Как провести эмиссию облигаций

1891
Эмиссия долговых ценных бумаг – оправданный шаг, когда возможности банковского финансирования исчерпаны. Что нужно учитывать, планируя выпуск облигаций

Российский облигационный рынок развивается высокими темпами, оставаясь одним из наиболее активно растущих сегментов фондового рынка. В 2006 году общий объем облигационных размещений составил более 445 млрд рублей, что более чем в 15 раз превышает аналогичный показатель 2000 года. За 9 месяцев 2007 года было осуществлено 177 облигационных размещений суммарным объемом 365,3 млрд рублей. И несмотря на текущее состояние отечественного долгового рынка, на котором также отражаются последствия мирового кризиса ликвидности, можно с уверенностью заявить, что популярность привлечения финансовых ресурсов посредством выпуска облигаций растет и не только среди крупных компаний, давно закрепившихся на фондовом рынке, но и среди предприятий средней капитализации, чьи ценные бумаги условно можно отнести к 3–4-му эшелону.

На стадии роста

Достигнув определенной стадии развития, любая компания помимо использования традиционных инструментов банковского финансирования начинает рассматривать возможности публичного рынка капитала. Обычно к принятию решения о выпуске облигаций приходят компании, стратегические планы которых включают следующие мероприятия:

  • реализация масштабных долгосрочных проектов;
  • географическое расширение бизнеса, выход в новые регионы;
  • развитие бизнеса за счет приобретения компаний-конкурентов;
  • диверсификация кредитного портфеля компании;
  • создание публичной кредитной истории;
  • реструктуризация кредитного портфеля.

Основным преимуществом облигационного займа выступает длительный срок обращения и возможность размещения ценных бумаг среди широкого круга инвесторов, а также тот факт, что облигации в отличие от банковского кредита являются «беззалоговым» инструментом привлечения денежных средств. Таким образом, не обременяя ликвидные активы, которые зачастую уже выступают предметом обеспечения обязательств по кредитным договорам, эмитент облигаций обладает возможностью привлечь значительный объем денежных средств.

|МНЕНИЕ КОНСУЛЬТАНТА|
Виталий Антонов, ведущий аналитик компании «БКС Консалтинг»:
«В подавляющем большинстве случаев эмитенты облигаций в качестве обеспечения обязательств по займу привлекают поручителей. При этом в российском законодательстве не содержится каких-либо жестких требований к поручителям. Сказано лишь, что номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества или величину обеспечения, предоставленного обществу для этих целей третьими лицами.

В настоящее время можно говорить о низшей границе ликвидного займа в 1 млрд рублей, хотя компании третьего эшелона до сих пор выходят на рынок с займами 500 млн рублей и даже ниже, но таковых остается все меньше и меньше. Очевидно, что даже для компаний второго эшелона далеко не каждый банк способен предоставить единовременный кредит в таких объемах.

Аналогичная ситуация наблюдается по срокам – если по кредитам срок в три-четыре года является редкостью, то по облигациям это, напротив, практически минимальный срок. А компании, обладающие положительной публичной кредитной историей, в последнее время привлекают деньги при помощи облигаций на срок не менее пяти лет».
|ОПЫТ КОЛЛЕГИ|
Эльвира Быкова, заместитель генерального директора по финансовым вопросам группы компаний «Жилищный капитал»:
«Для нас важны те преимущества, которые связаны с выпуском облигаций. Во-первых, они позволили нам получить беззалоговое финансирование и увеличить срок заимствований. Кроме того, мы получили кредитную историю. Наконец, имея дополнительный источник финансирования, проще вести переговоры с банками».

Еще одно преимущество облигационного займа – формирование публичной кредитной истории компании, дающей возможность удешевить в дальнейшем стоимость заимствования и принимаемой во внимание при IPO.

|ОПЫТ КОЛЛЕГИ|
Владимир Пучнин, финансовый директор «Камская долина»:
«У строительного бизнеса – особая специфика. Его отличает высокая капиталоемкость и длительный срок инвестиций. Учитывая проблемы, возникающие с привлечением финансирования до получения разрешения на строительство, в связи с принятием Федерального закона № 214-ФЗ застройщики все большее внимание уделяют рынку ценных бумаг. Использование долгового финансирования вместо средств дольщиков становится интересным при существенном разрыве цен реализации на этапе строительства по сравнению с прогнозными ценами готового жилья. Для нас источником финансирования стали выпуски облигаций, позволившие существенно снизить стоимость денег. После выпуска облигационных займов банки с большим доверием стали относиться к компании. Компания уже получила четыре предложения от ведущих банков, которые стремятся выступить в качестве андеррайтеров четвертой эмиссии облигаций. Возможно, в ближайшие 3–4 месяца компания вновь выйдет на фондовый рынок. «Камская долина» разместила уже три облигационных займа общей суммой 800 млн рублей. Во время первого выпуска облигаций ставка купона составила 16,7%, второй выпуск осуществлен на уровне 13,5%. Ставка по банковским кредитам на этот период составляла порядка 15%, потому облигации были достаточно конкурентны по отношению к кредитам».

Заем с минусом

Один из самых существенных недостатков облигационного займа – невозможность точно определить ставку процента до привлечения финансирования. Это связано с тем, что большинство размещений осуществляются на аукционе по ставке купона и результат может как не соответствовать ожиданиям компании, так и превзойти их в части минимального значения. Впрочем, здесь крайне важен правильный выбор банка – организатора займа. Именно от него зависит возможность минимизировать данный недостаток, поскольку важнейшей задачей организатора является грамотное позиционирование компании, консультирование и работа с инвесторами. Так, в настоящее время на рынке традиционными являются заимствования объемом 1–2 млрд рублей на срок 3–5 лет. Наряду с этим эффективная ставка по данному инструменту, за исключением дебютного заимствования, сопоставима в ряде случаев со ставками банковского кредитования.

|ОПЫТ КОЛЛЕГИ|
Эльвира Быкова, компания «Жилищный капитал»:
«В связи с увеличением количества строящихся объектов по-требность в заемных средствах непрерывно возрастает. Поэтому было принято решение диверсифицировать источники финансирования. Работа в этом направлении стала приоритетной задачей финансовой службы. В результате нее около десятка крупных банков открыли нашей компании лимиты. Стала очевидна необходимость следующего шага – размещения долговых рублевых бумаг. В конце 2006 года мы провели дебютную облигационную эмиссию. В то время на финансовых рынках сложилась непростая ситуация – ставки на рынке межбанковского кредитования росли, количество свободных денежных средств сократилось, а число эмитентов значительно возросло. И все же нам удалось успешно разместиться, хотя и с небольшой премией рынку – под 14% годовых. Итоговая стоимость денежных ресурсов, привлеченных за счет облигационного займа, сопоставима со стоимостью банковских кредитов».

Другой минус облигационного займа – длительная и сложная процедура подготовки выпуска. Речь идет не только о принятии решений о выпуске и подготовке проспекта облигаций, информационного меморандума, но и о проведении работ по повышению инвестиционной привлекательности в соответствии с требованиями публичного рынка капитала. В преддверии выхода на финансовый рынок многие компании сталкиваются с необходимостью пересмотреть свою корпоративную и юридическую структуру, получить кредитный рейтинг, подготовить аудированную отчетность по МСФО или US GAAP. При этом состав проводимых меро-приятий зависит от уровня подготовленности эмитента: вполне логично, что для новичка-дебютанта требуется больше времени, чем для эмитента, повторно выходящего на публичный долговой рынок.

Как правило, первичному выходу компании на рынок предшествует реструктуризация, основной целью которой является повышение эффективности бизнес-модели, упорядочивание структуры и повышение прозрачности бизнеса для стороннего инвестора. Результат реструктуризации компании напрямую влияет на структуру выпуска и качество облигационного займа. Причем, если не так давно была широко распространена практика использования в структуре займа в качестве эмитента технической компании (SPV), а компании-поручители не баловали инвесторов своевременным представлением отчетности, то в последнее время в связи с изменениями рыночной конъюнктуры, предпочтений инвесторов на рынке наметилась тенденция более качественного наполнения выпуска. Речь идет об использовании в качестве эмитента и поручителей ключевых компаний группы с точки зрения обеспеченности активами и денежных потоков. При этом требования к прозрачности корпоративной структуры, достоверности и своевременности представления отчетности повышаются. Компании должны готовиться к этому заранее.

Все эти факторы непосредственно влияют на стоимость заимствования, и их понимание позволит компании совместно с организатором повысить ее инвестиционную привлекательность и выбрать наилучшее время для размещения облигаций.

На пути к публичности

Если компания пришла к выводу, что публичное заимствование через выпуск облигаций является целесообразным способом финансирования, она должна четко представлять себе все действия, которые необходимо совершить для достижения успеха. Совместно с организатором выпуска в первую очередь необходимо разработать параметры займа, в частности, определить объем, срок, купонный период, наличие промежуточной оферты.

|МНЕНИЕ КОНСУЛЬТАНТА|
Виталий Антонов, компания «БКС Консалтинг»:
«Успешность реализации облигационной программы зависит прежде всего от качества самого эмитента и от его способности построить диалог с инвестиционным сообществом, куда входят не только инвестиционные банки и фонды, но и аналитики, рейтинговые агентства, представители регулятора и бирж, деловые и финансовые СМИ. Универсальных показателей критериев привлекательности эмитента в глазах инвесторов не существует, все действительно очень индивидуально, например компания с сильным брэндом, но с достаточно средними показателями финансовой отчетности может разместиться гораздо успешнее, нежели компания из той же отрасли с менее привлекательным брэндом и прекрасными финансовыми результатами.

Также на привлекательность облигационного займа влияет наличие публичной кредитной истории, например реализация вексельной программы. Несомненно, умение взаимодействовать с инвестиционным сообществом является одним из ключевых факторов успешной работы на открытом финансовом рынке. Компания постоянно должна улучшать собственную информационную прозрачность, оперативно реагировать на настроения инвесторов, работать над качеством исходящей информации, повышать имидж руководителей и собственников, проводить презентации – одним словом реализовывать мероприятия в области Investor relations».

Работа организатора заключается не только в анализе финансов компании, но важным является существующий уровень корпоративного управления внутри группы, а также наличие понятной структуры собственников компании с точки зрения потенциального инвестора. Кроме того, организатор проводит некоторый внутренний pre-sales выпуска с учетом текущих и будущих позиций эмитента в отрасли и на рынке облигаций».

Параметры займа

Параметры будущего займа устанавливаются исходя из потребностей компании в долгосрочных ресурсах, необходимых для реализации текущих и инвестиционных проектов, реструктуризации имеющейся задолженности, цикличности бизнес-процессов и прочих индивидуальных факторов. На практике период согласования параметров займа, как правило, находится в рамках одного месяца: быстрота результатов зависит по большей части от оперативности принятия решения уполномоченными органами (и собственниками) эмитента.

Затем осуществляется структурирование будущего выпуска, выбор компанией эмитента ценных бумаг, поручителей в случае необходимости. Такая необходимость возникает (если речь не идет об облигациях с ипотечным покрытием) в связи с требованием Федерального закона от 27.07.06 № 138-ФЗ, согласно которому номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала общества и (или) величину обеспечения, предоставленного в этих целях обществу третьими лицами. При отсутствии обеспечения, предоставленного третьими лицами, выпуск облигаций допускается не ранее третьего года существования общества и при условии надлежащего утверждения годовой бухгалтерской отчетности за два завершенных финансовых года.

На этапе структурирования выпуска займа необходимо также принимать во внимание требования фондовой биржи для включения и поддержания ценных бумаг в котировальном списке, поскольку последующий листинг облигаций компании даст возможность расширить количество инвесторов и повысить ликвидность выпуска на вторичном рынке.

Технические процедуры

Технические процедуры – это все, что касается написания эмиссионных документов, необходимых для государственной регистрации выпуска. Данный этап при четко сработанном взаимодействии эмитента и организатора занимает один месяц, после чего эмитент официально раскрывает информацию о принятых решениях: о выпуске облигаций и об утверждении эмиссионных документов.

Государственная регистрация в ФСФР с момента подачи документов осуществляется в течение 30 дней. После опубликования эмитентом сообщения о данном знаменательном событии в периодическом издании наступает двухнедельный мораторий на размещение бумаг. Технически все готово для проведения маркетинга выпуска, однако на практике выбор наиболее эффективного момента начала работы с потенциальными инвесторами играет принципиально важную роль. Ключевым фактором определения момента начала работ с инвесторами является сложившаяся рыночная конъюнктура и прогнозы ее изменения.

При этом необходимо учесть, что законодательством предусмотрено ограничение по срокам размещения – один год с момента государственной регистрации. Поэтому крайний срок размещения ограничивается датой подачи документов для регистрации итогов выпуска, которая ограничена указанным годовым периодом.

Как показывает практика, доля затрат в растущих объемах заимствования уменьшается. По структуре затрат по размещению можно отметить, что наибольшую их часть занимает комиссия организатора (которая также в связи с обострением конкуренции на инвестиционном рынке снижается). Затем идут затраты на проведение IR-мероприятий (презентации, конференции, road-show, изготовление рекламной продукции, включая печать меморандума, и др.). Их размер определяется масштабностью проводимых мероприятий: например, презентация или road-show могут проводиться либо только в России, либо выйти за ее границы.

Расходы по технической поддержке со стороны инфраструктуры рынка – биржи и депозитария – относительно невысоки и в совокупности составляют порядка 500–600 тыс. рублей. Кроме того, стоит также учесть уплату государственных пошлин, размер которых на сегодняшний день в целом равен 112 тыс. рублей.

|СОВЕТКОНСУЛЬТАНТА|
Виталий Антонов, компания «БКС Консалтинг»: «Следует учитывать, что облигационный заем – достаточно затратное мероприятие, требующее участия государственных регистрационных органов, биржи, депозитария, квалифицированных юристов, андеррайтеров и маркет-мейкеров. В среднем расходы по организации выпуска составляют 1,5–2,5% от объема выпуска. Помимо существующих денежных затрат на организацию выпуска необходимо учитывать временные затраты, которые составляют, как правило, от 6 до 12 месяцев. Поэтому, чтобы все эти затраты не были пустыми, необходимо сразу четко определить цели использования привлеченных средств».

Несмотря на трудоемкость и относительную затратность выпуска компанией облигационного займа, эффект от проведенных мероприятий по повышению инвестиционной привлекательности является мощным толчком для выхода компании на новый, более высокий уровень развития. Об этом будут свидетельствовать следующие факты: снижение ставок заимствования, расширение источников финансирования, включая инструменты долевого участия, создание публичной кредитной истории и укрепление имиджа компании на финансовом рынке.

ПОД «ПРИЦЕЛОМ» ИНВЕСТОРА

Оценивая привлекательность долговых бумаг компании, инвесторы в первую очередь анализируют следующие характеристики эмитента:
1. Финансовое состояние и результаты деятельности компании/группы компаний.
2. Степень подготовки, качество и достоверность операционной и финансовой информации о компании.
3. Доля компании на рынке, характеристика отрасли.
4. Профессионализм топ-менеджмента компании.
5. Сильный брэнд.
6. Прозрачная юридическая структура и структура собственности.
7. Положительная кредитная история.
8. Проведение регулярных аудиторских проверок, подтвержденных заключением авторитетной независимой аудиторской компании.
9. Сотрудничество с профессиональными и уважаемыми финансовыми консультантами, юристами, брокерами.
10. Время размещения, конъюнктура фондового рынка.

ЗАДАЧИ КОНСУЛЬТАНТА

Работа компании-организатора займа состоит в следующем:
1. Подготовка документации и регистрация выпуска в ФСФР.
2. Премаркетинг облигаций (анализ рынка; маркетинг среди ограниченного круга инвесторов; разработка маркетинговой программы; подготовка предложений по оптимальной структуре облигационного выпуска).
3. Организация юридического сопровождения сделки.
4. Организация депозитарного обслуживания выпуска облигаций.
5. Организация размещения и вторичного обращения облигаций на ММВБ.
6. Содействие в выборе и заключении договора с платежным агентом займа.
7. Маркетинг выпуска (подготовка информационных материалов; предложение облигаций инвесторам; проведение презентаций в Москве и Санкт-Петербурге; публикация аналитических отчетов в поддержку выпуска).
8. Формирование синдиката андеррайтеров и размещение облигаций на ММВБ.
9. Организация первичного размещения.
10. Организация вторичного рынка, включая формирование института маркет-мейкеров.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Опрос

Вы планируете менять работу в новом году?

  • Да, планирую 36%
  • Подумываю об этом 26.4%
  • Нет, пока никаких перемен 28%
  • Это секрет! 9.6%
Другие опросы

Рассылка



© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать файл, пожалуйста, зарегистрируйтесь

Сайт журнала «Финансовый директор» - это профессиональный ресурс для сотрудников финансовых служб и профессиональных управленцев.

Вы получите доступ не только к этому файлу, но и к другим статьям, рекомендациям, образцам регламентов и положений для управления финансами компании.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании Прочитать книгу «Запасной финансовый выход» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль