Слияния и поглощения компаний

5408
Подольский Виталий
финансовый директор торговой сети «Перекресток»
Сделки слияний и поглощений становятся все более популярны в российской бизнес-практике. Однако многие специалисты предупреждают, что большая часть подобных сделок в мировой практике не только не приносит их инициаторам ожидаемой выгоды, но и вообще снижает акционерную стоимость компании. Торговая сеть «Перекресток» при планировании слияний и поглощений прежде всего оценивает соответствие бизнеса потенциального партнера собственным стратегическим целям. Благодаря такой политике в сочетании с тщательной финансовой оценкой и проверкой (due diligence) расширение компании приносит прибыль.

Роль слияний и поглощений в стратегии компании

Стратегической целью группы «Перекресток» является лидерство среди розничных торговых сетей России. Достичь эту цель только путем открытия собственных магазинов в условиях конкуренции с дискаунтерными сетями практически невозможно, поэтому естественным элементом бизнес-стратегии роста компании стали слияния и поглощения других торговых сетей в формате «супермаркет».

Покупка готовых компаний с развитыми управленческими технологиями позволяетне только увеличить скорость роста «Перекрестка» на рынках присутствия, но и значительно ускорить выход группы в новые регионы, а также повысить ее прибыльность за счет синергий объединенных компаний и их ресурсов. Так, покупка сетей «Спар Миддл Волга», «365» и «Спар Украина» дала компании возможность выйти сразу на четыре перспективных региональных рынка – Нижний Новгород, Йошкар-Олу, Ярославль и Украину (см. табл. 1).

Таблица 1 География сделок слияний и поглощений группы «Перекресток» в 2004-2005 годах

Сеть Количество торговых объектов Регион Дата сделки
«Спар Миддл Волга» 10 Нижний Новгород, Йошкар-Ола Февраль 2004
«МСКБ» 1 Москва Июль 2004
«365» 4 Ярославль Декабрь 2004
«Далпорт Сити» 11 Санкт-Петербург Март 2005
«Спар Украина» 5 Киев, Украина Апрель 2005
Всего 31

При общей сумме инвестирования в покупку сетей около 90 млн долл. США в 2004 году доля выручки приобретенных компаний в общем росте выручки группы составила 11,4%, в абсолютном выражении выручка приобретенных объектов в 2005 году должна составить более 250 млн долл. США. Темпы прироста товарооборота в период интенсивных поглощений (2004 год) увеличились вдвое - с 32,3% в 2003 году до 76,9% в 2004, а скорость прироста суммарных торговых площадей в 2003 году равнялась 52,6%, в 2004 - 33,5%.

Сейчас компания работает на рынках европейской части России и Украины, а в 2006-2007 годах планирует выйти на рынок Сибири.

Поэтапная реализация сделки

О предложениях по продаже бизнеса обычно становится известно либо напрямую от самих компаний (рынок торговых сетей невелик), либо от финансовых консультантов, нанятых продавцом специально для поиска партнера или покупателя. Однако бывают ситуации, когда компания-покупатель сама выходит на акционеров сетей и убеждает их в выгодности сделки. Так, о возможности сделки со «Спар Миддл Волга» нам стало известно благодаря тому, что представитель Delta Capital - международного инвестиционного фонда, который на тот момент являлся мажоритарным акционером компании, - был знаком с одним из членов совета директоров «Перекрестка». Компания нуждалась в привлечении дополнительногокапитала для дальнейшего развития, а Delta не была готова обеспечивать ее дальнейшее финансирование и увеличивать свою долю инвестиций. В ходе общения с акционерами «Спар Миддл Волга» нам удалось убедить их в том, что работа с «Перекрестком» позволит достичь дальнейших целей по развитию сети как в области финансирования, так и в части передачи новых технологий, реализовать видение и амбиции менеджеров-акционеров. Дальнейшие переговоры были посвящены только обсуждению цены сделки по продаже акций, принадлежавших фонду.

Первая встреча с собственниками бизнеса позволяет определить взаимные интересы и общую готовность вести дальнейшие переговоры. На этом этапе часто подписывается соглашение о конфиденциальности информации для дальнейших переговоров. В нем также могут фиксироваться общие цели переговоров, этапы, сроки и принципы формирования цены будущей сделки. Как правило, на первом этапе эти переговоры не носят эксклюзивного характера и продающая сторона (как и покупающая) рассматривает их как одну из альтернатив.

Почему ведущие розничные сети не сливаются

Основным способом роста крупных розничных сетей в России пока остается их расширение путем открытия новых магазинов за счет собственного ресурса или покупки более мелких региональных операторов. Сделки слияния и поглощения между лидерами рынка отсутствуют. Основной причиной является низкий уровень конкуренции между лидерами рынка и сложность оценки такого бизнеса. Рынок розничной торговли стремительно растет, и значительная часть стоимости компаний на нем (50-70%) объясняется оценкой их будущего потенциала. Потенциал роста в свою очередь напрямую зависит от способностей текущего менеджмента реализовывать новые проекты в перспективе 3—10 лет, а также от умения компании противостоять будущей конкуренции и макроэкономическим колебаниям. После покупки бизнеса стремление менеджмента приобретенной компании работать эффективно, скорее всего, снизится или же ключевые управляющие перейдут в другую компанию. Кроме того, даже внутри отрасли сверхвысокие темпы роста последних лет вызывают много споров и сомнений об устойчивости таких показателей в будущем. Еще один риск, способный значительно повлиять на эффективность сделок слияния и поглощения, — риск потери управляемости и скорости развития существующего бизнеса (иногда он называется opportunity costs). Слияния и поглощения часто приводят к значительному отвлечению организационных и капитальных ресурсов для покупки и интеграции другой сети, тем самым снижая темпы органического роста и фокуса менеджмента на улучшении внутренних процессов своей компании. Это грозит снижением эффективности операционной деятельности обеих сетей после слияния и проигрышем в конкурентной борьбе. Поэтому до последнего времени возможности естественного роста ведущих розничных сетей (сейчас его темп составляет 50—60% в год) перевешивают выгоды, которые могут быть получены от слияний между ними.

Затем происходит первичная проработка структуры и цены сделки. Для этого анализируется бухгалтерская отчетность (составленная по российским стандартам или МСФО) за последние несколько лет, внутренняя финансовая отчетность для оценки рентабельности всех и каждого торгового объекта и (если есть) других центров затрат и прибылей и материальные активы и обязательства сети, а также анкеты топ-менеджеров, юридическая структура компании, состав и структура акционеров. Это дает возможность построить финансовую модель сети и ориентировочно рассчитать ее будущие денежные потоки и сравнительную стоимость. На данном этапе мы исходим из предположения, что вся информация, предоставленная компанией, правдива. Тем не менее обязательным и абсолютно критичным условием переговоров даже на предварительной стадии является предоставление возможности специалистам сети «Перекресток» (в том числе экспертам управления торговли, недвижимости и логистики) провести экспертную оценку покупаемых магазинов и бизнес-процессов сети. Часто это кажется преждевременной и трудозатратной частью процесса (с последним трудно не согласиться), однако по опыту качественные, а не количественные показатели являются в итоге решающими для определения цены и успеха сделки. Именно в «качественной» оценке, как правило, и скрываются основные риски и потенциал всех сделок, которые невозможно определить в финансовых моделях и бухгалтерской отчетности. Необходимо отметить, что потенциальному партнеру по сделке не имеет смысла искажать факты, так как это ведет к бессмысленной трате времени позднее. Однако в нашей практике был случай, когда на последующих этапах сделки обнаружилось, что собственники, предоставившие информацию, не были осведомлены о состоянии дел в своей компании. В частности, были выявлены значительные расхождения не только в финансовых результатах, но даже в заявленных и фактических торговых площадях, оборудовании и состоянии договоров аренды. В результате после шести месяцев дополнительных переговоров и работы менеджеров и консультантов сделка так и не состоялась.

По итогам этого этапа обозначается предварительная цена сделки и заключается соглашение о намерениях (или, как его часто называют, предварительный договор), в котором детально прописываются условия, цена и структура сделки, а также необходимые требования для ее завершения с обеих сторон. Это соглашение, как правило, еще не имеет обязательной юридической силы, за исключением пункта о конфиденциальности и эксклюзивности переговоров, но часто в него вносят дополнительные условия в виде финансовых взысканий для обеих сторон за одностороннее расторжение сделки.

После этого проводится due diligence - наиболее затратный этап, который часто требует привлечения внешних консультантов, в том числе юристов и аудиторов (см. табл. 2), а также штатных экспертов, в том числе и торговых. В ходе due diligence данные, полученные во время первичного исследования, проверяются на основе фактической отчетности и документации. Проверка завершается подготовкой договоров купли-продажи и иных сопутствующих соглашений, проведением согласований с государственными органами и т. д. Если по итогам duediligence первоначальные предположения о структуре сделки и о цене изменяются, то переговоры о стоимости сделки продолжаются. В результате либо подписывается окончательный договор о покупке бизнеса, либо стороны расходятся.Подготовкой документов для сделок слияний и поглощений занимаются финансовый и юридический департаменты без отрыва от основной деятельности.

Далее рассмотрим наиболее важные моменты сделок слияний и поглощений: формирование структуры сделки и определение цены покупки.

Таблица 2 Схема проведения due diligence (фрагмент)

Структура Ответственный
История и описание бизнеса Финансовый консультант или проектный менеджер<1>
Описание истории развития компании и текущая организация Финансовый консультант или проектный менеджер
Дочерние компании, даты присоединения к группе. Организационно-правовая форма компаний Юрист
... ...
Анализ устава акционерного общества, включая механизмы контроля, доступа к корпоративному управлению и другие условия, способные повлиять на роль «Перекрестка» при принятии решений относительно будущего компании Аудитор и юридический консультант
Детали договоров на право собственности и аренды помещений, включая их расположение и текущее состояние, а также перспективы дальнейшего использования, сравнительный анализ расходов на аренду и покупку. Анализ требуемых капиталовложений в помещения и землю Юристы и специалисты «Перекрестка»
... ...
Менеджмент и работники
Описание структуры управления Финансовый консультант
Имена, возраст, обязанности, квалификация и профессиональный опыт директоров и ключевых менеджеров, структура компенсационных пакетов, иные контракты с компанией и достижения Эксперт по персоналу
... ...
Бухгалтерская и управленческая отчетность
Существующие процедуры составления отчетности в следующих разрезах:
- IT;
- планирование и бюджетирование;
- составление бухгалтерской отчетности;
- создание и использование управленческой отчетности
Специалисты «Перекрестка», аудитор
... ...
Продукты и маркетинг
Маркетинговая стратегия, ее организация, издержки и контроль Финансовый консультантSWOT-анализ Финансовый консультант и специалисты «Перекрестка»
... ...
Бизнес-процессы
Описание операций с точки зрения эффективности. Обзор работы каждого магазина, ключевые параметры. Эффект от потенциальной синергии Специалисты «Перекрестка»
Основные поставщики и соглашения с ними, включая бонусную политику. Способы альтернативного обеспечения поставок  
... ...
Финансовые результаты (P&L) Финансовый консультант и аудитор
Финансовые результаты по аудированной отчетности за последние два года, включая все компании, в том числе ИЧП Аудитор
Анализ сверхнормативных расходов, процентной ставки и ставки налогообложения
Пояснения и комментарии
... ...
Активы и обязательства
Баланс компании за последние два-три года, прогноз на текущий год. Анализ трендов Аудитор
Анализ и комментарии, касающиеся:
- структуры основных средств;
- прав собственности;
- дебиторов и кредиторов, включая историю задолженности;
- работы с банками, структуры всех видов обязательств и договоров (в том числе неотраженных в официальной отчетности), правовой анализ всех долговых соглашений;
- любые другие долгосрочные договоренности и контракты
... ...
Прогнозы Финансовый консультант
Анализ и комментарии результатов исполнения текущего бюджета Аудитор
Упрощенный анализ будущей потребности в наличности
... ...
Налогообложение
Обзор налогообложения компании и выявление потенциала для его снижения Аудитор
... ...
Другое

<1> Финансовый консультант, аудитор, юристы - сторонние специалисты, специально привлеченные для проработки сделки.

Таблица 3 Структура сделок группы «Перекресток»

Сеть Цели сделки Тип сделки
«Спар Миддл Волга» Выход на новый рынок. Покупка сильного и растущего высокотехнологичного операционного бизнеса в том же формате. Обязательная мотивация ключевых менеджеров-собственников 75% + Put/Call опционы - совместный контроль с миноритариями. Постепенная интеграция бизнес-процессов и достижение синергий без операционной интеграции и ребрендинга в краткосрочной перспективе
«365» Выход на новый рынок. Покупка сильного высокотехнологичного операционного бизнеса в том же формате без собственных планов развития 100% акций - полный контроль. Ребрендинг и перевод технологий в стандарт «Перекрестка» без закрытия объектов по плану интеграции
«Далпорт Сити» Лидерство в регионе присутствия. Подходящие активы, низкие технологичность, управляемость и финансовые риски компании Покупка (оптовая) недвижимости и оборудования сети

Структура сделки

Партнера для будущей сделки выбирают путем оценки соответствия его бизнеса стратегическим планам «Перекрестка».

Можно выделить следующие основные стратегические цели компании при формировании оптимальной структуры сделок:

  • покупка актива или недвижимости, необходимых для ускорения развития группы в регионе присутствия;
  • выход в новый регион (знание местного рынка и эффективная бизнес-модель);
  • набор критической массы магазинов в новом регионе;
  • доступ к новым розничным технологиям или ноу-хау.

Структура сделки во многом зависит от того, какую цель она преследует. Основных вариантов два: выкуп 100% акций или контрольного пакета, когда прежние владельцы бизнеса (которые часто являются и топ-менеджерами) остаются в числе миноритарных акционеров. Так, в случае со «Спар Миддл Волга» «Перекресток» приобретал возможность выхода на новый региональный рынок через покупку сильной и быстрорастущей розничной сети, построенной в том же формате супермаркета и имеющей сильную команду высококвалифицированных менеджеров. Для сохранения этих преимуществ и после завершения сделки была предусмотрена программа мотивации управленцев компании, направленная на их дальнейшее долгосрочное участие в развитии бизнеса. Топ-менеджеры остались в числе миноритарных акционеров, сделки с ними были оформлены в виде долгосрочных опционов на продажу принадлежащих им пакетов акций (см. табл. 3), а вознаграждение за работу было привязано к росту чистой выручки и EBITDA. Это было необходимо, чтобы мотивировать их на достижение тех целей, которые интересовали «Перекресток», - дальнейший прибыльный рост бизнеса. Поскольку «Спар Миддл Волга» имеет сильные позиции в своем регионе, то процесс полной операционной интеграции с этой компанией был рассчитан на несколько лет - например, начать ребрендинг магазинов планируется только в конце 2005 года. То же касается и других аспектов: корпоративной культуры, политики заработных плат, организации управления и т. д. Тем временем обе сети изучают и перенимают опыт друг друга, применяют синергию совместных закупок, что позволяет «Спар» использовать закупочные объемы «Перекрестка» для получения самых привлекательных условий на местном рынке.

Противоположная ситуация была при покупке сети магазинов «Далпорт Сити», которая представляла собой разрозненный бизнес с низким уровнем розничных технологий, низкой финансовой эффективностью, непрозрачной и сложной юридической структурой и высокими финансовыми рисками. Целью покупки сети было максимальное расширение присутствия в стратегически важном регионе, в первую очередь в Санкт-Петербурге - городе с особым дефицитом крупных торговых площадей, поэтому сделка была структурирована как инвестиции в имущественный комплекс.

Определение цены сделки

Окончательная цена сделки зависит от многих факторов, но в первую очередь от существующей и потенциальной прибыльности бизнеса, а также от качества бизнеса и его активов до конкуренции за покупку, структуры покупки и разделения рисков между партнерами по сделке. В общем случае торговля по поводу цены зависит от определенного набора психологических факторов и точного знания базиса сделки, то есть целей, которые преследуют собственники бизнеса, их альтернативных вариантов и расчетов, показывающих, какой может быть цена бизнеса на сегодняшний день.Бывают ситуации, когда цена сделки определяется на тендерной основе. Так, в сделке с сетью «365» мы узнали цену конкурирующей компании на этот бизнес за три часа до выставления собственной цены и приняли решение предложить такую же. В итоге предпочтение было отдано нам исключительно потому, что прежние собственники захотели видеть в качестве партнера по сделке именно «Перекресток».

При отсутствии тендера вопрос во многом решается путем переговоров и обоснований предлагаемой нами цены перед собственниками бизнеса. Так, в ходе реализации сделки со «Спар Украина» уже после предварительной фиксации цены мы провели дополнительное исследование и выяснили, что финансовые показатели в документах компании заявлены пра-вильно, однако объекты, предлагаемые на продажу, не соответствуют нашим стратегическим ожиданиям и оценкам их потенциала: рядом с одним из магазинов строился торговый комплекс METRO C&C. Это привело к изменению как цены (магазин был учтен только как набор активов), так и взгляда на структуру сделки. Если первоначально мы рассчитывали оставить прежних собственников в качестве ми-норитариев, то после потребовали выкупа 100% акций для получения полного контроля над компанией. Собственник достаточно быстро принял решение и согласился с нашей аргументацией.Наиболее ярко необходимость обоснования собственной точки зрения на стоимость бизнеса проявилась при сделке по покупке «Спар Миддл Волга», поскольку акции выкупались у фонда Delta Capital, который рассматривал сеть как инвестиционный актив и стремился продать его по максимально высокой объективной цене. В результате обсуждение условий сделки было предельно беспристрастным: специалисты и финансовые советники «Перекрестка» и Delta Capital сравнивали свои финансовые модели денежного потока компании и доказывали правильность проведения расчетов и прогнозов. Это был спор двух инвесторов, которые обсуждали сценарии прогнозов роста сети, рисков и реалистичность достижения требуемых показателей эффективности и т. д. К сожалению, в случаях с российскими владельцами бизнеса часто большую роль играют психология и подход «хочу столько», нежели логический и обоснованный расчет.

Десять «железных» правил успешных слияний и поглощений

  1. Сделку следует начинать не с оценки бизнеса, а с выяснения целей акционеров этого бизнеса, определения будущей структуры акционеров, контроля и разработки механизмов выхода из бизнеса. Точное понимание истинных целей акционеров обеих сторон полезно при ведении переговоров о цене и структуре сделки. Будущая структура акционеров и механизмы контроля над приобретаемой компанией зависят от цели покупки. Важно понять, как будет осуществляться контроль, особенно стратегический и финансовый. Мы рекомендуем в первую очередь ставить «своего» финансового директора. Это поможет установить жесткое управление денежными потоками и коммуникацию между организациями.
  2. Если покупка не вписывается в стратегию и формат основного бизнеса, от нее стоит отказаться независимо от финансовых условий. Бессистемное приобретение активов приведет к распылению капитала и человеческих ресурсов основного бизнеса, что может повлечь за собой потерю управляемости.
  3. Необходимо до переговоров определить «точку отказа» по всем основным пунктам переговоров, если условия продавцов или новая информация ухудшают привлекательность сделки. Довольно часто покупатели идут на уступки «по чуть-чуть», пока не выясняют, что они в конечном итоге согласились на неприемлемые условия.
  4. Консервативно подходите к оценке синергии и затрат, которые возникнут при совершении сделки. При оценке синергий включайте в финансовую модель будущих денежных потоков покупаемой компании только те материальные показатели и результаты, которые можно будет точно определить, проконтролировать, учесть и достичь. Кроме того, необходимо реалистично просчитать затраты на интеграцию (IT, персонал, капитальные вложения в ребрендинг, модернизацию и перевод в единый стандарт и розничные технологии).
  5. Наибольший риск в сделках связан с действиями партнера, так как оценить в расче-тах степень влиятельности акционеров и их совместимости, влияния корпоративной культуры и мотивации ключевых менеджеров сложнее всего. Поэтому хорошая сделка с плохим партнером - плохая сделка. И если у нас есть достаточные основания усомниться в нем, компания всегда решает отказаться от покупки или меняет структуру сделки с целью получения полного контроля над бизнесом.
  6. За переговоры и сделку с каждой стороны должны отвечать одни и те же люди. В противном случае договоренности, достигнутые одной командой, могут быть отвергнуты второй, что приведет к потере времени и репутации.
  7. Не стоит экономить время и ресурсы для due diligence и проработки документов сделки. Даже при полной уверенности в честности партнера следует помнить, что он не всегда может иметь всю достоверную информацию о своем бизнесе.
  8. Не нужно объявлять о сделке публично до ее окончания, так как публичность значительно снижает переговорную гибкость, и утечка информации довольно часто приводит к прекращению переговоров.
  9. План интеграции и перехода контроля от одного владельца бизнеса к другому должен быть подготовлен до окончания сделки: после подписания документов каждый менеджер с обеих сторон должен знать, как ему действовать. Как правило, переход контроля и управления от одних собственников к другим вносит неопределенность в работу персонала всех уровней. На этом этапе легче всего потерять ключевой персонал, партнеров и клиентов, поэтому здесь кроются самые существенные риски сделки.
  10. Не стоит спешить изменять все процессы в приобретаемой компании «под себя». Для начала следует внимательно оценить опыт и процессы покупаемой сети, завоевать доверие и поддержку персонала и только после тщательного планирования и подготовки переходить к интеграции.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Рассылка




© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы скачать образец документа

В подарок, на адрес электронной почты, которую Вы укажете при регистрации, мы отправим форму «Порядок управления дебиторской задолженностью компании»

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании Прочитать книгу «Запасной финансовый выход» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль