на одну конкретную дату, а с учетом ее изменения в будущем, и определяются возможности компании по покупке той валюты, в которой она имеет открытую короткую позицию, – наиболее предпочтительный вариант управления рисками. При наличии открытой длинной позиции нужно предусмотреть возможность ее реструктуризации, другим словами, постараться сформировать корзину валют. Причем их соотношение может изменяться в зависимости от потребностей компании в той или иной из них, однако самый простой вариант – подобрать валюты так, чтобы они взаимно коррелировали, например, как евро и доллар.

Чем меньше открытая валютная позиция, тем лучше предприятие защищено от убытков, обусловленных колебаниями курса. При этом риск по конкретной валюте тем больше, чем больше ее неустойчивость. Так, открытая валютная позиция по евро, в силу большей волатильности курсов этой валюты, несет риск в среднем в четыре раза больше, чем сопоставимая позиция в долларах. Для этого при оценке рисков валютных позиций в ММК учитывают не только ее объем, но и устойчивость валюты, а также горизонт расчета. Расчет величины валютного риска совпадает с периодом расчета открытой валютной позиции (см. табл.).

Учитывая все сказанное, несложно сделать вывод, что основной способ управления валютными рисками – лимитирование открытых валютных позиций. В ММК установлены определенные ограничения на объем валютных потоков. Для формирования стратегии управления валютным риском устанавливается лимит, то есть определяется максимальная величина риска, которую компания может принять на себя без ущерба для основной деятельности. Данная величина выражается в процентах от величины прибыли или выручки компании (за период, аналогичный тому, на который производится расчет риска), а также в абсолютных единицах измерения.

Ежегодно вице-президентом утверждается показатель допустимой величины валютного риска, производится расчет валютной позиции комбината в динамике. Исходя из установленного лимита формируется и программа хеджирования валютных рисков. В прошлом году максимально допустимый уровень потерь был установлен в размере процентов от прибыли. Была сформирована программа хеджирования валютных рисков на 2008 год, которая корректировалась в течение года с учетом колебаний курсов валют.

РАСЧЕТ ВАЛЮТНОГО РИСКА ПО ОТКРЫТОЙ ВАЛЮТНОЙ ПОЗИЦИИ В 2008 г.


Статья
Январь Февраль Ноябрь Декабрь Итого
Выручка, долларов 100,00 110,00 140,00 145,00 1620,00
Срочные сделки, долларов -
Расходы (оборудование), долларов – 6,00 – 12,00 – 24,00 – 6,00 – 125,00
Расходы (запчасти), долларов – 2,00 – 2,00 – 2,00 – 2,00 – 24,00
Расходы (материалы), долла-ров – 80,00 – 75,00 – 82,00 – 84,00 – 984,00
Сальдо кредитного плана, долларов* – 0,70 – 0,70 – 0,70 – 10,00 – 21,00
Открытая валютная позиция, долларов 11,30 31,60 360,1 403,00 403,00
Величина валютного риска, рублей 3,59 17,67 91,29 160,58 706,63

КОНТРАКТ НА БУДУЩЕЕ

Добиться максимального эффекта и гарантированно защитить свой бизнес от возможных отрицательных курсовых разниц компании могут, применяя различные сочетания инструментов хеджирования. В ММК одновременно используют форвардные контракты и валютные опционы. В общем объеме инструментов хеджирования соотношение этих инструментов составляет примерно 25 и 75 процентов соответственно.

Форвардный контракт позволяет свести к минимуму валютные риски, но подобные инструменты не всегда положительно воспринимаются в компании. Например, в мае 2008 года ММК подписал форвардный контракт на продажу доллара по курсу 24 рубля через два месяца. Когда курс падает ниже установленной отметки, это воспринимается положительно. Обратная ситуация, когда курс доллара растет. Еще год назад ММК использовал в своей программе хеджирования форвардные контракты разово – в качестве эксперимента. В 2008 году их объем значительно вырос.

ЭКОНОМИЯ НА ОПЦИОНАХ

Главный вопрос, касающийся управления валютными рисками, – готова ли компания тратить деньги на покупку опционов. Данный вопрос актуален для российских компаний всегда.

Руководство ММК стремилось сэкономить деньги, поэтому наряду с форвардными контрактами ММК использует валютные опционы call и put. Эти инструменты позволяют установить приемлемый для компаний коридор колебания валютных курсов и тем самым ограничить предельные значения валютных рисков.

Логика формирования опционной программы следующая. Приобретая у банка опционы call и put, комбинат покупает у кредитной организации право продать ей фиксированный объем валюты по цене не ниже установленной и одновременно продает ему обязательство реализовать в пользу банка такой же объем валюты по цене не выше установленной.

Отклонение от зафиксированных в опционах курсов продажи и покупки валют, а также суммы этих контрактов одинаковы. Как правило, цена продажи на 3–5 процентов ниже текущего курса. Поскольку опционная премия, уплачиваемая компанией банку, равна той сумме, которую выплачивает банк за право купить валюту, в итоге получается, что стоимость такого инструмента хеджирования равна нулю.

Размер премии по отдельному опциону, когда компания платит за право купить, во многом зависит от заложенных в него условий. Чем больше отклонение текущего курса от заложенной в опционе цены покупки и длиннее срок сделки, тем выше стоимость такого контракта.

КОГДА ГРЯНУЛ ГРОМ

Покупкой опционов также можно хеджировать ценовые риски – на товары, которые торгуются на бирже, в частности цветные металлы. В течение десяти лет, предшествовавших 2004 году, цена на сырье не отклонялась более чем на 10 процентов и серьезных колебаний на сырьевых биржах не наблюдалось. Тенденцией 2004–2005 годов стал существенный рост стоимости цветных металлов, возникла необходимость хеджирования сырьевых рисков. В середине 2007 года этот пик миновал и цены стали постепенно снижаться. В 2004 году в ОАО «ММК» еще не было механизма хеджирования цен на цветные металлы, тогда комбинат только начинал разработку методов оценки и управления валютными рисками. Тем не менее компания приступила к хеджированию закупок цветных металлов в 2008 году. При этом механизм того, как работает этот инструмент, аналогичен хеджированию валютных рисков. Разница заключается лишь в том, что рынок срочных инструментов на цветные металлы менее ликвиден, нежели валютный.

ММК заключил ряд сделок хеджирования под физические поставки никеля и цинка. Стратегия хеджирования – аналогичная хеджированию валютного риска, то есть комбинация опционов (коридор). Котировки при заключении сделок выставлялись исходя из стоимости актива на Лондонской бирже металлов (LME), на момент исполнения сделок границы коридора также сопоставлялись со стоимостью актива на LME.

Стоит отметить, что хеджирование рисков на снижающемся рынке не очень эффективно. Комбинат провел несколько аналогичных сделок, но, проанализировав их результаты, риск-менеджеры пришли к выводу о приостановке программы. Вместе с тем в части управления ценовыми рисками на товары биржевой группы текущий момент может казаться благоприятным для вхождения в сделки. Цена на некоторые товары, в частности цветные металлы, опустилась до уровня 2004–2005 годов. Аргументами «за» являются ожидания восстановления спроса с окончанием кризиса, сокращение объемов производства, в том числе из-за снижения цены на металлы ниже их себестоимости. Аргументы «против» – из той же области, а именно ожидание дальнейшего развития кризиса, снижение спроса и цены.

ЗА ЧТО БОРОЛИСЬ

После внедрения в ММК системы управления валютными рисками 2006 год компания закончила с положительной курсовой разницей – 26 млн рублей, а 2007 год – 217 млн рублей. В начале 2008 года была утверждена стратегия хеджирования валютных и сырьевых рисков, которую комбинат планомерно выполнил. С января и до сентября 2008 года курс несколько раз пробивал нижнюю границу коридора, установленного ММК. Опционные и форвардные сделки приносили комбинату положительный финансовый результат.

В сентябре началась девальвация рубля, ситуация кардинально поменялась. Однако заблаговременно, в июле, холдинг провел корректировку программы хеджирования, в результате чего были досрочно исполнены сделки за сентябрь и октябрь. Тем не менее холдинг получил отрицательный финансовый результат по ноябрьским сделкам, и в декабре ММК также досрочно прекратил программу. Вместе с тем по итогам 2008 года курсовая разница будет положительной.

Вопрос оправданности хеджирования валютных рисков в 2009 году остается открытым. Высокая неопределенность может сыграть с хеджером злую шутку – попытка снизить риск может обернуться его увеличением.

ПРИМЕНЕНИЕ ВАЛЮТНЫХ ОГОВОРОК

Прежде чем пытаться договориться с контрагентом о включении в контракт валютной оговорки, что само по себе непросто, необходимо оценить величину риска. Валютных контрактов может быть много, поэтому достаточно удобно сделать расчет в таблице. В ММК она содержит следующие колонки: наименование контрагента, № и дата контракта, сумма платежа в валюте, дата визирования контракта, уровень риска в процентах и его величина в рублевом выражении.

Уровень риска определяется с использованием технологии VaR (см. подробнее FD №10 – 2008, стр. 46), а величина риска, соответственно, рассчитывается как произведение уровня риска на сумму платежа по контракту и пересчитывается в рубли по текущему курсу. Если уровень риска, по мнению менеджмента, достаточно высок, в контракт вводится валютная оговорка, которая может выглядеть следующим образом: «В случае роста курса обмена “спот” евро/доллар США на дату поставки по отношению к курсу обмена “спот” евро/доллар США на дату заключения контракта более чем на 5 процентов цена контракта подлежит пересчету в следующем порядке:

Цена контракта (поставки) х (Курс обмена “спот” евро / доллар на дату заключения контракта х 1,05) / Курс обмена “спот” евро/доллар на дату поставки

Изменение цены контракта оформляется соответствующим дополнением к настоящему контракту».

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Опрос

Вы планируете менять работу в новом году?

  • Да, планирую 36%
  • Подумываю об этом 26.4%
  • Нет, пока никаких перемен 28%
  • Это секрет! 9.6%
Другие опросы

Рассылка



Вас заинтересует

© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать файл, пожалуйста, зарегистрируйтесь

Сайт журнала «Финансовый директор» - это профессиональный ресурс для сотрудников финансовых служб и профессиональных управленцев.

Вы получите доступ не только к этому файлу, но и к другим статьям, рекомендациям, образцам регламентов и положений для управления финансами компании.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании
Прочитать книгу «Я – финансовый директор. Секреты профессии» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль