Минорная доля

101
Право вытеснять из акционерного капитала владельцев небольших пакетов может превратить в «злодеев» даже самых законопослушных мажоритариев.
Питерская компания «Мостострой № 6» 2 июня провела допэмиссию с ценой акции 4,04 тыс. рублей. Еще в марте совет директоров компании единогласно одобрил размещение по закрытой подписке 99 тыс. акций (37% от уставного капитала до увеличения). Возможными покупателями называются несколько крупнейших владельцев, которые в совокупности на 1 июня 2007 года владели 83,6% «Мостостроя № 6». Ничего противозаконного в допэмиссии нет – обычный финансовый инструмент для увеличения капитала компании. Однако цена размещения примерно на треть ниже котировок RTS Board – $260. А еще в начале февраля бумаги компании оценивались в $380 за штуку. После допэмиссии мажоритарии консолидируют более 95% «Мостостроя № 6». А затем миноритарии – более двух сотен физлиц на конец 1 квартала 2008 года – наверняка исчезнут из числа акционеров после запуска процедуры принудительного выкупа акций.

Процесс вытеснения владельцев небольших долей происходит на основании вступивших в силу в июле 2006 года поправок к «Закону об акционерных обществах». Новая редакция документа должна была ввести механизмы безболезненного и справедливого «развода» совладельцев. Но на основании этого же закона «мажоры» создают всевозможные схемы для избавления от надоедливых «миноров».

Слабое звено. Поправки к закону дают право мажоритариям, единолично или совместно с афиллированными структурами владеющим 95% акций, делать миноритариям предложение о принудительном выкупе их долей. Идея такова: интересы мелких акционеров не должны препятствовать реализации экономических интересов крупного собственника. «Если пакет в 95% консолидирован в одних руках, то у остальных совладельцев в реальности нет никаких прав, как и надежды получить ликвидность своих акций, – указывает директор Siguler Guff & Company Юрий Машинцев. – Дивидендная политика всегда проводится на усмотрение собственника крупного пакета. Такой мелкий миноритарий ничего собой не представляет с точки зрения управления компанией, и денег, скорее всего, тоже никогда не увидит».

Это еще и вопрос издержек. Многие из дочерних предприятий, ныне входящих в крупные холдинги, акционировались путем приватизации в 90-е годы. Тысячи рядовых работников, владевших ваучерами, стали совладельцами заводов и фабрик. Неудивительно, что поправками в закон сразу воспользовались многие крупные компании, в первую очередь металлурги и горнодобытчики.

«Мажоритарий потратился на крупный пакет акций, получил с точки зрения закона полный контроль, но имеет «хвост» – сотни миноритариев, – объясняет Дмитрий Степанов, адвокат из «Юков, Хренов и партнеры». – Он вынужден продолжать тратить на них деньги – созывать собрания акционеров, уведомлять особым образом, выполняя все предписанные законом процедуры, которые могут стоить десятки и сотни тысяч долларов». Однажды мажоритарий решает, что это ему не нужно.

Рубить «хвосты» начинают представители многих отраслей. Например, группа ЛСР – крупнейший игрок на строительном рынке Санкт-Петербурга. После внесения поправок в закон группа увеличила свое присутствие до 100% в девяти «дочках». А недавно завершилась консолидация одного из первых активов холдинга – компании «Возрождение Санкт-Петербурга», создававшейся путем обмена акций на ваучеры. На конец 2006 года у нее было почти 12 тыс. акционеров, которым принадлежало чуть менее 5% акций компании. В мае 2008 года группа ЛСР была уже единоличным владельцем «Возрождения СПб».

Странности оценки. Но почему-то у одних компаний консолидация проходит без сучка и задоринки, например, у «Вимм-Билль-Данна». Тот начал переводить молочные и соковые активы на единую акцию сразу после выхода закона. По итогам 2007 года холдинг полностью рассчитался с миноритариями в половине «дочек» (всего 68). Некоторые из них предпочли конвертировать бумаги комбинатов в акции ВБД. По словам представителя компании Элеоноры Чернецкой, претензий до сих пор не поступало.

А у других появляется множество проблем. Главным образом, у непубличных компаний с определением справедливой цены выкупаемых акций. Это ключевая причина споров. «Для котируемых бумаг справедливой является средневзвешенная цена за последние 6 месяцев, – поясняет Елена Чернолецкая из УК «Метрополь». – Но в отношении акций непубличных компаний мажоритарий может называть любую выгодную ему цену».

Отсюда конфликты: институт справедливой оценки в России в полной мере не работает, государственной защиты миноритариев не существует. Июльскими поправками от 2006 года вводится необходимость подтверждения назначенной цены для выкупа представителями саморегулируемой организации оценщиков. Но до конца 2007 года единого госреестра СРО еще не существовало, и удостоверять цены было просто некому. Как отмечает исполнительный директор Центра профессиональной оценки Инна Раева, на саморегулирование оценщики перешли только после отмены лицензирования 1 января 2008 года. В результате в суды пошли иски. Миноритарии, не согласные с предлагаемой ценой выкупа, основывались как раз на отсутствии института независимых оценщиков.

Без церемоний. Первым консолидировать свои активы принялся «Русал». Ему удалось избежать проблем с отсутствием уполномоченных СРО. Хотя цена выкупа оказалась явно ниже рыночной: судя по предложенным расценкам, общая стоимость российских активов «Русала» не превышает $3 млрд. При последующем слиянии с «Суалом» и частью Glencore холдинг Олега Дерипаски (включая, правда, зарубежные «дочки») потянул на $19,3 млрд.

Миноритарные «хвосты» в дочерних предприятиях оказались не нужны Evraz Group, «Евроцемент холдинг», Новолипецкому меткомбинату. Без претензий со стороны «миноров» обойтись не удалось. Так, в октябре 2007 года владелец менее 1% акций «Суалом» Юрий Колодкин пытался оспорить как процесс, так и цену выкупа акций. Тогда компания принялась выкупать бумаги у миноритариев в преддверии слияния с «Русалом» и частью Glencore. Одновременно компания «Фининвест Консалтинг», представлявшая интересы миноритариев, владевших 0,7% акций, заявила о подготовке иска в суд в Лондоне на оценщика «Суал» – Deloitte. Однако Юрий Колодкин проиграл дело в Свердловском арбитражном суде, а юристы отказались от тяжбы. «Тогда миноритарии решили не связываться, – комментирует консультант «Фининвест Консалтинг» Андрей Еремин. – Но при сделке по объединению «Русала» и «Норникеля» суаловские активы были оценены так, как отстаивали мы – $3–4 за акцию».

«Евроцемент» тоже не особо церемонился с мелкими совладельцами во время принудительного выкупа. Тогда холдинг предложил цену в три раза меньше рыночной: $6,32 тыс. против $18 тыс. Миноритарии (фонды Kazimir Partners, ARPI Explorer Master и MKM Longboat Multi-Strategy Master) обратились с исками в Арбитражный суд Москвы, он вынес решение: запретить «Евроцемент груп», которая является реестродержателем собственных ценных бумаг, списывать принадлежащие фондам акции. «Однако компания именно это и сделала. Через месяц все 100% акций были консолидированы, и на наш счет поступили деньги – из расчета той цены, которую «Евроцемент Холдинг» сам и назначил, – говорит управляющий директор Kazimir Parthners Дмитрий Крылов. – У миноритариев было «украдено» порядка $130 млн. Совместно с другими фондами мы уже подали иск в арбитражный суд в Цюрихе».

В своем праве. Мажоритарии опираются в своих действиях на закон об АО. Пакет меньше 95% – не помеха. Для достижения нужного размера запускается допэмиссия, которая размещается в пользу крупного акционера. Если денег немного, то бумаги продаются по заниженной цене. Редкий миноритарий-физлицо решится на выкуп причитающейся ему доли.

Другая схема предполагает размытие пакета миноритария путем проведения допэмиссии, наоборот, по завышенной цене. «В законе отражено, что решения принимаются квалифицированным большинством. Достаточно 75% акций, чтобы увеличить уставной капитал, – рассказывает Дмитрий Степанов. – Мажоритарий может принять решение об увеличении уставного капитала, скажем, в 30 раз. Цену размещения определяет лояльный ему совет директоров. Миноритарий вряд ли согласится докупать новые акции за бешеные деньги, чтобы хотя бы сохранить размер своего пакета».

Мажоритарий может «усложнить» схему, правда, уже рискуя выйти за рамки правового поля. В арсенале несвоевременное извещение совладельцев о проведении допэмиссии или рассылка приглашений по недействующим адресам, а то и попросту несанкционированное внесение изменений в реестр акционеров. Последнее – в большей степени инструмент рейдеров.

Некоторые принудительные выкупы акции

Выкупающая компанияДоля мажоритария, % от УКДатаВыкупаемая компанияЦена выкупа за1 акциюРыночная/независимая оценка
Alu Process Holding96,3%Октябрь, 2006Суал$1,1$3
Челябинский трубопрокатный завод95,1Октябрь, 2006Первоуральский новотрубный завод0,9 тыс. рублей1,38 тыс. рублей
Evraz Group95,0Август, 2007Нижнетагильский меткомбинат$2,5$2,11
Перант99,3Май, 2007Челябинский электрометаллургический комбинат9,55 рублей5,26 рублей
Евроцемент Холдинг98,0Декабрь 2007Евроцемент груп$6,32 тыс. $18 тыс.
Фармстандарт 93,0 Апрель, 2008 Фармстандарт-Октябрь 116,3 116,3 рублей
НЛМК 97,0 Апрель, 2008 Стойленский ГОК 24,5 тыс. рублей 28,2 тыс. рублей
Совкомфлот 96,8 Май, 2008 Новошип 81,8 рубля 72,2 рубля

Официальная оценка стоимости акций при принудительном выкупе, как правило, значительно меньше независимой.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Опрос

Вы планируете менять работу в новом году?

  • Да, планирую 36%
  • Подумываю об этом 26.4%
  • Нет, пока никаких перемен 28%
  • Это секрет! 9.6%
Другие опросы

Рассылка



Вас заинтересует

© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать файл, пожалуйста, зарегистрируйтесь

Сайт журнала «Финансовый директор» - это профессиональный ресурс для сотрудников финансовых служб и профессиональных управленцев.

Вы получите доступ не только к этому файлу, но и к другим статьям, рекомендациям, образцам регламентов и положений для управления финансами компании.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании
Прочитать книгу «Я – финансовый директор. Секреты профессии» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль