Облигации – альтернатива кредиту?

9702
Шамина Анастасия
инвестиционный аналитик ОАО "Банк ЗЕНИТ"
Вопрос «где взять деньги?» всегда актуален для финансового директора. До недавних пор основным инструментом привлечения денежных средств был банковский кредит. Однако сегодня развитие фондового рынка предоставляет новые возможности для финансирования компании – выпуск корпоративных облигаций.

До начала 2002 года финансирование за счет эмиссии облигаций осуществляли только наиболее крупные и известные российские компании. Сейчас ситуация на рынке корпоративных облигаций благоприятна для того, чтобы этот механизм финансирования могли применять и менее известные предприятия (см. интервью с А. Миско в конце статьи).

Преимущества облигационного займа по сравнению с кредитом

Широкая инвестиционная база. Пожалуй, главным отличием и основным преимуществом облигационного займа является участие в нем широкого круга инвесторов. Выпуск облигаций позволяет компании заявить о себе.

Широкая инвестиционная база дает компании следующие преимущества:

  1. При выпуске облигаций у предприятия формируется публичная кредитная история, чего не происходит при работе с одним или несколькими банками. Когда заемщик своевременно осуществляет купонные выплаты, в полном объеме исполняет обязательства по офертам, в срок погашает свои облигации, инвесторы выше оценивают надежность такого эмитента и требуют от него меньшую плату за риск. Таким образом, процентная ставка при осуществлении последующих займов снижается и эмитент несет меньшие затраты по обслуживанию долга. Кроме того, снижение инвестиционного риска заемщика влечет за собой возможность увеличения сроков заимствований.
  2. Распределение долга среди большого числа покупателей исключает зависимость от одного кредитора и уменьшает вероятность потери контроля над собственной компанией.
  3. Конкурентная борьба между инвесторами за возможность участия в облигационном займе может снизить стоимость эмиссии облигаций для эмитента (в части как банковских комиссий, так и процентных расходов).
  • Пример
    Компания "Нижнекамскнефтехим" 24 мая этого года разместила на ММВБ трехлетние облигации на сумму 1,5 млрд руб. Ставка первого и второго купонов определялась в ходе конкурса по первичному размещению и была запланирована на уровне 20,4% годовых. В процессе размещения спрос со стороны инвесторов превысил предложение облигаций на 30%, и в результате ставка купона была установлена в размере 20% годовых. Таким образом, предприятие сэкономило 7,5 млн руб. относительно первоначально запланированного уровня затрат.

Возможность привлечения большего объема денежных средств. Минимальный объем эмиссии облигаций, при котором она становится эффективной, составляет не менее 250-300 млн руб. (~10 млн долл.). Получить банковский кредит в таком объеме практически невозможно. (Необходимо иметь в виду, что размер облигационного займа не может превышать размер уставного капитала компании-эмитента или сумму обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами.)

Возможность привлечения более "длинных" денег. Сроки погашения облигаций превышают сроки банковского кредита: в первом случае срок, как правило, составляет 1-3 года, во втором - не более 1,5-2 лет. Таким образом, выпуская облигации, компания имеет возможность привлечь финансирование на более длительный срок. По мере развития рынка корпоративных облигаций возможности привлечения "длинных денег" расширяются за счет того, что такие инвесторы, как пенсионные фонды и страховые компании, будут более активно вкладывать деньги в эти ценные бумаги.

Недостатки облигационного займа по сравнению с кредитом

Сложность подготовки и регистрации эмиссии облигаций. Главным недостатком выпуска облигаций, по сравнению с получением кредита, является сложная процедура подготовки документов для эмиссии облигаций: подготовка объемных документов (проспект эмиссии содержит до 300 страниц), регистрация их в государственных инстанциях и т. д.

Кроме того, пакет документов при получении кредита ограничивается кредитным договором, а при выпуске облигаций помимо проспекта эмиссии необходимы договоры с организатором эмиссии, депозитарием, фондовой биржей. Несмотря на то что юридическое сопровождение сделки, как правило, берет на себя организатор выпуска, эмитент платит за него (в форме вознаграждения организатору) и вынужден смириться также с существенными временными затратами.

Необходимость дополнительных расходов при выпуске облигаций. При привлечении банковского кредита компания несет только процентные расходы, а при выпуске облигаций к процентам прибавляются дополнительные издержки в пределах 2-3% от объема эмиссии (см. рисунок). При этом ставки процентных выплат по облигациям и банковским кредитам почти одинаковы.

Рассмотрим некоторые из затрат поподробнее.

Налог на операции с ценными бумагами является, пожалуй, главным препятствием при выпуске облигаций. Ставка налога составляет 0,8% от объема выпуска облигаций независимо от итогов их размещения1.

 

В чем суть выпуска облигаций

Предприятие эмитирует облигации для их последующего размещения. Впоследствии эмитент обязан выкупить их обратно (погасить) в срок, указанный в самой облигации. Таким образом, на определенный срок компания-эмитент получает в свое распоряжение денежные средства (для этих же целей, как известно, привлекаются и кредиты). Цель покупателя, приобретающего облигации компании, - получить доход и, возможно, заработать на рыночных операциях с этими бумагами.

Облигация не дает покупателю права собственности или доли в капитале компании, выпустившей облигацию (в отличие от акции).

По времени обращения облигации подразделяются на краткосрочные (до 1 года), среднесрочные (1-5 лет) и долгосрочные (5-30 лет). В России обращаются преимущественно среднесрочные облигации со сроком погашения от 1 до 3 лет.

По способу получения дохода облигации бывают купонные и дисконтные.

Кроме того, облигации могут быть обеспеченными и необеспеченными. Обязательства по обеспеченным облигациям подкреплены залогом какого-либо имущества. Обязательства по необеспеченным облигациям основаны только на обещании эмитента выплатить проценты и вернуть основную сумму долга в соответствии с установленным временным графиком.

Облигации могут быть именными или на предъявителя. При выпуске именных облигаций общество обязано вести реестр их владельцев.

Второй по значимости статьей расходов при выпуске облигаций является вознаграждение организатору эмиссии. Размер этой комиссии в среднем колеблется от 1 до 2% от объема выпуска.

В настоящее время между крупнейшими инвестиционными банками идет конкурентная борьба за потенциальных заемщиков, и это заставляет их снижать размеры комиссионного вознаграждения. Иногда нижняя планка комиссии может составлять менее 1%.

Конкуренция на рынке корпоративных облигаций заставляет снижать свои комиссионные сборы и торговые площадки (биржи): так, при размещении облигаций на Фондовой Бирже РТС2 комиссия не будет взиматься вовсе в то время, как размер биржевой комиссии при размещении облигаций на ММВБ составляет 0,035% от объема эмиссии.

Облигации – альтернатива кредиту?

Борьба инвестиционных институтов за клиента в ближайшее время может привести к значительному снижению стоимости выпуска облигаций.

Однако существуют при выпуске облигаций и "постоянные издержки", размер которых не снижается с течением времени - это маркетинговые затраты. К ним относятся расходы на подготовку презентаций для потенциальных инвесторов, выпуск презентационных материалов, публикацию в прессе необходимых документов (сообщения о дате начала размещения облигаций, оферты, сообщения о государственной регистрации отчета об итогах выпуска), средняя величина которых может составить около 10-20 тыс. долл.

Наличие этих затрат делает неэффективным размещение небольших эмиссий и поднимает минимальную планку облигационного займа в среднем до 250-300 млн руб. Кроме того, с увеличением объемов займа возрастает и его ликвидность, поэтому вместо нескольких небольших по объему выпусков лучше разместить один крупный.

 

Для успешного размещения облигации на российском рынке предприятие должно удовлетворять определенным критериям:
  1. должно быть известно достаточно широкому кругу потенциальных инвесторов;
  2. должно быть прибыльным в период подготовки и размещения эмиссии;
  3. желательно, чтобы оно имело конкретную инвестиционную программу, под которую и привлекаются денежные средства за счет эмиссии.
Но даже если компания соответствует вышеперечисленным требованиям, этого недостаточно для принятия решения о выпуске облигаций. Следует проанализировать основные преимущества и недостатки выпуска облигаций по сравнению с привлечением кредитов.

Резюмируя все отличия облигационного займа от банковского кредита, можно сделать вывод, что выпуск облигаций целесообразно проводить для финансирования достаточно крупных (10-20 млн долл.), долгосрочных (3-5 лет) инвестиционных программ, сопряженных с низким и умеренным уровнем риска.

 

Краткий словарь терминов

Депозитарий - профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий депозитарную деятельность. Депозитарной деятельностью признается оказание услуг по хранению сертификатов ценных бумаг и (или) учету перехода прав на ценные бумаги.
Дисконтные облигации размещаются по цене ниже номинала, поэтому инвестор получает доход (дисконт) за счет разницы между ценой погашения облигации (номиналом) и ценой приобретения.
Заемщик - получатель займа (кредита), который гарантирует возвращение полученных средств. В отношении облигаций заемщиком является эмитент облигации.
Купонные облигации гарантируют владельцу право получить доход в виде купонных выплат, определяемых как процент к номинальной стоимости облигации. Эмитент в проспекте эмиссии определяет периодичность этих выплат (купонный период) и ставку купона.
Ликвидность ценной бумаги - способность ценной бумаги легко и быстро реализовываться; ликвидность рынка - способность рынка обеспечить значительные объемы и быстроту покупки и продажи (ценных бумаг).
Облигация - вид эмиссионной ценной бумаги, по которой ее эмитент обязуется выплатить держателю облигации в установленный срок номинальную стоимость этой ценной бумаги и зафиксированный в ней процент от этой стоимости или иной имущественный эквивалент.
Организатор эмиссии - юридическое лицо (банк, инвестиционная компания), которое берет на себя сопровождение всего процесса размещения облигаций.
Оферта - обязательство эмитента выкупить облигации через определенный срок (как правило, полгода или год) после их размещения до наступления даты погашения облигаций (используется для облигаций, выпускаемых на срок более одного года). В отличие от досрочного погашения после выкупа облигаций по оферте эмитент может снова продавать их на рынке. В случае досрочного погашения облигации изымаются из обращения.
Проспект эмиссии - документ, который содержит основную информацию о предстоящей эмиссии ценных бумаг (облигации): объем эмиссии, вид выпускаемых облигаций, условия и порядок оплаты облигаций и т. д.
Эмитент - юридическое лицо, выпустившее ценные бумаги и несущее обязательства по этим ценным бумагам.

У рынка корпоративных облигаций радужные перспективы

Интервью c финансовым директором Инвестиционной группы "Русские Фонды" Александром Миско

 

Облигации – альтернатива кредиту?  
   

- Изменилась ли ситуация на рынке корпоративных облигаций в нынешнем году по сравнению с прошлым?

- Да, изменилась. И эти изменения коснулись рынка корпоративных облигаций в целом. Увеличилось количество эмитентов, возросли объемы размещения облигаций: в 2001 году - 20-25 млрд руб., тогда как в 2002 году - уже 45-50 млрд руб. (без учета нерыночных выпусков); повысились интерес и, соответственно, активность инвесторов. Естественно, что под влиянием высокого спроса со стороны инвесторов снизилась доходность облигаций. На рынок активно выходят новые категории инвесторов, такие как пенсионные фонды и страховые компании, располагающие более "длинными" деньгами, чем инвестиционные компании. Вместе с тем банки стали активнее вкладывать средства в корпоративные облигации.

- Значит, уже можно говорить о том, что отечественный рынок облигаций стал по-настоящему ликвиден?

- К сожалению, нет. Сегодня ликвидными можно назвать только выпуски ценных бумаг компаний определенных категорий (нефтяных, телекоммуникационных и некоторых промышленных). Например, это облигации "Газпрома", МГТС, ТНК, НГК "Славнефть", Татнефти, "Центр Телекома", "Аэрофлота". Остальную часть рынка составляют ценные бумаги эмитентов, ликвидность которых, по различным причинам, весьма низка. Причинами этого являются небольшой объем эмиссии облигаций и распределение всего объема эмиссии между несколькими крупными инвесторами, удерживающими бумаги до погашения, отсутствие у инвесторов возможности осуществлять долгосрочные инвестиции. Тем не менее в основе низкой ликвидности облигаций лежит недоверие инвесторов к рынку в целом и отдельным эмитентам в частности.

Таким образом, рост ликвидности на рынке корпоративных облигаций зависит от нескольких факторов, и, прежде всего, от доверия инвесторов. Не менее важен процесс притока на рынок дополнительных денежных средств за счет пенсионных фондов, страховых компаний и западных банков. Следствием этого станет распределение облигаций каждого выпуска среди большего количества участников рынка. Для повышения ликвидности рынка также необходимо увеличение количества эмитентов, общего объема облигационных займов и объема отдельных эмиссий. Большое значение имеет повышение качества корпоративного управления и наличие у эмитентов положительной кредитной истории.

- Каковы перспективы развития российского рынка корпоративных облигаций?

- Перспективы рынка корпоративных облигаций выглядят довольно радужными. Это один из немногих сегментов финансового рынка России, с достаточно высокой доходностью и относительно низким риском. Эмиссия облигаций - отличный способ привлечения финансовых ресурсов без залога своих активов. Сегодня повысить интерес участников рынка к корпоративным облигациям можно, совершенствуя их налогообложение, и в первую очередь, снизив ставку налога на выпуск облигаций, а также стимулируя консервативных инвесторов (к ним относятся страховые компании, пенсионные фонды) к покупке этих бумаг. Но для этого нужно совершенствовать законодательство, регулирующее работу страховых компаний и пенсионных фондов.

- От чего зависит эффективность привлечения денежных средств путем эмиссии облигаций?

- На мой взгляд, от трех равнозначных факторов: от самого эмитента, от андеррайтера3 и ситуации на рынке.

На успешное привлечение денежных средств путем эмиссии облигаций может рассчитывать эмитент, имеющий положительную кредитную историю и устойчивое положение на рынке. Многое зависит от опыта, знания рынка и клиентской базы андеррайтера. Огромное значение имеют уровень процентных ставок, существующий на рынке в момент размещения эмиссии, активность инвесторов и политика государства.

- Каким должен быть минимальный объем эмиссии для того, чтобы выпуск облигаций стал эффективным?

- Со строго математической точки зрения, выпуск облигаций будет эффективным, если его обслуживание для эмитента дешевле обслуживания кредита. Иными словами, эмиссия облигаций эффективна, если сумма постоянных и переменных затрат по ее обслуживанию меньше процентных выплат по банковскому кредиту. Понятно, что общая сумма переменных затрат по обслуживанию эмиссии и процентных выплат по кредиту зависит соответственно от объема эмиссии и банковского кредита.

Например, если фиксированные затраты по обслуживанию выпуска облигаций составляют 1 000 000 руб., банковская кредитная ставка - 20% и совокупная ставка переменных затрат по эмиссии, учитывающей все переменные затраты, - 19,5%, тогда минимальный объем эмиссии должен быть больше 200 000 000 руб.: 1000 000/(20% - 19,5%) = 200 000 000 руб.

Но выпуск облигаций может преследовать и другие цели, например создание кредитной истории, и тогда экономическая эффективность не может быть определена математическим путем. В этом случае критерием эффективности можно считать расширение круга инвесторов, доверяющих и сотрудничающих с данным эмитентом. Достигается такой результат за счет полного и своевременного исполнения эмитентом своих обязательств.

________________________________________________________________

1 Статья 3 Закона РФ от 12.12.91 № 2023-1 «О налоге на операции с ценными бумагами». В мае 2002 года ФКЦБ России и бюджетный ко- митет Госдумы разработали поправки ко второму чтению дополнений к главе «О госпошлине» Налогового кодекса РФ, в соответствии с которыми налог на операции с ценными бумагами будет трансформирован в госпошлину и ее ставка будет установлена в размере 0,1–0,2% от объема эмиссии, но не более 10 млн руб. При регистрации так называемых «технических» эмиссий (при реорганизации общества, конвертации ценных бумаг) предлагается установить фиксированную пошлину в размере 10 тыс. руб. (рассмотрение этого законопроекта Госдумой запланировано на октябрь 2002 года).
2 Это крупнейшая и одна из наиболее используемых в России электронных биржевых площадок, на долю которой приходится около по- ловины общего объема торгов на российском рынке акций, которая в последнее время активизируется и на рынке облигаций.
3 Андеррайтер – посредник, организующий размещение ценных бумаг. Андеррайтинг (гарантированная подписка) – первичное размеще- ние посредником эмиссии ценных бумаг с предоставлением эмитенту гарантии получения им определенной минимальной суммы от их продажи.

Методические рекомендации по управлению финансами компании



Подписка на статьи

Чтобы не пропустить ни одной важной или интересной статьи, подпишитесь на рассылку. Это бесплатно.

Школа

Школа

Проверь свои знания и приобрети новые

Записаться

Самое выгодное предложение

Самое выгодное предложение

Воспользуйтесь самым выгодным предложением на подписку и станьте читателем уже сейчас

Живое общение с редакцией

А еще...


Опрос

Вы планируете менять работу в новом году?

  • Да, планирую 36%
  • Подумываю об этом 26.4%
  • Нет, пока никаких перемен 28%
  • Это секрет! 9.6%
Другие опросы

Рассылка



© 2007–2016 ООО «Актион управление и финансы»

«Финансовый директор» — практический журнал по управлению финансами компании

Зарегистрировано Федеральной службой по надзору в сфере связи,
информационных технологий и массовых коммуникаций (Роскомнадзор)
Свидетельство о регистрации Эл №ФС77-43625 от 18.01.2011
Все права защищены. email: fd@fd.ru


  • Мы в соцсетях
×
Чтобы скачать файл, пожалуйста, зарегистрируйтесь

Сайт журнала «Финансовый директор» - это профессиональный ресурс для сотрудников финансовых служб и профессиональных управленцев.

Вы получите доступ не только к этому файлу, но и к другим статьям, рекомендациям, образцам регламентов и положений для управления финансами компании.

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль
Зарегистрируйтесь на сайте,
чтобы продолжить чтение статьи

Еще Вы сможете бесплатно:
Скачать надстройку для Excel. Узнайте риск налоговой проверки в вашей компании
Прочитать книгу «Я – финансовый директор. Секреты профессии» (раздел «Книги»)

У меня есть пароль
напомнить
Пароль отправлен на почту
Ввести
Я тут впервые
И получить доступ на сайт
Займет минуту!
Введите эл. почту или логин
Неверный логин или пароль
Неверный пароль
Введите пароль